东吴证券 东吴宏观 经济早班车 第108期-

债券市场观点总结

市场特征与核心矛盾：

• 今年债券市场整体表现难做，上半年呈现先强后震荡特征。一季度数据尚可，但二季度内需持续下行，六七月份权益市场波动明显，债券进入平衡博弈阶段，单边趋势行情未出现，窄幅震荡为主。
• 当前市场核心矛盾是基本面提供底部支撑，但供给和政策预期约束较大，无明显政策变化，债券收益主要来自结构性波段把握，交易性强，趋势性机会不明显。

宏观经济分析：

• 二季度经济明显下滑，内外需分化明显。外需保持韧性，出口对经济托底贡献高；内需围绕房地产相关动力不足，居民消费意愿、企业中长期贷款、房地产个人贷款等不及预期。
• 物价端CPI、PPI回正，对货币政策有一定制约，但未特别明显，呈现弱需求低通胀状态。中长期看，对固收资产利好，但空间不大，市场有一定安全垫，但收益角度可能并不大。
• 市场对经济偏弱预期已形成，关注7月底证据会议对下半年政策窗口的变化。预计今年经济整体稳定，二季度略有减弱，三季度政策尤其是财政方面或有变化。

流动性与货币政策：

• 央行维持均衡宽松，极致宽松窗口期已过。近期流动性把控清晰，维持资金平稳合理充裕，杜绝资金大幅收紧或空转。
• 后续宽松政策落地节奏及降息降准预期较少，央行政策或为被动应对，维持资金面平稳即可。
• 三季度可能存在供给和流动性错位，市场或有机会，但幅度有限，交易性机会占更多。

供给与需求分析：

• 供给端：今年3季度为政府供给高峰，专项债、国债及中长期债券大量登陆一级市场，对长债产生较大压力。
• 需求端：银行配置需求充裕，但主要集中十年以下，对长债需求相对较弱。主动偿债意愿不强，受股票收益率吸引。

利率债与信用债观点：

• 利率债：趋势性机会短期难把握，无明显贝塔行情，除非权益风险偏好明显下降。存在交易型机会，7-10年期限或有波动，但整体波动范围小，不宜过度看多或做空，保持中性态度，做精细化管理。
• 信用债：整体思路以票息作为基本盘，严控下沉。地方风险加大，需重视结构性分化。

研究结论：

• 在震荡环境中，应放弃单边趋势型交易博弈，坚持以票息打底，做波段操作。