亚洲暑期课程中国金融业

00:00:12 呃，欢迎来到摩根士丹利亚洲暑期课程在线直播，我是中国金融行业分析师黄志瑶，金融行业的主管徐然也在线上。呃，在本次会议当中，我们将讨论中国金融板金融业呃这个板块，呃包括银行和证券，那么首先我请呃Richard呃发言。好的，感谢池瑶。那呃，大家下午好啊。那我们这这次的暑期课程呢，还是系统性地梳理一下我们对呃中国金融板块，尤其是银行和这个证券行行行业的一些看法。 00:00:47 保险呢，我们下周还有一个呃专门的一个主题。那么在今天呢，我们就梳理一下整个金融板块的一些投资逻辑，那么主要就包括大家比较关心的，中国现在的金融风险清理到什么呃这个呃地步，第二呢就是呃。中国的杠杆，那现在呃这个去杠杆的过程现在到啊什么阶段啊还有呢，当然就是更加最主最主要的就是金融行业的啊盈利。那么未来呢，我们啊有哪些主要的驱动因素，还有观察哪方面的几个主要指标或者未来的趋势是怎样的，那这些呢其实也都是呃息息相关的一些内容，就是互相也会都有所影响。 00:01:33那么在这个。 00:01:35 嗯呃整一开始呢，我们就先介绍一下中国整体回顾一下呃风险清理的一些状况。那这个其实我们在呃嗯过去几年的报告中呢也有系统性的梳理啊。那么我们认为呢，中国的这个风去风险的过程是从呃16年年中啊开始啊，到今年呢也整整10年了。那么在这个过程中呢，我们觉得大部分的金融风险呢，都已经得到了妥善的管控和大幅的压降啊。当然这个流程呢不能说呃完全的这个结束，而且呢风险的管理确实是一个长期的一个呃目标，那永远在路上。 00:02:17 那我们回顾一下历史呢，其实从16年开始这个资本市场去杠杆，那我们也可以看到，那那次之后，其实到现在为止，这轮其实对资本市场的杠杆的管控呢，都是相当的不错的， 00:02:33 在这个历史中呢。呃呃中国呃从去风险中经经历了包括疫情啊等等的重大，这个历史的这个呃呃嗯可以说是艰难的一个时刻。但是呢金融整体的这个震荡呢，比明显比啊去金融去杠杆之前呢要小得多，也为啊其实这两年的整个的呃经济转型风险的下降，以及去杠杆的过程呢打下了一个比较坚实的一个基础。那么之后呢，啊当然有更多的像这个流动性的一些啊管理啊，界期限错配的一些呃这个呃减减减少啊，还有像18年以来的呃这种影子银行P2P的一些清理啊。21年以来的这个房地产去泡沫的一个过程，以及23年底以来的对这个呃政府平台管控的一个加强。 00:03:27 那总的来说呢，经过10年的清零，我们觉得中国的金融的风险呢是大幅的压降了啊大家再看呢，就是2017年之前是一个明显的一个呃风险加强上杠杆的一个过程。那么17年呢到21年之间呢，呃有呃可以说是有一些这个嗯。进展同时也有一些恶化，就是不在普通的阶段啊，就是顾此失彼的情况也有。那么21年之后呢，是中国比较坚决的啊，进行了一个啊这个去风险以及啊降杠杆的一个过程。 00:04:05 那我们看到这几年的效果呢还是非常显著的。 00:04:08 那我们测算呢，就是这个高风险的金融资产啊，从这个210年2127啊17年的高点啊，62万亿，大约30%的金融资产降到了去年年底的大约20万亿，5%左右的金融资产。中间呢也经历了不同的这个阶段，比如像27年的时候最高，17年的时候最高的啊这个金融的风高风险资产呢就是影子银行。那么之后呢变成了平台，那在这个过程中呢，像地产呢还有这个制造业呢，也是呃在不同的阶段也是成为风险的主角，那么近近两年呢，当然零售这块呢也是。有比较多的一个风险的暴露，那总的来说呢，我们觉得效果呢还是啊在不断的消化啊，效果也是不错的。 00:04:55 那我们预计呢，整个的这个去风险的过程呢，当然啊不能说完全的结束啊，这个刚才我们说到这个风险的管控仍然在路上，因为不断的有新的这个风险的承担和信贷的投放。 00:05:08 但总的来说呢，我们看到啊，到现在这个5%啊是万亿的高风险金融资产。那么到27年呢，27年底呢，大约会降到3%左右啊，也就是还会再消化个五六万亿。