银河总量之声关注内外约束边际缓和下的股债结构性窗口

各位投资者，大家晚上好。很高兴在这里跟大家汇报一下，我们近期海外宏观的一个观点。我是银河宏观的分析师于金总，上周的话其实海外的公布的重要数据还是比较多的。主要是他这边的价格和美国的零售销售的数据。整体上来说基本上我们可以看到从七月份开始，就是美国的下半年数据来说，它的这个发展趋势都是低于市场的一个期的。一方面我们看到劳动数据，我们以非农的季节性来说，自二三年开始，非农它的上半年的表现就会强于下半年。我们看到其实七月份这个数据已经有一定的回落。一方面新增的非农就业肯定是偏弱的。然后另一方面我们也看到，其实它的这个劳动参与率，无论是老龄人口，就是说这部分二超退休，还是说我们看到一些黄金，劳动资人口，其实都是有一定的回落的。那么这个方面的话会引发我们对于整体就业因为毕竟在这个劳动市场里面增资的人越来越少的话，就意味着其实你的这个整体的薪资总比增速是在一个放缓的过程，这就不太利于消费，我们循环下降半年会更明显的显现。上周我们首先先关注一下这个通胀的数据。上周的话其实美国其实CI是基本上符合预期的，有一个进一步的放缓。CI的同比是3.4%，核心CPI同比是降低到了2.5%左右的这样一个水平。我们如果进一步看的话，这个环比CPI的这个环比是从前置大概-0.4左右的这样一个水平，差不多回升到大概0.07的这样一个位置。然后核心C片它是从上个月大概环比以0002左右这样一个水平了。-0 02价格是平是回升到了大概0.2%，这两个表现基本上是符合预期的那我们如果进一步去看的话，那么核心商品部分预期要略微强一点，还是0.2%左右的一个回升。然后剔除这个技术成本的这个合心服务么，也是差不多回升了0.19%左右。所以综合来看的话，其实还是一个比较平稳。稳中有降的这么一个C配数据。 那么七月份的CPI的话，其实跟我们基本上自四月份以来发现的这个节奏保持一致的。第一就是优价，虽然这个优价在七月份有一定的含应，其实月均值环比还是小幅走弱的。那么我们把这个能源环比的话，其实类似加是一个最明显的下行拉动。 然后运输服务这边差不多就共前整体的这个涨幅缓和还是有比较大的帮助的那如果我们假定大概八月到八六千原油的这个净值，没有这么保持在20美元每吨左右，那么我们预计整个八月的这个能源商品还是不会有太明显的反应。 我们就是在整个项目里面仍然还是最不确定的一个因素。 那么其他的这个项目相对来说比较稳定，在食品比较稳定的基础上，接下里面最大的权重项目还是技术成本。 技成本其实是进一步保持弱化的。 技术成本今年除了四月份，至25年十月份这个统计从来当时造成了一次的大幅修正导技技术成本当时这个月的话没有0.61半，那么绝大部分时间个就是成本都是一个弱势的情况。 我们从这张图来看的话，无论是这个市场推进房屋销售等等指标，我们都可以进一步的夯实这样一个判断。 就是在天出将进我的降息之前能去成本。 因为整个的好租金也好，包括房屋的销售也好，都处在一个非常平庸的状态。 第三点就是核心商品这个月环比是有所回升的。 我们还是强调两个点。 第一个点就是真我们觉得今年这个关税导致的总风速放缓还是将进一步继续的那第二个点就是我们觉得市场比较担忧的，就是所谓金能竞牌这个就业和整体的消费理面不影响，那么对于价格的冲击也没有特别的明显。 所以综合来看，我们觉得它不是一个特别值得担忧的因素。 最后其实就是核心部来看的话，右边这张图在这个上面比较之后，七月份他这个务还是一定回升。 但是我们看看这个点，就是我们觉得他涨价的这个内容没有太高的连贯性，就是没有一个项目它是连续一个季度以上持续这个环比怎么速度上涨的。 那么像六月份的环比跌幅比较大的这个医疗护理、运输、教育服，包括这个通行服务，可能他们有一定反摊，但是3到5月份偏强的，比如我们看像其他杂项、休闲服务，个人汇率服务等等，出现一个降本。 也就是这种没有连贯性的展牌并不支持有一个持续性的回升，然后它的这个通程速差率能降到了大概3%左右，这个虽然高于历史上的水平，但是上我们看到它的这个回落趋势还是比较确定的。 