株冶集团：受益于贵金属及硫酸价格上行，26H1归母净利同比增长232.7%

优于大市 受益于贵金属及硫酸价格上行，26H1归母净利同比增长232.7% 核心观点 公司研究·财报点评 有色金属·工业金属 公司2026H1归母净利同比上升232.7%。2026H1实 现 营 收141.5亿 元（+35.9%），归母净利19.5亿元（+232.7%），扣非归母净利润19.5亿元（+228.6%），经营活动产生的现金流量净额22.7亿元（+108.7%）。单季度2026Q2归母净利8.0亿元，同比+160.7%，环比-29.7%。2026上半年净利大幅增长系：①金、铟、硫酸等价格同比显著上行，矿端成本/加工成本较为固定的情况下，利润增长极具弹性。 证券分析师：刘孟峦证券分析师：谷瑜010-88005312021-61761033liumengluan@guosen.com.cnguyu@guosen.com.cnS0980520040001S0980524110001 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价27.09元总市值/流通市值29064/20367百万元52周最高价/最低价36.98/12.20元近3个月日均成交额1601.56百万元 产能情况：业务涵盖锌、铅等系列产品的采选冶、深加工、销售与贸易。拥有86万吨铅锌铜采选、68万吨锌产品、10万吨铅产品生产能力，同时综合回收铜、金、银、铋、铟、镉、碲等多种稀贵金属，产业协同优势显著。矿产品有铅锌矿、铜精矿等。据测算，公司年产铅锌金属超4万吨，金1.8-2吨，银约60吨，硫酸超60万吨。 同比2025H1，增利因素：2026H1上海金交所黄金均价1038元/克，同比增316元/克（+43.7%），增厚毛利3.2亿元；白银均价19556元/千克，同比增11385元/千克（+139.3%），增厚毛利3.4亿元；硫酸均价1548元/吨，同比增959元/吨（+162.7%），增厚毛利2.9亿元；经测算，矿山端受益于涨价因素，增厚毛利约9.5亿元。冶炼端，公司年产冶炼银超300吨，在上半年尤其是Q1白银价格快速上行时，或存在毛利增厚。2026H1公司实现毛利28.4亿元，同比2025H1的12.7亿元增加123.8%。费用方面，公司2026H1研发费用下降明显，实现0.9亿元（2025H1为1.6亿元），系研发过程中产出的对外销售并已确认收入的产品对应的成本冲减研发费用所致；2026H1期间费用合计4.2亿元。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《株冶集团（600961.SH）-受益于金价上涨，2025年归母净利同比上升43.1%》——2026-04-20《株冶集团（600961.SH）-受益于金价上涨&锌冶炼加工费回升，25H1归母净利同比上行57.8%》——2025-08-13《株冶集团（600961.SH）-依托五矿，具有黄金属性的铅锌冶炼龙头》——2025-05-08 风险提示：铅锌供给超预期释放，需求不及预期，金属价格下跌风险；矿山品位下滑，产量偏低的风险。 投资建议：维持“优于大市”评级。参照今年年初至今各个商品均价，假设2026-2028年锌锭现货年均价24000元/吨，锌精矿加工费均为1500元/吨，铅锭现货价格年均价16500元/吨，铅精矿加工费为300元/吨，金价1000元/克，银价15000元/千克。预计公司2026-2028年归母净利润分别为28.6/30.4/33.7亿元（前值23.5/24.3/25.0亿元），同比增长154%/6%/11%，摊薄EPS分别为2.66/2.83/3.14元，当前股价对应PE为10.3/9.7/8.7X。公司已重组收购水口山有色下的铅锌矿等核心铅锌资产，另锡矿山、五矿铜业、黄沙坪（已托管）、铍业均为集团内优质资产，维持“优于大市”评级。 公司2026H1归母净利同比上升232.7%。2026H1实现营收141.5亿元（+35.9%），归母净利19.5亿元（+232.7%），扣非归母净利润19.5亿元（+228.6%），经营活动产生的现金流量净额22.7亿元（+108.7%）。单季度2026Q2归母净利8.0亿元，同比+160.7%，环比-29.7%。2026上半年净利大幅增长系：①金、铟、硫酸等价格同比显著上行，矿端成本/加工成本较为固定的情况下，利润增长极具弹性。 产能情况：公司目前涵盖锌、铅等系列产品的采选冶、深加工、销售与贸易。拥有86万吨铅锌铜采选、68万吨锌产品、10万吨铅产品生产能力，同时综合回收铜、金、银、铋、铟、镉、碲等多种稀贵金属，并且依托铜铅锌产业基地，产业协同优势显著。矿产品有铅锌矿、铜精矿等。据测算，公司年产铅锌金属超4万吨，金1.8-2吨，银约60吨，硫酸超60万吨。 同比2025H1，增利因素：2026H1上海金交所黄金均价1038元/克，同比增316元/克（+43.7%），增厚毛利3.2亿元；白银均价19556元/千克，同比增11385元/千克（+139.3%），增厚毛利3.4亿元；硫酸均价1548元/吨，同比增959元/吨（+162.7%），增厚毛利2.9亿元；经测算，矿山端受益于涨价因素，增厚毛利约9.5亿元。冶炼端，公司年产冶炼银超300吨，在上半年尤其是一季度白银价格快速上行时，或存在毛利增厚。2026H1公司实现毛利28.4亿元，同比2025H1的12.7亿元增加123.8%。费用方面，我们观察到公司2026H1研发费用下降明显，实现0.9亿元（2025H1为1.6亿元），系研发过程中产出的对外销售并已确认收入的产品对应的成本冲减研发费用所致；2026H1期间费用合计4.2亿元。 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理，包含水口山数据 资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理，包含水口山数据 资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理，包含水口山数据 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、百川盈孚、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、上海黄金交易所、国信证券经济研究所整理 盈利预测的敏感性分析：根据我们的盈利测算模型，公司2026年归母净利润对金价、锌冶炼加工费价格的敏感性分析如下： 投资建议：参照今年年初至今各个商品均价，假设2026-2028年锌锭现货年均价24000元/吨，锌精矿加工费均为1500元/吨，铅锭现货价格年均价16500元/吨，铅精矿加工费为300元/吨，金价1000元/克，银价15000元/千克。预计公司2026-2028年归母净利润分别为28.6/30.4/33.7亿元（前值23.5/24.3/25.0亿元， 主要 系提高 金银价 格假 设）， 同比 增长154%/6%/11%，摊 薄EPS分别为 2.66/2.83/3.14元，当前股价对应PE为10.3/9.7/8.7X。公司已重组收购水口山有色下的铅锌矿等核心铅锌资产，另锡矿山、五矿铜业、黄沙坪（已托管）、铍业均为集团内优质资产，维持“优于大市”评级。 风险提示：铅锌供给超预期释放，需求不及预期，金属价格下跌风险；矿山品位下滑，产量偏低的风险。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032