那么这个也得益于现在更加理性的一个信贷投放啊，这两年的个窗口指导取消，整个的贷款增速呢已经到了名义GDP的。又或者像你之下。有点多啊，所以呢，嗯，我们看到这个新的这个风险的积累呢也是大幅的放缓，那么消化的速度呢还是保持了前几年啊比较快的一个速度。所以呢，我们觉得这个风险呢还是持持续下降。一会儿呢， 00:05:50 当然这两年呢，政府的杠杆有所上升，我们也一会儿会简单说一下政府杠杆的一个情况。那从这个各个嗯。 00:05:58 风险的分。板块来看呢，呃房地产显然是大家这几年比较关心的一个重点。但是房地产呢，这两年呢这几年消化呢，我们觉得也是相对啊比较啊可以说是啊比较嗯呃顺利的一个过程。当然呃过程在经在给经济收入增长可能有一些阶段阶段性的负面影响，也是部分人群呃这个。但是总的来说，从风险消化来讲呢，我们觉得还是啊算比较顺利吧。 00:06:30 从2一年以来呢到嗯去年年底，我们觉得大约有7万多亿的这个不良的一个消化。那么其中呢，呃在这个呃银行这块呢，大约2.5万亿左右。那么像非银的金融机构呢1.5万亿以上，那么就是金融机构消化了其中的一一多半4万亿左右，那么还有债券的投资者啊，像股权的啊债券这个地产嗯股的投资者和地产债券的投资者呢，也也承担了大约将近两万亿的一个损失。啊，当然上下游啊，这个还有一些其他的，呃，这个个人啊，等等等等，也可能还有消化了大约。一万多亿，那么加起来呢7万亿。 00:07:13 那总的来看呢，我们觉得呃风险呢大约在呃七八万亿左右，8万亿左右的这么一个量级啊。 00:07:21 从主要是从这个死库存的角度啊长期来看啊，那这么看呢，我们觉得其实确实这个呃地呃房地产风险消化应该是进入了尾声啊，当然没有完全消化完，今年呢可能和明年还有一些 00:07:42 包括贷款呀包括非银啊，它是核销了，核销之后呢，啊账销暗存他们还是继继续去有一些清收的动作。那么清收呢，可能啊，对这个盈利基本不会再有负面的影响啊啊，甚至呢如果修车的顺利呢会有一些正面的影响，因为消化来讲呢，有核销的部分也有提的拨备的部分啊。 00:08:02 但是当然这个大家看新闻呢，持续还有还会有一些啊这个呃不良的一些新闻，但是我们觉得其实从这个金融。系统的风险来讲呢，啊，它的影响就比较啊，相比相比前几年要小不少，那么这房地产呢，对这个。整个经济和收入的冲击呢，其实我们认为啊，最最最严峻的还是在14年上半年啊所以呢， 00:08:29 我们当时也有一个说法，就是金融系统在啊14年啊，是一个比较明显的一个这轮的一个周期比啊，主要的原因呢就是。 00:08:40 房地产下行，尤其是它的房地产下行的二阶导，当时是地方政府平台的一些融资呢，在二三年呃这个呃35号文之后收收紧得非常快啊。那么大家可以从这两张图看出来啊，就是说这个最高点的时候啊，地方政府通过啊这个各种卖地呀以及房地产啊为抵押的，基本上以房房地产为抵押呢，借的这个地方的平台债啊，给地方政府提供的资金来源呢，大约将近最高点是16万亿。那么到2414年呢降到了9万亿啊，现在再往下降呢其实就比较缓慢了，那么最快的半年的降幅呢，就是呃这个24年上半年。 00:09:24 所以呢，我们也认为这个整个的啊地产啊，如果是不看风险啊，就看这个对整个经济活动和收入的一个最大的一个下行影响呢，就是24年是比较明显的啊。所以呢它也构成了对金融活动的一些金融风险，以及呃各种的这个呃可以说是呃不管是呃信贷，还有这个像资本市场的活动呢，都是比较大的一个影响和冲击啊， 00:09:53 也确实建立了一个比较明显的一个金融的一个周期底。 00:09:57 那么还有呢，从这个金融周期底来看呢，大家可以看到啊，从工业风险以及工业周期的角度来讲呢，就是。20年以来也也是一个明显的一个底部。从呃这两个图呢，我们觉得也有非常有非常有意义啊，就是说从108年以来大家可以看到。这个黄线啊，是呃中国我们认为比较中国工业总需求比较好的一个啊指数。