中国银河证券 银河总量之声 通胀对于资产配置的影响

00:00:31 会者均处于静音状态，下面开始播报声明。本次会议仅面向银河证券专业投资者客户，未经银河证券和演讲嘉宾事先书面许可，不得以任何形式将会议内容和相关信息对外公布、转发、转载、传播、复制、编辑、修改等。银河证券对违反上述要求的行为主体保留追究其法律责任的权利。 00:01:00 呃，各位尊敬的投资者大家好，那欢迎来到每周晚的中国银河证券，呃总量之声，那我是这次会议的主持人啊，中国银河证券宏观分析师张璐。那我们呃大家也看到，就整个周末的话，整个地缘冲突其实是再次出现了一个呃短暂的不确定性的上升啊，那资产也是出现了比较大的一个波动啊。那呃6月份的通胀数据也是成为了一个市场的一个焦点，就是啊未来通胀是否可以在短期见顶，以及未来整个通胀的如何演绎，其实成为了一个市场关注的一个核心的宏观变量。那我们今天就和大家一起去首先去探讨对于啊， 00:01:50 6月通胀数据的理解和未来通胀数据的展望啊。 00:01:54 那首先有请中国银河证券宏观首席分析师啊，张迪先生，然后带来他对。 00:02:00 对于呃这个主题的演讲，谢谢。好的，谢谢张璐。尊敬的各位投资者，大家晚上好。 00:02:08 我是中国银河证券宏观首席张迪。啊，那那个6月份的通胀数据出来了啊，大家也比较关注，然后呢我也做一个呃这个观点的一个更新。 00:02:20 嗯，首先就是还是先看PPI，那6月份的PPI环比是负的0.3，结束了过去非常快速的一个增长，这个跟这个PMI的出厂价格也是表现比较一致的啊，因为PMI出厂价格当时已经跌 到了50以下，所以我们对于这个环比转负是有一定的预期。 00:02:39 那同比读数呢，同比读数是4.1，比上个月3.9还是要更高一些，因为这个去年的这个技术的效应翘尾因素，它带动PPI I技术上行。呃，如果看整个。呃，PPI的这个环比的回落，其实主要是因为。油价。因为从这个五月下旬开始啊，六月份整个国际油价是啊迅速的回落啊，过去现货价格在三四月份的时候一度炒到150美元。啊，那现在是已经回到了80以下。那所以整个跟油价相关的石化产业链价格都随之回落。啊，这是导致PPI环比涨幅的一个最重要的原因。 00:03:21 但是呢，如果抛除油价或者是抛除整个石化产业链之外，我们可以看到其实PPI I的这个环比还是正增长的。啊，那这里边儿有三个主要的贡献。 00:03:34 第一个呢，是黑色系价格。啊，尤其是煤炭跟钢铁表现还是比较突出的，5月份其实就在涨了啊，但是6月份还在继续啊，这里边儿主要就是安全生产的一个要求啊，5月份在。这个安全生产事件出现之后啊，实际上这个啊煤炭供供给的一个下行，就会使得价格改善比较明显。啊，再一个呢，反内卷的政策也出了一些啊，但是整个这个反内卷的力度并不算特别强啊，但整个还是在往那个方向去做的。啊， 00:04:07 第二个呢是AI的持续景气，我们可以看到计算机通信电子这个分项的环比增长是啊，来到了0.7%。啊，首先就是已经连续6个月环比涨幅在0.5以上了，其次这个0.7也是阶段性的一个高点，所以AI的这个涨价实际上在呃这个PPI当中也是有所体现的啊。 00:04:31 当然如果大家拆开细项去看，也会发现这里边儿配进分化也是非常严重的。这个电子元。与元器件里边的。啊，电子器件其实PPI I的同比今年还是负增长。但是更加偏上游的电子元件涨幅相对比较明显一点。那这里边包括一些PCP啊MMCC啊等等啊，就是它其实越靠越靠上游涨价啊越越突出。这是一个就是K心文化，体现了一个比较极致的案例啊。 00:05:07 第三个涨价的因素呢，就是啊这个冰箱跟空调它的出厂价格的上涨啊，因为今年呃夏季高 温啊，在北方地区比较明显。尤其啊就是出口方方面啊，就是空调跟。冰箱现在处于一个相对来说啊，这个需求比较旺盛啊，我们知道欧洲高温，今年对于这个冰箱跟空调的需求都比较大。啊，那如果在这个出口的价格指数当中呢，我们会体现得更加明显一些。