计算机行业周报：算租，NEOCLOUD不输CLOUD

本周观点 Nebius、CoreWeave Q2业绩高增，北美新云巨头连续验证算租供不应求。1）Nebius：2026Q2收入5.823亿美元，同比增长454%，其中AI Cloud收入5.749亿美元，同比增长514%，期末ARR达到30亿美元，AI Cloud调整后EBITDA利润率提升至49.7%；二季度公司签署4份标志性AI Cloud合同，平均单笔TCV超过10亿美元，新签长期合同ACV提升至2000—2500万美元/MW，约70%的新签合同包含客户预付款，可覆盖相关资本开支的50%—60%，Q2签署项目对应回收期约1年10个月。公司预计2026年客户预付款超过90亿美元、客户承诺金额超过400亿美元，并将年末contracted power目标进一步上调至5GW。2）CoreWeave：同期实现收入25.75亿美元，同比增长112%，调整后EBITDA为15.10亿美元，截至二季度末backlog约1040亿美元，同比增长246%，三季度初又新增超过250亿美元客户承诺；公司近期可用容量已基本售罄，新签合同贡献利润率较近期季度提升5—10个百分点，Blackwell与Vera Rubin相关合同定价及利润率保持较高水平，同时A100相关合同期限已延续至2029年。二季度末公司active power达到1.5GW，季后contracted power进一步提升至4.2GW。两家公司在收入、订单、合同价格及算力容量等指标上均保持快速增长，头部NEOCLOUD业务规模进一步扩大。 NEOCLOUD不输CLOUD，规模体量提升的同时全栈AI Cloud能力持续完善。随着业务规模扩大，Nebius与CoreWeave均由早期GPU算力供给向更完整的AI Cloud服务延伸。1）Nebius：目前已覆盖GPU/CPU基础设施、IaaS、存储、网络、Kubernetes/Slurm、AI开发与推理工具，以及健康检查、自动修复和Observability等能力，产品体系由基础算力进一步向集群管理、AI平台及持续运维延伸。2）CoreWeave：已形成计算、存储、网络、集群编排、模型及Agent开发、运行时加速和运维管理等产品体系，并持续完善面向大规模AI训练和推理工作负载的云平台能力。相比传统Hyperscaler，NEOCLOUD在通用云产品广度和SaaS生态等方面仍有差异，但在AI训练、推理及HPC等GPU密集型场景中，头部厂商的基础设施、集群管理和平台服务能力已较为完整，专业AI Cloud服务能力持续提升。 国产模型调用量快速增长，中国算力租赁地位更核心，算租厂商业绩持续释放。1）国产模型调用量持续提升：根据OpenRouter平台数据，7月20日至26日中国模型周调用量达到33万亿Token，约为同期美国模型的14.1倍，并已连续13周高于美国模型；伴随国产模型在Coding、Agent及多模态等方向持续迭代，训练、后训练及推理需求同步增长，对高质量、可稳定交付算力的需求持续提升。2）中国算力租赁地位更核心：伴随国产模型能力持续突破，国内算力供需缺口进一步扩大，且国内高端算力供给仍相对分散，算力租赁厂商的重要性持续提升。3）核心厂商业绩和订单保持较快增长：2026H1协创数据、行云科技、智微智能等算租相关公司收入及利润均实现较快增长，近期东阳光、行云科技等亦持续披露大额算力服务合同，多家公司同步扩充授信、融资及算力资源，国内算力租赁业务景气度持续提升。 相关标的 利通电子、协创数据、华达科技、东阳光、京基智农、行云科技、亿田智能、盛视科技、杰创智能、软通动力、金刚光伏、智微智能、先河环保、奥尼电子、晶科科技等。 风险提示 行业竞争加剧的风险，技术研发进度不及预期的风险，特定行业下游资本开支周期性波动的风险。 内容目录 一、NEOCLOUD不输CLOUD.........................................................................31.1 Nebius：Q2业绩高增，订单与容量持续扩张................................................31.2 CoreWeave：Q2收入与Backlog高增，算力规模继续扩张.....................................51.3 NEOCLOUD规模体量快速提升，全栈AI Cloud能力持续完善...................................6二、中国算力租赁地位更核心，2026年迎爆发期....................................................72.1国内算力风眼：国产模型能力跃升、调用量持续攀升.........................................72.2中国算力租赁地位更核心，核心厂商进入利润加速兑现阶段...................................7相关标的.......................................................................................9风险提示.......................................................................................9 图表目录 图表1：Nebius 2026Q2 AI