固定收益点评：总量承压，结构分化

总量承压，结构分化 8月17日统计局公布2026年7月经济数据。7月受外需回落影响生产端有所放缓，需求侧延续偏弱，消费、投资进一步回落，经济延续“供稳需弱、新经济强、传统需求弱”的分化格局。 作者 分析师杨业伟执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 出口链拉动有所减弱，工业生产边际回落，新经济形成托底。7月全国规模以上工业增加值同比增长4.5%，较6月的5.3%回落0.8个百分点。从数据表现看，工业增速放缓与出口链拉动边际减弱有关，7月工业企业出口交货值同比增长10.4%，虽然仍维持两位数增长，但较前期高位有所回落，对工业生产的拉动边际减弱；同时，内需整体偏弱，也对传统制造业生产形成一定制约。另一方面，新经济仍是工业生产的重要托底力量，7月计算机、通信和其他电子设备制造业增加值同比增长19.1%，明显高于整体工业增速。整体来看，7月工业生产回落更多体现为出口链拉动边际放缓和传统需求偏弱，但电子信息、高端装备、运输设备等新经济行业维持较高景气，对工业生产形成较强托底，工业内部“新强旧弱”的结构性分化仍较突出。 分析师李美雍执业证书编号：S0680525070011邮箱：limeiyong@gszq.com 相关研究 1、《固定收益定期：超长债是否还有空间？》2026-08-162、《固定收益定期：央行增加操作资金平稳，政府债供给将逐步放量——流动性和机构行为跟踪》2026-08-153、《固定收益点评：政府债券托底社融，财政存款影响流动性》2026-08-15 需求端进一步走弱，消费增速回落。7月社零当月同比增长0.6%，前值为1.0%，增速回落0.4个百分点。结构上来看，消费分化进一步加剧。已公布的主要限额以上商品零售分项中，仅家用电器、中西药品和通讯器材等少数行业增速上行或降幅收窄，多数行业增速下行或降幅扩大。值得关注的是，7月以家电、家具、通信器材及文化用品为代表的政府补贴行业同比录得4.3%，较前值大幅提升3.9pct；而非补贴行业社零同比录得0.4%，较前值下行0.6pct。 固投降幅收窄，三大行业投资表现均承压。7月全国固定资产投资（不含农户）当月同比约-14.2%，较6月的-15.6%降幅收窄约1.4个百分点，但整体投资动能仍处低位。制造业方面，7月制造业投资当月同比约-4.4%，较6月的-3.2%降幅扩大约1.2个百分点，制造业投资修复有所放缓。基建投资方面，7月基础设施投资当月同比约-14.7%，较6月的-10.2%降幅扩大约4.5个百分点，基建投资继续走弱。整体来看，内需不足仍对投资形成较强约束，基建和制造业投资均未出现明显改善。 地产投资降幅延续走阔。7月房地产开发投资当月同比约-28.7%，较6月的-26.0%降幅扩大约2.7个百分点，地产投资仍处于较弱区间。销售端方面，7月新建商品房销售面积当月同比约-14.5%，较6月的-16.3%降幅收窄约1.8个百分点，但仍处于负增长区间。7月居民中长期贷款减少1202亿元，同比多减102亿元，居民购房加杠杆意愿仍然偏弱，地产销售和居民部门资产负债表修复仍面临一定压力。 经济K型分化延续，科技及长债仍具相对优势。7月经济结构分化进一步延续，新经济相关行业仍保持较快增长，计算机、通信和其他电子设备制造业以及装备制造相关行业表现较强，而消费、投资及地产等传统内需仍偏弱，经济内生修复动能不足。因而从基本面角度来看，科技仍是经济增长的重要支撑，偏弱的内需环境继续对利率形成下行支撑，科技和长久期债券仍具相对配置价值。我们判断下半年10年国债低点有望降至1.6%附近，并结合我们此前报告对30-10债利差的分析，我们认为30年国债本轮有望接近2.0%。 风险提示：宏观经济修复超预期，货币政策超预期，风险偏好恢复超预期。 图表目录 图表1：出口交货值同比增速高位回落.............................................................................................................3图表2：主要工业行业规模以上工业增加值同比...............................................................................................3图表3：政策补贴相关行业增速大幅提升.........................................................................................................4图表4：限额以上商品零售额分项同比.............................................................................................................4图表5：三大投资当月同比增速.......................................