然后最后就是它回落的其实这个最根本的底线还是我们看到跟劳动市场动，就是目前来说，这个核心通胀的增速都会逐渐的向这个薪资的负靠拢。 一般来说我们看看一增速这样些指标，它现在基本上已经稳定的处于大概3.0%到3.5%。这样一个范围的话，其实核心通胀历史上就是这种22.5%的这样一个中枢区匹配。 就我们来长来看的话，其实对于通胀的这个核心服务部分并没有太高的担忧，这个是一个部分。 第二就是我们继回到刚才说的这个核心商品部分，就为的些核心商品还是一个比较明显的放缓的力量。 第一还是就是跟大家之前交流过强调过的这个关税。 关税的话。 其实他在26年2月份一盘美博会之后，他的这个人度平均关税政从差不多9.4%左右这样一个水平逐步降低。 就是在这个12关税，包括这个新的所谓311强迫劳动关税的这个影响之下，即使是在这种接续之下，26年剩余时间的这个净端税差额就12%出头。 就是说这个本身自己就降低了20%，你再叠加去年的高基数的话，那我们预计其实到下半年的话，结果这边他的核心商品同比增速应该还是会逐渐的趋向偏低，类似增长的这样一个情况是关税。 后面的话我们主要还是关注一下所谓的A硬件。 因为大家还是今天很多关注度都在所谓AI对于整个经济的影响上面。 有没有这个价格里面的推行？目前来看我们其实是看不到的。 因为A该方面的话，其实我们还是看到就是中间这张图为例。 整个七月数据中其实也相关的这个门类一共就两类，一类跟商品相关，一类跟服务相关的。 我们可以看到其实跟商品相关的这个最大的项目分享叫信息技术产品的权重大概0.74%左右。 我们这个类别里面它包括计算机、整机，包括一些A的相关的这软硬配件，包括一些电话硬件，手机计算机等等这样的一些项目。 综合来看的话，它的统计增速在七月份是负的4.77%。也就是说它其实是一个通缩的情况。你面计算机就是电脑等等这些相关设备，它差不多增速是大概3.88%左右。占了这0.3的全数是AI I最直接相关就是这个所谓的电脑软件，包括它的这个配件，就是像存储等等这样一些直接的硬件，没有跟着整体售卖，而是单独售卖这个部分。那么这个部分它的同比增速虽然很高，是21.18%。这样一个情况下，它的权重也就是3%左右，0.03%就是说即使它价很高，但其实我们能把它拎出来作为一个消费项来看的话，在整个篮子里的比重是很低的。虽然在pc 1米高一点，但是也没有到一个整体拉动损续大幅上涨这么一个情况。最后是另外一个成本比较高的项目，就0.4%的这样一个产。就是我们日常见到这个电话硬件、手机计算器，它同比大概是-11%样综来的话，其实首先商在里这个拉动力度是不够的那我们再看服务，服务里面跟这个可能相关的就更低了。其中就是里面的可能跟I相关的就是这个所谓和服务和电子信息供给。它同比差不多是增3.5%不到的这样一个情况。我们看到就是以这个整体的电话服务器，就是最右边这张图整体电话服务器的也是一个的情况。就是说我们目前没有办法完整的剥离处理了所有跟AI I相关的项。我们可以看到就是像这个AI I存储等等。这样如果我们以单独的这个硬这个有一定的幅的，就所谓软件加这样观察到的。但是绝大部分这种硬件配件等了，它都是根据这个电脑总机售卖的。那么这个电脑总机其实同比增速都不到4%。然后如果再算上像手算器务是个类的，就是说能项体想都是一个小幅通缩的状态。就是说我们目前没有通直接对于这个C加用拉动。那么回到这个P通胀，A的硬件权重相对高1.1以上。这个东西会它存在一个生硬的统计。这餐饮的反向对应的是我们刚才提到增速20%的这个所谓软件个配件，但是其实这个之一的承重项里面并没有真正包含电脑硬件等这些项目。它的项目是不对等的，但CTA这个增幅会要生用的移植到C向上，造成一些总计上的高估。所以其实目前来说，整个P通胀里面，这个硬件所谓商应的拉动，大家有一半左右都是一 个统计错漏形成了。