啊到这个6月份数据数据出来之后也可以做一个验证。 00:05:43 那这里边儿我们就看呃，影响后续这个PPI涨价因素最大的还是油价，那油价后续怎么看啊？包括最近美伊冲突又开始。这个有一个呃战火重燃的这么一个预期啊，那我们怎么看这个事儿呢？ 00:05:59 啊，我们认为整体现在还是处在一个以打促谈的这么一个窗口期。 00:06:06 啊，本身呢我们是预期世界杯结束之后啊，在中期选举之前可能这样这样的一个时期出现啊，但由于美国跟伊朗都是比较早的出局了啊，所以世界杯已经跟这两个国家没有关系了啊，所以这这件事情呢可能稍微有点提前。啊，但是进真正进入到这个9月，美国中期选举进入到一个白热化的时期的时候啊，我们认为那个时候再打这个概率也不算特别高了啊。这个阶段未来的1~2个月就是一个回合制的风险可控的，你打我一下，我打你一下啊，这么一种这个方式以打促啊，以打促谈啊，最后呢大概率是可以形成一个啊真正的协议的。 00:06:44 啊，所以油价呢，我们就是看啊，短期内就是波动上行，但是一旦这个油价真正进入到就是90美元以上这个区间，可能对于美国加息的预期，对于美国这个美债的压力都会比较大。那那个时候特朗普又又会开始tale，那真正进入到中期选举那个周期的时候，也不会有真正的这种啊更大规模的战争出现。 00:07:05 啊，这是我们对于呃这个油价的一个看法，那基于这样的一个看法呢，我们也是认为。7月份极有可能会出现PPI同比同比突出的一个阶段性的高点。啊，除非后面再出现安全生产的一个升级或者是反内卷的一个升级啊，否则的话，我觉得今年的7月份，有可能会出现今年PPI同比出这个多出的一个阶段性的高点。 00:07:30 啊，那我们再看CPI啊，CPI I6月份表现啊，这个也也算比较疲弱啊，环比是负的0.3。呃，这个同比是降到了1.0附近啊，前值呢是这个1.2。啊，核心CPA表现也比较差啊，是环比是负的，然后同比是1.0，比前值也是进一步的加紧。 00:07:52 那后续这个核心CPI I怎么看？啊，我们认为整体上它的上涨动力是比较弱的， 00:07:58 第一个呢，是现在经济K线分化。就业市场的一个表现，它是没办法支撑起房租项的。我们看CPI的房租项，实际上啊一直是在负的0.6这样的一个水平啊。环比读数六七月份一般是在比较高的一个旺季啊，因为这个大学生毕业之后要租房啊，但现在6月份的环比只有0.1，再往前之前八个月都是负的。房租像现在整个占核心CPI30%左右啊，所以所以现在这个核心它对于核心CPI的上涨是有一个比较大的限制的。第二个呢，就是社零还在持续地走弱啊，这个6月份已经开始转负了啊。这个是除了疫情期间20年跟22年之外非常罕见的情况。 00:08:39 啊，今年这个家电跟汽车分享，在整个成本上涨的情况下依然在下跌。啊， 00:08:45 第三个呢，就是去年的家电项做过一次技术性的调整，大家可以看去年9月份的时候，家电项突然开始走强。啊，那反过来，对于今年来说，它的读数从同比上不利于核心CPI I的回升。啊，所以整个核心CPI I我们认为未来还是相对比较弱啊。 00:09:03 那这这里边儿就有几个。啊implication啊，比如说这个PPI-CPI的剪刀差，它是在继续走扩的，上游的价格向下游传递还是比较弱啊。所以如果我们去看整个工业企业盈利上游跟AI相关的行业啊，它的这个利润增速是非常非常高，有的很多行业都超过百分之百。啊，但是下游的很很多行业它的利润增速是负的。也就是上游的很多成本，下游是无法承接的啊6月份有一个数据是能够比较好地去体现， 00:09:33 就是家电分项。啊，PPI I中的家电分享。它是在上涨的，但是CPI I的家电分项家用器具这一项是在下降的。就说明就是上游的成本在涨，但是卖到终端还要降价，这就是一个终端需求比较弱，价格传递非常有限的一个典型案例。 00:09:55 啊，实际上这个里边我们也可以从呃教育文化娱乐大类里边的文化和。