南华宏观周报：美国通胀温和回落，紧缩预期降温20260816

——美国通胀温和回落，紧缩预期降温 翟帅男 （投资咨询证号：Z0013395）联系邮件：zaisuainan@nawaa.com投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年8月15日 主要观点 本周市场关注的核心焦点是美国7月CPI数据，数据整体符合预期，温和小幅回落，市场对于美联储的加息预期有所降温。我们保持美联储年内“口头加息、实际落地概率较低”观点不变：一方面，非农数据连续两月爆冷，虽有一部分原因是受短期因素影响，但也能反映出美国劳动力市场整体走弱的趋势，而通胀核心的症结仍在供给端的能源冲击，核心CPI已经小幅回落，且薪资温和缓解了市场对“工资-通胀螺旋”的担忧，加息的迫切性进一步走低；另一方面，美债收益率保持高位，财政付息压力较大，且美股近期表现出一定的脆弱性，加息可能导致美债收益率上行、美股进一步回落，此时加息并不明智。但若通胀压力升温，不能排除美联储为了挽回信誉而落地加息的可能。后续的7月PCE和杰克逊霍尔年会值得重点关注。周内中东局势整体变化不大，美伊双方暂时陷入僵局，没有开打也没有开谈，警惕后续局势升温可能。另外，国内央行公布了二季度货币政策执行报告，报告整体延续了7月政治局会议的宽松政策思路，属于对于政治局会议落实层面的细化而非方向性调整，对国内债市构成结构性利多。 本周宏观主线是美国通胀降温带来的紧缩预期缓解，被地缘僵局和资产定价层面的“利多出尽”所对冲，市场整体处于等待新催化剂的观望状态。权益方面，长期政策底和估值底形成了双重支撑，但短期市场大概率在当前位置震荡蓄势，向下空间有限，向上突破需要等待基本面或政策面的进一步确认。贵金属，当前金银已进入底部配置区间，但短期节奏复杂多变，趋势性机会尚需耐心等待明确的政策转向信号。有色板块，矿端供给收紧与低库存格局为板块提供底部支撑，若后续“金九银十”传统旺季需求季节性回暖，有色有望延续偏强运行、价格重心进一步上移，品种优选上仍以铜锡为主。能化板块，最核心的影响因素还是中东地缘局势，当前能化品种处于典型的事件驱动阶段，建议等待事态进一步明朗后再行决策。农产品方面，本周板块整体震荡分化，短期磨底格局未改，但中长期逻辑正在加速强化，关注棕榈油、橡胶、白糖、生猪做多机会。黑色板块，黑色系供需宽松的基本面并未扭转，短期反弹持续性存疑，双焦在供给端扰动下具备阶段性支撑。 风险提示：地缘局势反复，美联储加息预期升温，海外AI叙事波动 本期看点 1.美国通胀数据温和走弱，加息窗口关闭了吗？ 2.央行二季度货币政策执行报告有什么增量政策可以期待？ 第一章 一周市场感悟 本周市场关注的核心焦点是美国7月CPI数据，数据整体符合预期，温和小幅回落，市场对于美联储的加息预期有所降温，但贵金属和有色并没有进一步走升，而是呈现“利多出尽”特征。周内中东局势整体变化不大，美伊双方暂时陷入僵局，没有开打也没有开谈，警惕后续局势升温可能。另外，国内央行公布了二季度货币政策执行报告，报告整体延续了7月政治局会议的宽松政策思路，属于对于政治局会议落实层面的细化而非方向性调整，对国内债市构成结构性利多。 （1）美国通胀温和走弱 美国劳工统计局8月12日公布的数据显示，7月CPI整体与核心数据均与市场预期完全吻合，整体CPI同比3.4%、环比0.1%，核心CPI同比2.5%、环比0.2%。连续两个月温和的月度数据表明，年初由能源价格推动的通胀反弹正在降温。分项方面，强弱分化非常鲜明。最强的是住房，住房指数环比上涨0.1%，租金与业主等价租金均上涨0.3%，住房在CPI中权重极大（约占三分之一），其粘性对整体通胀形成了持续支撑，这是偏长期的结构性因素。月度最弱的是能源，能源指数环比下降1.5%，主要受汽油价格回落驱动，但同比仍高达14.4%。近期随着美伊和谈陷入僵局，油价再度走升，接下来能源价格可能再次抬升。汽车环比走升0.2%，主因二手车价格走升，但同比仍在下滑，跌幅收窄。