2026年下半年展望：打造极致专业与效率

分析师肖依依执业证书编号：S0680523080005邮箱：xiaoyiyi3664@gszq.com 分析师金晶执业证书编号：S0680522030001邮箱：jinjing3@gszq.com 打造极致专业与效率分析师周卓君执业证书编号：S0680523070006邮箱：zhouzhuojun@gszq.com 目录 2026H1基本面回顾 2026H1政策回顾 商业回顾与展望 2026H2展望与投资建议 1. 2026H1基本面回顾销售总量再下台阶，拿地低基数下继续萎缩 1、销售：2026H1新房成交总量再下一台阶，无总量只有结构2、拿地：2026年土地成交量在低基数下继续萎缩3、库存：狭义库存持续去化，去化周期小幅回落仍处高位区间4、房企：拿地及供给侧出清明显，央国企仍是土地市场压舱石 ◼全国商品房销售自2021年走过大周期拐点后进入长坡下行周期，逐年下台阶，以年为单位来看，每年只是台阶下的幅度大与小。2026年上半年新房延续下行趋势，全国商品房销售面积4亿方，同比-11.6%，已经回落到2009年左右的水平，相当于高点2021年同期的45%分位；销售金额3.8万亿元，同比-13.6%，已经回落到2014年的水平，相当于高点2021年同期的41%分位。 ◼展望2026年下半年，由于上年同期基数较低，下半年的新房销售跌幅有望收窄，但综合看预计全年同比负增长，成交总量再下一个台阶。 ◼上半年新房销售仍处于调整期，但同比降幅自Q2明显收窄，市场边际改善。2026Q1因上年同期受2024年“924”政策余温影响基数较高，新房销量表现偏弱，全国117城销售金额同比-27.1%。进入Q2后随着新推盘的增加、基数降低，同比降幅显著收窄至2.5%，其中4、5月承接3月季节性热度，小阳春持续性好于上年同期，销售额环比分别为+0.3%、+7.5%，同比分别为+2.7%、-1.6%；6月开发商冲刺半年度业绩，成交平稳，环比持平，同比-7.7%。累计来看，上半年全国107城累计销售额同比降幅收窄至14.1%。 ◼当前新房市场的成交由两块组成，新推盘和老库存。新房成交自W10出现周同比跌幅的显著收窄，我们认为最主要的原因在于，新推盘的逐步入市在供应端边际改善了一些。而老库存的去化仍然困难重重。也因此，如果不考虑政策因素，新房成交的弹性在于推盘的节奏和量。 ◼2026年上半年中指107个样本城市累计住宅销售金额为19106亿元，同比下降14.1%，较前值增长1.5pct。其中一线、二线、三线城市1-6月累计销售金额分别为5617、8225、5264亿元，同比分别为-13.4%、-14.9%、-13.7%。 ◼2026年上半年中指107个样本城市累计住宅销售面积为10381万方，同比下降16.5%，较前值增长0.9pct。其中一线、二线、三线城市1-6月累计销售面积分别为1034、4777、4571万方，同比分别为-8.9%、-16.1%、-18.4%。 ◼供应时而跟上，时而较弱。我们认为主要是因为今年目前为止的供应里面有一部分是原计划去年底今年初推的，推迟到了3、4月。而整个土地市场新增拿地从去年下半年开始至今整体比较低迷（参考报告的土地部分），新增供应端约束明显，也就是推盘供应无法长期跟上。上半年全国88城商品住宅累计批准上市面积为6448万方，同比下降18.6%，较前值增长2.0pct。其中一线、二线、三线城市累计上市面积分别为698、3374、2377万方，同比分别-19.5%、-21.6%、-13.6%。 ◼基于推盘供应去推测2026年下半年，有供应的月份表现会强一些，而新增供应少的月份表现会弱一些。尽管2026年下半年对应的基数较低，但受制于新增供应的总量约束，不足以跑出很强的销售，故而2026年全年新房销售同比大概率收负，仅仅是下半年同比跌幅收窄。 ◼成交量：我们认为，楼市大拐点过后，二手房成交量会趋势性的放大，其背后的主因一方面是因为新房成交下去，另一方面二手房存量的盘子在逐年变大，再乘以一定换手率，也因此二手房成交量始终是在历史高位。2026年小阳春成交的良好势头结束的比2025年年更晚一些，2026年上半年14城累计成交面积同比增长4.5%，虽然交易总量相较于四五年前始终在高位，但是价格下跌导致二手房交易总金额承压。由于我国没有全面征收房产税，二手房市场不是仅仅讨论相对高位的量就够了，最重要的是价格。后续关注置换链条是否有效打通。从目前看到的数据来看，上海的二手市场也是非常分化，严格来说置换链条并没有很好的打开。 ◼成交价：二手房价格在小阳春时期小幅环比上涨或者持平非常常见，真正考验市场的是成交淡季的价格。从当前趋势很明显可以看出，二手房市场的结构性，城市和城市之间差距很大，出挑的城市数量极少，主要是上海。根据统计局70个大中城市价格指数，6月二手房价格同比-5.6%，环比-0.3%，其中一线、二线、三线城市的同比跌幅分别为-4.9%、-5.4%、-6%，跌幅较1月分别收窄2.7pct、0.8pct、0.1pct，一线去年同期基数更低使同比跌幅收窄更快。 ◼新房+二手房总交易量剔除疫情影响的22年已是连续数年下行，市场企稳信号尚未显现。一、二手房总销量从2021年中至2022年中经历了较为快速下行；2022年三季度起在数轮支持性政策的持续作用下，成交跌幅逐步收窄；2023年23城新房+二手房成交套数同比增长17%，实现阶段性修复；但2024年市场再度转弱，新房成交同比降幅扩大，尽管二手房成交增长对冲了部分拖累，仍未能扭转整体下行趋势，全年总交易量同比减少4%；2025年缺乏新增政策驱动，不仅新房，二手房成交亦面临压力，23城新房+二手房累计成交263万套，同比减少9%，总交易量尚未企稳，再叠加新房和二手房价格走势，总交易金额更未企稳。2026年上半年，23城新房成交套数同比-12%，二手房同比+5%，新房+二手房合计成交套数同比-1%，二手房表现好于新房。无论是新房还是二手房，其成交走势依然很大程度上受政策节奏影响，市场的稳定修复，需要适时、有力的政策协同来巩固信心、推动需求。 ◼2026年土地供应节奏放缓，成交量低基数基础上继续萎缩，面积相关指标中周期承压。上半年中指300个样本城市宅地供应建面为8253万方，同比降低19.4%；宅地出让金为5000亿元，同比降低32.9%，金额回落至2015年同期水平，相当于近十年高点2021年同期的19%；成交建面为6939万方，同比降低25.9%，成交建面为近16年最低，相当于近十年高点2020年同期的14%。分土地性质看，2026年1-6月300城全部性质土地供应建面同比减少4.2%，成交建面同比降低7.3%，出让金同比降低26.5%，降幅小于涉宅用地。上半年对应的基数较高，预计下半年土地市场成交无论是好是坏，同比跌幅都会出现收窄，全年来看土地成交仍然是同比下一个台阶。 ◼我们分析，土地成交在低基数基础上萎缩原因有二：1、新房销售始终总量无弹性，对开发商的拿地资金形成了上方的制约，而不是因为供应，供应的缩量的原因是土地方购买力下降；2、城投平台杠杆被制约，城投平台的拿地能力也出现下行。反过来讲，土地成交的持续显著下行，是对大库存的持续消化（已经售出的土地但尚未销售完的部分）。 ◼一切的美好预期最终会被现实所左右，开发商的实际土地投资能力会被其现金流所左右。 ◼2026年上半年土地市场“量金齐缩”仍是主基调，但边际热度在回暖。年初1、2月，地方推地节奏较慢、房企拿地审慎，300城宅地出让金同比一度超50%，3、4月同比降幅虽然小幅收窄但仍高达39%；进入二季度随着政府供地增加，核心城市土拍升温，叠加上年同期高基数减弱，5、6月成交金额降幅显著收窄，同比分别-5%、-14%。 ◼但与总量收缩形成鲜明对比的是，土拍热度向少数核心城市和优质地块高度集中，300城平均溢价率抬升，6月冲高至17.5%，创近一年新高，杭州、济南、武汉等二线城市多宗涉宅用地高溢价成交，深圳接连拍出溢价率破100%的高价地。 ◼土地出让金高度向核心城市集中，2026年上半年TOP20城市涉宅土地出让金占全国比重升至67%，较2025全年提升约10个百分点。从重点城市成交结构看，各城冷热分化较大，2026H1涉宅土地出让金前三名为上海、杭州、北京，其中上海以约521亿元居全国首位，杭州和北京分别为481亿元和340亿元，但同比降幅较大，分别为59%和66%；第二梯队是广州和深圳，涉宅土地出让金分别为320和291亿元，同比分别增长64%和364%，核心区优质地块稀缺，房企集中争夺。 ◼新房库存仍处于历史高位，去化压力持续存在，且市场所谓“有效库存”的边界实则由价格弹性影响——本质上，只要通过合理让利实现“以价换量”，所谓的“无效库存”也有机会转化为实际成交，不存在绝对意义上的“无效库存”。 ◼2026年上半年新房狭义库存持续去化，但绝对值仍处在历史高位。截至2026年5月，70城已取证未售库存达4.3亿平方米，同比下降4%，环比下降1.2%，相当于历史高点（2015/01）的78%，相当于2015年去库存后低点（2018/05）的114%。其中，一线、二线、三线城市库存分别为0.4、2.5、1.4亿方，同比分别为-4.8%、-3.1%、-5.2%。与缓缓下行的新房狭义库存相对的是，70城商品住宅成交这一消化库存能力的指标逐年下台阶，较高点大幅萎缩。 ◼去化周期在2026年2月达到历史高点，Q2以来随着小阳春热度延续，去化周期高位回落但仍处偏高区间。库存去化周期=狭义库存绝对值/6个月商品住宅成交移动平均。截止2026年5月，70城新房库存去化周期34个月，环比减少1.9个月、同比增加7.1个月，其中一、二、三线城市分别为22、35、39个月，同比分别增加3.6、9.1、3.8个月，环比分别减少2.4、1.9、1.4个月。以2014年7月库存去化周期高点对应的20个月作为显著供过于求的警戒线来划分，二三线均处于历史最高位区间，且均大幅高于警戒线，一线城市小幅高于警戒线，库存去化任重道远。 ◼自楼市进大拐点以来，库存去化周期出现过3波下行，第一波是2023年上半年因为公共卫生安全事件结束叠加消费楼市复苏，第二波是2024年9月的政策市，第三波是2026年小阳春。只有第三波是自然的无外力的，因为小库存下行和成交的阶段性复苏所导致的。但有压力的是，第三波库存去化周期下行的位置太高，故而去库存需要很长的时间。 ◼截止2026年5月，不同能级城市去化周期梯度分化，全国范围内真正接近健康库存状态的城市仍然极少： ◼一线城市中深圳（7个月）库存相对健康，上海（21个月）、广州（26个月）和北京（32个月）去化周期均已提升至20个月以上，郊区库存面临较大的去化压力。 ◼二线城市中84%的城市去化周期在20个月以上，其中杭州、合肥、南昌去化周期相对较低。 ◼三线城市由于成交弹性较弱，绝大部分去化周期都在20个月以上的水平。 ◼受行业下行影响，百强房企拿地态度延续谨慎、聚焦趋势。2026年房企拿地进一步向核心城市聚集，少部分企业整体拿地金额超去年，其中华润置地、越秀地产拿地金额领先且增幅明显。据普睿数据，2026H1百强房企拿地货值/金额/建面分别为7359亿元/3710亿元/3854万平，同比分别下降37%/35%/25%，处于近五年低位。尽管Q2因核心城市优质地块加速推出带动土拍热度回升，但真正在土地市场拿地的房企已相对确定，如越秀地产（2026M1-6，累计拿地强度58.6%）、绿城中国（38.9%）、华润置地（34.8%）、滨江集团（30.8%）、保利发展（28.5%）等。 ◼将样本开发房企投销情况与股价涨幅、市值对比，可以看到销售、拿地强弱均与股价表现呈现正相关：其中下图左销售关联度（相关系数为0.70）强于下图中拿地强度（相关系数为0.57），其背后主要逻辑是销售市场的确定性更强，而拿地的力度在以销定产逻辑下也是由销售决定的；此外拿地金额绝对