受益于锡价上行，26H1归母增长39.8%

核心观点

公司2026年上半年归母净利同比增加39.8%，主要得益于锡价显著上行。2026上半年实现营收30亿元（+9.0%），归母净利5.3亿元（+39.8%），扣非归母净利润5.2亿元（+38.5%），经营活动产生的现金流量净额5.7亿元（+7.5%）。单季度2026Q2归母净利3.5亿元，同比+54.1%，环比+93.5%。

产能情况

采矿业务是公司核心业务，持有并经营三座矿山：

1. 铜坑矿：证载开采规模350万吨/年，主要含锡、锌、铅、锑、铟等金属，目前产能140万吨/年，一期扩产99万吨/年，股权比例100%。
2. 高峰锡矿：证载开采规模33万吨/年，后续扩产至45万吨，主矿体为特大型特富锡多金属矿体，股权比例58.75%。
3. 佛子冲铅锌矿：证载开采规模45万吨/年，后续扩产至80万吨，主要含锌、铅、铜、银等金属，股权比例100%。 此外，托管五吉锑矿，权益比例69.96%，目前9万吨原矿规模，预计扩产至30万吨。2025年锡精矿年产量6530吨，锌精矿年产量5.4万吨，铅锑精矿年产量1.6万吨。若扩产和五吉公司注入预期达成，2030年前锡和锑产量约翻倍，铅锌增速约60%。

产量情况

2026上半年生产锡精矿3672金属吨（+12.2%），锌精矿26705金属吨（-1.5%），铅锑精矿7309吨（-6.9%）。铟产量14.3吨（+3.6%）。

增利因素

2026上半年中国锡(1#)价均价39.6万元/吨（+51%），增厚毛利约3.9亿元。2026上半年毛利13.0亿元（+28.8%），期间费用2.1亿元（+5%），无显著变化。

投资建议

公司上半年投资关键金属研究院13%股权，引入关键金属集团作为间接控股股东，形成广西关键金属全产业链布局。期待：

1. 关键金属集团整合区内零散矿山注入，带来扩产增量。
2. 研究院高纯新材料推进研发，产品结构升级贡献利润。 下调公司26-28年EPS为1.99/2.10/2.75元，归母净利分别为12.6/13.3/17.4亿元，对应PE24/23/17x，维持“优于大市”评级。

风险提示

1. 广西矿权整合落地进度不及预期。
2. 关键金属研究院研发产业化落地缓慢。
3. 锡、锑大宗商品周期价格大幅下行压制盈利。