所以我们预计等这个就是n ba去开始修正它的这个PC通胀估算的时候，大概也会有0.3个百分点左右的这样一个增速的下行。所以从这个来看，我觉得A也不是一个特别值得担忧的整体上的一个情况。然后我们再看一下整个通胀预测。通胀预测这方面的话，我们其实之坚持之前的看法，就是三季度的话，这个通胀无论是日其实以整体都是一个趋域向降的情况。四季度有个因为基数的问题，而且年是一个重新回落的情况。目前预测这个整可能推开应该它的名义值还是3.3%到3.4%这样一个情况，概百分2.4所说供三度综合的这个通胀也好，市场的表现消费率回落基本上是不支持九月份加息的。然后现在市场也是逐渐开始往下去比较稳固的。那么如果再从明年的角度来看，不同的情况的美国价格测算，100美元以内的这个T基本上都对应着3%以内的通胀均值。在这个和75到80美元每桶的这样一个基准假设下，我们预测二次年非开均只有2.36%左右。我们在五月份也是对应了今年4.2%中速这个高技术的，明年其实的这个C增速可能都是低于2%，所以说就是控没有太多有利的因素。最后我们从这个FC的结构来看，能目前坚决要求加细的只有上一次月份的时候投这个票的产品。地方联储主席，其实貌似比较英派的未员，其实他对于整个盈该加息的描述都有一个前置条件，就是说这个通胀不再继续缓和的趋势。但是目前我们看到整个三季度的数据，基本上都是支持这余款的趋势。这样一情况在没有明确的前瞻指引的情况下，认为市场是需要去尊重这个数据的一个趋势。如果说目前这个能源我不再转为大上证的话，我们维持我们认为20年没有必要去进行利润增加，是这样一个论。因为有一些说法说美联储如果说今年不加息的话，那么可能在这个市场的通胀的公信力方面会有一定的差。那我们还是觉得长债其实收益率高位的话，我们一会可谈得到。就是在即使是看到了上周这些比较好的预期的数据之后，也没有一个明显的下降。 因为我们觉得整个的产业原因可能是来自于很多的不确定性。第一就是他不再继续这个性引导才能确定。第二就是还是原油的问题。第三就是美国这个财政自己的一个赤字率的问题。预防性的加息不能解决上述三个问题里面的任何一项，所以他也很难会去扭转这个美债收益的趋势。所以我们并不觉得加息是一个好的解决方。所以综合来看的话，我觉得其实还是今年全年没有加息的必要这样一个判断。最后就是到了其他数据，第一就是美国这个预起回落，然就是整个七月份PKI的这个增速其实放缓的比预期要强点。从这个角度来看的话，好像应该美联数据会降的更多一点。事实上市场还是比较怀疑，这个环比虽然是0%，但是我们看到其实七月份PK的超预期下跌还是大部分。因为能源大环比差不多增长了，这个就是负增长3.1左右。我们如果看剔除了服务运输和仓储外的这个外贸运输仓储外，它其实上行了0.6%，建筑环比上行了22%。所以说其实我如果看气象了，那么它这个通胀的风险没有完全打消费。因为如果一旦油价有一定幅度的回升的话，那么其实现也有一定回升的风险。加如此就是这个家的超预降也是对于物价来说是个好消息。所以说市场对这个现的价还是在之后有进一步的削减。另一个点就是美国的7月0售销售，因为他六月份大幅超预期，所以七月份在没有进一步的税等等一些刺激的情况下，它的这个销售就有比较明显的回落比，是负增长为0.6。其实整个经营通胀调整之后，它的这个实际消费其实一直是处于一个相对偏弱的状态。就是轻微摆脱了零增长，所以就1%到2%之间的这样一个没有一个明显的压速。这个七月份他的零售销售落后，重要是由于像六月份比较强的像这个机动车，然后像这个的器具和家具，包括这个加上销售的话会有因为今年日常逊的这个不在这个月提前六月份和月份的这个来稍会显好一点这样一个情况。所以以上的就是上周其实整体的数据还是支持这个预期的。我们也可以看到就是现在市场其实已经不在预期年内加息两次的种一次，然后这一次是放在年底，就是现在市场基本上也没有很明显的去定价出现加息这样的情况。 这个跟我们出现的相对比较相符的。但是我们有看到中间这张图，虽然说其实数据弱化的比较明显，但是其实传江美债收据还是在高位