Cloud经营指标与商业模式飞轮..........................................3图表2：Nebius容量扩张与轻资产合作模式........................................................4图表3：Nebius由基础设施延伸至AI平台和运维的全栈能力.........................................5图表4：CoreWeave收入与backlog继续高增.......................................................5图表5：CoreWeave面向AI工作负载的云平台能力..................................................6图表6：2026年中美AI大模型周调用量走势.......................................................7图表7：国内核心算租公司2026H1业绩披露情况...................................................8图表8：国内核心算租公司近期订单、授信及融资进展..............................................8 一、NEOCLOUD不输CLOUD 1.1Nebius：Q2业绩高增，订单与容量持续扩张 NebiusQ2收入和盈利同步跨越式增长。2026Q2集团收入5.823亿美元，同比增长454%；其中AI Cloud收入5.749亿美元，同比增长514%，占集团收入约98%，期末ARR达到30亿美元。集团调整后EBITDA为2.362亿美元，对应利润率约41%；AI Cloud调整后EBITDA为2.857亿美元，利润率由2025Q4的24%、2026Q1的45%进一步升至49.7%。展望2026年，公司维持全年收入30-34亿美元的预期，并预计年末ARR达到70-90亿美元；随着AI Cloud业务规模扩大及新增容量逐步投入运营，公司预计集团调整后EBITDA利润率全年约为40%。 Q2大额AI Cloud合同继续增加，单位容量收入水平同步提升。公司二季度签署4份标志性AI Cloud合同，平均单笔TCV超过10亿美元，客户包括Reflection、Cohere、一家美国AI实验室及量化交易机构；二季度合同总价值环比接近4倍，新客户合同价值环比增长超过9倍。新签长期合同ACV约2000-2500万美元/MW，高于2026年基础容量约1200万美元/MW，三季度初短期容量机会进一步达到4000-5000万美元/MW。 客户预付款比例提升，为公司资本开支提供部分资金支持。Nebius约70%的二季度新签合同包含预付款，可覆盖相关资本开支的50%-60%，Q2签署合同对应项目回收期约1年10个月；公司预计2026年客户预付款超过90亿美元、客户承诺金额超过400亿美元。2026Q2资本开支约57亿美元，二季度末现金约80亿美元，7月公司又完成7.75亿美元资产支持融资，定价为SOFR加2.50%。随着客户预付款及外部融资规模增加，公司继续推进GPU部署及数据中心容量扩张。 算力交付与电力容量继续扩张。公司已完成微软合同全部容量交付，第二份Meta合同预计2027年初上线；同时维持2026年末connected power 800MW-1GW目标，将contracted power目标由4GW以上上调至5GW，并计划自2027年起 每年新增部署超过1GW。公司还引入asset-light合作模式，由合作方提供土地、设施、电力与硬件，Nebius输出系统架构、云平台、软件服务和客户资源，有望在降低自有资本投入的同时扩充可售容量。 图表2：Nebius容量扩张与轻资产合作模式 Nebius的产品能力正由基础算力供给向更完整的AI Cloud服务延伸。公司底层提供NVIDIA GPU服务器、CPU与存储服务器；IaaS层覆盖虚拟机、容器、Managed Kubernetes、块存储、对象存储、共享文件系统、VPC、InfiniBand、负载均衡与路由等基础设施服务；在此基础上，公司进一步提供Soperator、SkyPilot、MLflow、Token Factory及NVIDIA NIM等编排、开发与推理相关工具，产品覆盖范围由基础算力逐步延伸至AI工作负载管理和平台服务。 训练侧，Nebius通过Soperator将Slurm与Kubernetes整合至同一基础设施，支持托管Slurm集群、作业调度、队列管理、NCCL测试及节点监控；Managed Kubernetes则支持GPU节点、InfiniBand网络及容器化AI应用扩缩容。公司同时提供虚拟化、可抢占实例与自服务资源管理，使客户可以根据不同工作负载选择云原生或Slurm等运行方式，覆盖从模型开发到大规模训练集群部署的多类使用场景。 运维侧，Nebius通过健康检查持续监控CPU、磁盘、网络及GPU状态，并对异常节点执行隔离、drain、重启或替换，同时提供集群、节点、作业队列、GPU及事件日志监控。在大规模训练和推理场景下，除GPU资源本身外，集群稳定性、调度效率及运维能力也会影响实际可用算力。随着自动扩缩容、节点修复、健康检查及Observability等能力逐步完善，Nebius的服务范围正从算力基础设施进一步延伸至集群管理和持续运维。 整体来看，Nebius正在形成从底层GPU基础设施、IaaS，到编排、开发工具及运维服务的多层产品体系。相比单纯提供GPU实例，其产品形态已覆盖更多AI训练、推理及HPC工作负载所需的基础设施与平台能力，AI Cloud服务体系进一步完善。 1.2CoreWeave：Q2收入与Backlog高增，算力规模继续扩张 CoreWeaveQ2收入与订单规模继续保持较快增长。2026Q2公司实现收入25.75亿美元，同比增长112%；调整后EBITDA为15.10亿美元，对应利润率59%，调整后营业利润1.28亿美元，对应利润率5%。截至6月末，公司backlog约1040亿美元，同比增长246%，且尚未包含三季度初新增的超过250亿美元客户承诺。