东吴宏观 经济早班车第130期

核心观点与关键数据

• 海外利率波动影响：近期美债十年期和30年期收益率快速上升，引发市场对负面影响的担忧。美债收益率长期处于高位震荡，但近期核心担忧在于收益率是否进一步上升。
• A股风格轮动与全球流动性周期：A股风格轮动与全球流动性周期强相关，过去六七年经历了三轮分割周期：2019-2022年偏核心资产、2022-2024年偏低估值价值红利、2024年至今偏科技风格。风格切换与全球流动性拐点吻合，如2021年全球流动性由松到紧、2024年三季由紧到松。

流动性拐点与成长风格交易

• 流动性拐点：2024年全球流动性可能进入拐点阶段，从去年底的降息预期转为不降息甚至加息预期，代表美元流动性出现中期拐点。中东冲突导致原油中枢上行，通胀回升，叠加美债供需矛盾等因素，进一步推高收益率。
• 成长风格交易难度提升：流动性拐点导致成长风格交易难度增加，成长股可能出现分化，但风格切换可能需要一年左右时间，当前仍处于早期阶段。
• 风格轮动早期交易策略：关注产业趋势交易，从科技、成长股的缩圈品种入手，逐步配置业绩、估值和增速匹配的品种，警惕纯交易叙事品种受流动性影响。

配置建议

1. 科技交易缩圈：继续持有业绩确定性、增长相对确定的品种，舍弃纯交易趋势且估值较高的品种。
2. 成长内部配置变化：增配国产链和国产半导体设备，减少对海外链的依赖，后者受美债收益率影响更大。
3. 注重量增而非价增：科技内部关注量增而非价增品种，如国产半导体设备等由量增驱动的增长品种。
4. AI下游及相关领域：关注AI制药、创新药CRO等方向，以及有色等景气度较好的领域。

中期影响

• 短期影响：海外债券收益率波动对市场短期影响主要来自流动性边际变化。
• 中期影响：更多影响明年甚至后年全球科技行业的资本开支，当前海外债息成本高，后续债融比例上升可能抑制资本开支投入。

配置方向

• 科技交易缩圈，关注业绩和增长确定性品种。
• 成长内部增配国产链和国产半导体设备。
• 科技内部注重量增而非价增品种。
• 关注AI下游、有色、创新药CRO等景气度较好的领域。