指数这个黄线呢就是中国的工业总产值，它的产值呢就是说明呃这个外面的需求有多大。需求呢当然包括外需和消费内需以及投资内需。嗯， 00:10:38 从历史上来看呢，大家会发现呢，中国的炒股原来是根据政策炒啊，这个08年有一个非常大的0809年有非常大的一个4万亿啊，对这个需求的一个拉升。那当然是拉升之后呢就会有相应的风险。那进入了多年的去风险啊这个一个过程啊之后呢，在这个啊16年棚改也是一个比较明显的一个大的拉拉升啊政策啊，这个房地产应该房地产最大的一波刺激政策啊，实际上的刺激政策就是16年咱们全全国房地产啊价格翻倍啊。就是16年，那么也后面啊经历了一个啊明显的一个这个刚才说到16年之后啊。啊开始了金融的防风险去风险这么一个过程， 00:11:22 直到呢21年之前呢，又有一波这个啊这个拉升就疫疫情之间。那1201年22021年呢，也是确实把这个最后一波房地产泡沫，尤其是在啊这个江浙啊两这个两广地区啊，啊尤其是广东啊珠江珠三角地区啊，也是创造了啊本轮房地产的一个高点。 00:11:42 那么后来呢就进入了一个大的一个下行，就是原来呢大家比较喜欢炒需求周期的这个市场啊。那么呃在近几年呢，我们觉得这个方向呢出现了比较明显的一个改变。 00:11:57 刚才说到啊，这个不管多种因素吧，嗯工业总产值的呃在23年啊24年持续比较低迷，24年之后呢逐渐回回到一个啊这个正常的一个状态啊。那之后呢，我们大家可以看到这个需求呢基本上处在比较平稳了，也就是说呢，这个节奏呢掌握得比较好， 00:12:16 外需好呢，内需呢就呃让路啊，这这个就为呃下一步的降杠杆啊，呃呃这个防风险呢啊作为了重点打下一些基础啊。如果外需不太好呢，会有一些这个啊基建政策的托底。那么所以啊来看呢，这个我们觉得它没有在从需求这边制造新的泡沫，而是维持一个相对比较稳定可持续的一个发展。 00:12:41 那么在呃供应链的风险这一块呢，是采取了啊这个供给侧改革啊2.0的版本，也就是反内卷啊，反内卷呢跟2.02.0的。啊这个嗯呃啊不同呢，就是在可持续投资理性投资这边呢更彻底啊。 00:12:59 呃刚才说到这个对呃这个各种贷信贷支持的这个呃指导啊，也是明显的一个下降啊同时呢，在这个关产能的时候呢也相对比较市场化，没有严重强制关产能的这么一个动作。让市场呢更多的作为一个啊，这个主要的一个驱动因素来解决产能的问题，我们看到效果也是不错的啊。那通过这个大家可以看到225年中之后呢，这个产能的增速是明显的下降。那么PPI呢也是在那之后呢逐渐的是这个啊负负负的这个情况啊，压力呢逐渐减小。那么再加上今年的这个呃供给就是成本侧的一些冲击呢，就迅速回到了正的这个PPI I那我们现在看呢， 00:13:46 呃大家可以看到这个呃这个工业投资呢还是非常理性，还是处在非常低的位置啊，今年的平均。也就1~2左右啊，去年降到将近0个左右，现在二季度呢，也有一些月份也是将近0，所以也就是说需求方呢，啊，稳定在啊这个，当然这是。呃，考虑到PPI I的一些波动啊，基本上在啊5~6之间。那么六呢，当然就PPI I主要是回回升的一些呃因素呢， 00:14:12 总的需求其实在5左右，那么相对一直比较稳定，我们觉得呢，这也是对这个长期可持续的一个消化金融风险啊，打下了一个非常好的基础。 00:14:21 那么工业的高风险金融资产呢，在去年年就是也就是反反内卷之前呢，大约在10%左右，那么现在呢，我们测算在7%左右已经有明显的一个啊放缓，那么在明年呢，可能有望回到5%左右的一个高风险金融资产啊。那这个呢，我们觉得是5%的是相对可持续的一个 嗯可以说一个呃一个水平，因为工业的这个呃不良呢不会太低啊，工业需要有不断的创新，需要有不断的产能淘汰，才有更好的一个技术进步。所以总的来说呢，工业历史上看呢，这个不良的不良率呢平均下来也是比较高的，那么当然不是所有的高风险。金融资产它都会计录不良， 00:15:06 那比方说我们测算5%左右的有风险的金