模型升级时点影响短期表现，3Q增长有望重新提速

核心观点与关键数据

• 业绩表现：AppLovin 2Q26实现收入19.24亿美元，同比增长53%，环比增长4%；调整后EBITDA为16.14亿美元，同比增长58%，利润率维持84%。收入和利润略低于指引，主要受模型迭代效果弱化影响。
• 季度展望：2Q游戏广告收入环比放缓，但新模型升级已上线，预计3Q增长将重新提速。MAX平台收入环比双位数增长，市场份额稳定。公司3Q26指引收入20.55-20.85亿美元（同比增长46%-48%），调整后EBITDA为17.1-17.4亿美元（同比增长48%-50%）。
• 业务扩张：2Q26消费类广告主支出创新高，较4Q25增长28%，验证平台广告支出回报率和预算扩张意愿。公司6月底开放AppLovin Ads Manager，通过合作伙伴导入中端市场客户，持续积累数据优化模型。未来将逐步向大型品牌及长尾客户延伸，拓展消费广告市场，降低对游戏单一垂直领域的依赖。预计游戏优化叠加消费扩张可支持公司约30%的年均复合增长。

研究结论

• 估值与评级：新模型上线、3Q游戏广告提速及消费广告持续放量，支撑公司中长期增长逻辑。此前SEC调查已结束，未建议进一步行动，降低估值不确定性。维持“买入”评级，目标价515美元（基于FY27E 20x EV/EBITDA），当前估值具备吸引力。
• 投资风险：电商拓展不及预期、广告行业隐私政策变化、移动游戏行业增长放缓、行业竞争加剧。

财务预测

• 收入与利润：预计FY27E-FY28E营业收入分别为10.54亿美元、12.84亿美元，调整后EBITDA分别为8.69亿美元、10.53亿美元。
• 关键指标：毛利率维持在88%左右，调整后净利率预计在70%-72%区间。