娱乐消费品当中也能看到啊，因为电脑、平板、笔记本是在这个分享里边儿的啊，今年内存啊，包括这个硬盘价格都涨了非常多。啊但是呢，在这个CPI I分项里边啊，这一项还是在继续下跌的。啊也是一个非常好的PPI很难向CPI传导的一个印证啊所以短期呢，我们认为消费还是受制于一个啊这个成本上升的一个压力。当然今天我们也看到了啊，就是消费的15规划也出来了啊，这里边儿对于社零。 00:10:36 提了一个要求，就是十五期间要达到60万亿，大家倒算了一下，这个嗯，可能年化的这个增速是在3.6~3.7这个位置啊。啊，比现在这个1~5啊，5月份的累计1.4要高很多， 00:10:49 那未来会不会出增量的消费政策啊？我觉得首先呢就是这个目标其实不算高。因为十五五规划期间，我们可能对于经济增长的要求还在4.5附近啊，4.5~5.0附近，那你的社零只提了一个3.6左右的目标，首先这个目标就不算高，因为过去几年社联的目标它是高于整体经济增长的，它是一个名义值嘛。它是高于经济增长。啊，这个其次呢，就是如果看各个地方政府的15规划设立的目标，也比现在这个总量的目标要高，所以它不是一个特别高的目标，只不过因为现在设零水平太差了，大家觉得是不是未来会有政策？ 00:11:26 啊？那目前来看，我觉得这个不要给予政策大太大的预期啊啊，那今天因为这个话题不是在消费这块，我们就不再做展开啊。 00:11:35 另外就是啊，这个消费这块，呃就是CPI I这块呢，大家也在说这个厄尔尼诺现象会不会对CPI I有比较大的影响啊。我们过去历史的研究经验表明呢啊，除非是特别强的厄尔尼尼诺啊，否则的话对于中国的CPA影响相对是比较有限的。 00:11:52 啊短期呢，猪价出现一些回弹，我们觉得跟这个厄尔尼诺现象一样啊，不是特别大，主要就是因为过去产能的去化啊，阶段性的去化使得这个猪价出现了一定的反弹啊，我们认为今年这个啊。往后看这个整个猪价它会有一波比较小的周期啊，CPI可能会受猪价有一定的拉动。那这个刚才也提到了，7月份的PPI I可能是。会出现今年啊这个一个。阶段性的同比高点。呃，如果说PPI I拐点向下的话啊，我们是想看一个比较大的预期差，就是对于总量货币政策降息降准，我们可以抱有更多的一个期待。 00:12:35 啊，首先第一个呢，我们要看现在央行的几个最终目标。经济增长，那现在这个二季度大家的预期都在4.5甚至以下，包括央行的这个信贷一直款不出来啊，经济增长是要求这个货币政策应该放松的。第二个就是到了三季度，又有1270万高校毕业生要进入劳动力市场，所以从充分就业这个目标来看，央行也应该放松。啊，这个金融稳定这块，大家知道中邦银行啊出现了这个。这个这个1000亿左右的这个存款的窟窿，从金融稳定这个层面，银行也应该保持流动性宽松。国际收支平衡，现在人民币有一个比较强的升值的预期。那这个应也应该是相对放松。 00:13:18 啊，只有物价是目前的唯一车轴，因为你有一个输入性通胀压力。但是呢，啊，我们可以看到二季度的货政报告里边提到，因为CPI比较弱啊，所以二季度或者呃，这个这个货币政策委员会例会还是在说要促进物价合理回升。那输入性通胀压力，7月份PPI I又有希望见到拐点啊，所以从物价层面来说也应该放松。这是这个从最终目标去去看， 00:13:43 第二呢就是隔天逆回购的价格啊，给了1.25，大家知道就是它会比这个七天逆回购要低15个BP。啊比过去D2007跟D2001之间的利差还要更低， 00:13:54 所以是央行做了一定的未来想去做进一步宽松的一个预期管理。 00:14:00 啊，第三个就是刚才也提到货币政策委员会例会也提到了这个结构分化，也就是市场。充分关注的这个科技文化，它已经进入到了决策时的这个这个视野。啊，所以7月政治局会议虽然不一定会有特别强的财政政策的增长预期，但会强化对于现有政策工具加速落地的 一个要求。啊，包括。8000亿的。政策性金融工具，包括地方政