服务同比则进一步回落至3.1%，但环比也从6月的持平回升至0.2%。另外，信息技术、硬件服务价格环比上涨0.7%，电脑、外接设备和智能家居助手分项环比上涨3.5%，反映AI资本开支扩张带来的芯片短缺正逐步向消费端传导，不过该分项在CPI中权重极小，对整体通胀的实际拉动基本可以忽略。另外，机票价格受燃油成本上涨和暑期因素提振而明显走升，机动车保险则延续下跌趋势。 7月通胀数据整体属于温和回落，叠加7月非农就业爆冷转负，进一步削弱了美联储9月加息的紧迫性，CME隐含9月加息次数从0.48次降至0.39次。目前市场共识是，在“就业大幅回落+通胀温和回落”的情况下，年内加息必要性不高。但9月会议之前还有7月PCE数据，8月非农和CPI数据，近期国际油价已有所反弹，8月CPI存在上行风险。综合来看，数据整体并未为9月决策提供明确方向，加息条件并不成熟，但通胀水平仍显著高于2%目标，距离触发降息讨论还有相当距离，美联储仍需更多证据来确认通胀降温趋势。若后续通胀保持回落态势，且非农数据持续走弱，美联储加息窗口可能彻底关闭。 7月PPI略低于预期，同比明显低于前值，环比略高于前值。数据走弱主要是因为能源价格大幅回落，食品价格同样走低。但剔除能源和食品的核心PPI数据环比走升0.2%，剔除食品、能源和贸易服务后PPI环比走升0.4%，电子元件和计算机相关同比保持高增。PPI整体呈现能源回落、服务通胀黏性较高、AI相关价格高速增长的特征，和CPI基本一致。目前CPI和PPI都证明了通胀温和走弱，但两者下行都离不开能源价格的回落，后续中东局势不确定性仍大，不排除油价再度回升可能。此外，服务业价格黏性较高、AI结构性涨价接棒都难以快速缓解，接下来的PCE数据更加重要。仅从当前数据来看，通胀温和走弱，叠加就业市场开始松动，美联储加息预期进一步降温。 （2）美联储加息预期降温 周内在CPI和PPI数据接连公布后，CME隐含9月加息次数从0.48次降至0.36次，年内加息概率从1.17次降到0.95次，不再完全计价年内加息一次，加息时点押注推迟到明年1月。我们保持美联储年内“口头加息、实际落地概率较低”观点不变。一方面，非农数据连续两月爆冷，虽有一部分原因是受短期因素影响，但也能反映出美国劳动力市场整体走弱的趋势，而通胀核心的症结仍在供给端的能源冲击，核心CPI已经小幅回落，且薪资温和缓解了市场对“工资-通胀螺旋”的担忧，加息的迫切性进一步走低。另一方面，美债收益率保持高位，财政付息压力较大，且美股近期表现出一定的脆弱性，加息可能导致美债收益率上行、美股进一步回落，此时加息并不明智。但此前7月FOMC会议沃什上有关实际利率走升、通胀预期回落的解释并不让市场满意，实际利率之所以快速走升，正是因为美联储此前通胀零容忍的鹰派表态。若通胀压力升温，而美联储未来止步于“口头加息”，将会对美联储的公信力产生很大影响，不能排除美联储为了挽回信誉而落地加息的可能。后续的7月PCE和杰克逊霍尔年会值得重点关注。 (3) 国内政策延续宽松基调 8月12日，央行发布二季度货币政策执行报告。报告整体延续了7月政治局会议的政策思路，属于对于政治局会议落实层面的细化而非方向性调整。货币政策基调从一季度的"精准有效实施适度宽松"升级为"加大逆周期调节力度"，并要求"加力扩大内需"，与政治局会议表述一致。报告同样强调"充分发挥各项存量政策效能，及时谋划出台务实管用的增量政策"，延续了政治局会议"存量为主、预留加力空间"的部署思路。报告分析了二季度经济明显放缓的主要原因是旧动能加速出清而新动能尚未完全接续，国内供强需弱矛盾仍存，新情况、老问题交织；但同时，新动能快速成长、经济长期向好的内在支撑更加坚实。与此同时，外部环境判断从"变化影响加深"升级为"更加复杂多变"，全球通胀抬升且主要经济体央行趋向收紧，输入型通胀压力从"有所显现"变为"影响仍在持续"，内外双重压力叠加使经济修复动能明显放缓。 