................................................................................4图表6：十城二手房成交面积表现....................................................................................................................5图表7：房地产新开工面积与销售面积增速......................................................................................................5 8月17日统计局公布2026年7月经济数据。7月受外需回落影响生产端有所放缓，需求侧延续偏弱，消费、投资进一步回落，经济延续“供稳需弱、新经济强、传统需求弱”的分化格局。 出口链拉动有所减弱，工业生产边际回落，新经济仍形成托底。7月全国规模以上工业增加值同比增长4.5%，较6月的5.3%回落0.8个百分点。从数据表现看，工业增速放缓与出口链拉动边际减弱有关，7月工业企业出口交货值同比增长10.4%，虽然仍维持两位数增长，但较前期高位有所回落，对工业生产的拉动边际减弱；同时，内需整体偏弱，也对传统制造业生产形成一定制约。另一方面，新经济仍是工业生产的重要托底力量，7月计算机、通信和其他电子设备制造业增加值同比增长19.1%，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长13.6%，专用设备制造业增长12.6%，明显高于整体工业增速。整体来看，7月工业生产回落更多体现为出口链拉动边际放缓和传统需求偏弱，但电子信息、高端装备、运输设备等新经济行业维持较高景气，对工业生产形成较强托底，工业内部“新强旧弱”的结构性分化仍较突出。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 需求端进一步走弱，消费增速回落。7月社零当月同比增长0.6%，前值为1.0%，增速回落0.4个百分点。结构上来看，消费分化进一步加剧。已公布的主要限额以上商品零售分项中，仅家用电器、中西药品和通讯器材等少数行业增速上行或降幅收窄，多数行业增速下行或降幅扩大。值得关注的是，7月以家电、家具、通信器材及文化用品为代表的政府补贴行业同比录得4.3%，较前值大幅提升3.9pct；而非补贴行业社零同比录得0.4%，较前值下行0.6pct。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 固投降幅收窄，三大行业投资表现均承压。7月全国固定资产投资（不含农户）当月同比约-14.2%，较6月的-15.6%降幅收窄约1.4个百分点，整体投资动能仍处低位。制造业方面，7月制造业投资当月同比约-4.4%，较6月的-3.2%降幅扩大约1.2个百分点，制造业投资修复再度放缓。基建投资方面，7月基础设施投资当月同比约-14.7%，较6月的-10.2%降幅扩大约4.5个百分点，基建投资继续走弱。整体来看，内需不足仍对投资形成较强约束，基建和制造业投资均未出现明显改善。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 地产投资降幅延续走阔。7月房地产开发投资当月同比录得-28.7%，前值为-26.0%，跌幅较前值扩大2.7个百分点。具体来看，1）施工端：7月房屋新开工面积同比录得-28.5%，前值为-26.0%，降幅较前值扩大2.5个百分点；房屋竣工面积同比录得-20.0%，前值为-25.0%，降幅较前值收窄5.0个百分点。整体来看，新开工表现仍偏弱，行业当前仍着重于存量消化与风险出清。2）销售端：7月新建商品房销售面积同比录得-14.5%，前值为-16.3%，较前值降幅收窄1.8个百分点。 结合居民融资表现来看，7月居民中长期贷款减少1202亿元，同比多减102亿元，居民购房加杠杆意愿仍然偏弱，居民部门资产负债表修复尚需时间，短期内或继续对房地产销售及消费修复形成一定拖累。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 经济K型分化延续，科技及长债仍具相对优势。7月经济结构分化进一步延续，新经济相关行业仍保持较快增长，计算机、通信和其他电子设备制造业以及装备制造相关行业表现较强，而消费、投资及地产等传统内需仍偏弱，经济内生修复动能不足。因而从基本面角度来看，科技仍是经济增长的重要支撑，偏弱的内需环境继续对利率形成下行支撑，科技和长久期债券仍具相对配置价值。我们判断下半年10年国债低点有望降至1.6%附近，并结合我们此前报告对30-10债利差的分析，我们认为30年国债本轮有望接近2.0%。 风险提示 宏观经济修复超预期，货币政策超预期，风险偏好恢复超预期。 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将