在具体操作层面，报告对政治局会议精神进行了多处细化与落地，在利率调控机制、结构性工具扩容、汇率管理工具创新、信用修复政策等方面均有实质性细化和落地，但这些都属于对既定部署的具体落实，而非方向性的新增。最值得关注的是下调结构性货币政策工具利率，增加支农支小、科技创新再贷款额度和1万亿元民营企业再贷款，这些都属于结构性的量价工具，可以更加精准的进行定向帮扶。专栏方面，二季度报告共设5个专栏，具体包括全面把握金融支持实体经济的力度和效果（提出从单一贷款视角转向多元综合视角，将贷款和债券融资合并观察）、完善短端利率调控机制（梳理7天逆回购为政策利率、目标转向DR001等进展）、设立民营企业再贷款（首次将处于“夹心层”的民营中型企业纳入支持领域）、海外主要经济体货币政策调整动态以及银行间市场数据报告库正式挂牌。海外央行专栏前瞻分析认为“本轮主要经济体央行货币政策调整将相对温和，冲击可能小于以往”，依据是“本轮能源冲击烈度趋向缓和，加息幅度无需过大”， 但也提示加息对全球金融市场的不确定性影响。短端利率专栏先梳理了短端利率的改革进展，新增继续完善相关机制，包括增加隔夜逆回购操作品种，收窄利率走廊区间、增加隔夜逆回购的操作频率；首次明确指出短端利率调控目标从DR007逐步转向DR001，按照政策利率走廊50BP来算，接下来的DR001将被框定在1.15%–1.65%的区间内运行。随着政策利率走廊收窄，资金利率将更加平稳，有利于降低债市套息交易波动性，对债市结构性利多。 此外，报告还提出“及时谋划出台务实管用的增量政策”的总体要求，预示后续仍有增量工具值得期待，市场最期待的莫过于全面降准降息，不过后续是否落地将取决于三季度经济实际走势。 （4）社融总量企稳、结构分化 2026年7月金融数据呈现“总量企稳、结构分化”特征。社会融资规模存量同比增长7.4%，增速与6月持平，此前已连续四个月回落。当月新增社融1.41万亿元，高于去年同期的1.13万亿元，单月增量有所改善，但前七个月累计增量22.25万亿元虽略超市场预期的21.925万亿元，同比仍少增1.74万亿元，单月改善尚不足以弥补上半年缺口。从社融结构看，人民币贷款当月减少5905亿元，同比多减1609亿元；前七个月对实体经济发放的人民币贷款增加10.17万亿元，同比少增2.14万亿元，实体融资需求偏弱仍是信贷同比少增的根本原因。与之相对，企业债券、政府债券及股票融资成为主要增量来源，直接融资在信贷放缓背景下正加速发挥替代与补充作用；7月政府债发行提速，后续有望加快形成实物工作量。分部门看，居民贷款与企业贷款均明显下滑，其中居民短贷减少3400亿元、中长贷减少1202亿元，企业短贷和中长贷分别减少2500亿元和2300亿元，但季节性因素下，企业短贷同比多增3000亿元，居民短贷同比多增427亿元。 货币供应方面，7月M2同比增长7.7%，低于市场预期的7.9%及前值8%，自4—5月8.6%的高点后连续两月下行，既受高基数影响，也与社融同比少增导致货币派生减弱有关。M1同比增长4.0%，保持平稳，M2与M1增速剪刀差由6月的4%收窄至3.7%，显示资金活化程度有所改善，企业活期存款占比提升，或反映企业对未来经济前景的信心边际修复。 总体而言，7月金融数据表明货币政策宽松效果初步显现，社融增速企稳、剪刀差收窄是积极信号；但信贷持续同比少增、M2增速低于预期且回落，折射出实体融资需求不足的核心矛盾尚未根本缓解。在“贷款降速提质”被确立为宏观运行新常态的背景下，融资结构从信贷向直接融资的转换正加速推进。 第二章 展望与建议 本周宏观主线是美国通胀降温带来的紧缩预期缓解，被地缘僵局和资产定价层面的“利多出尽”所对冲，市场整体处于等待新催化剂的观望状态。随着美国通胀数据连续降温，市场对美联储加息的担忧显著缓和，但贵金属并未延续强势，反而呈现“利多出尽”的特征。中东地缘方面，伊朗与阿曼围绕霍尔木兹海峡通行的谈判已经接近达成一致，但伊朗将全面开放海峡与美国解除封锁、制裁、赔偿等更大政治条件进行绑定，美国则希望