“六张网”建设行至何处？——宏观周度观察

——宏观周度观察 宏观团队：陶川、钟渝梅报告日期：2026年08月15日 摘要 ➢如何追踪“六张网”建设进度？“六张网”作为下半年稳投资、扩内需的核心抓手，其战略优先级正不断得到印证。当前算力网建设景气度稳居首位，水网紧随其后，通信网和新型电网表现略低。整体来看，“六张网”前端项目批复与中标环节均在明显提速，向后传导的堵点主要集中在投融资端。水网前端动作较为积极；地下管网呈“前端温和、后端偏弱”；新型电网消纳压力倒逼扩容提速；算力网全链条维持高景气；新一代通信网资本开支短期承压；物流网景气度处于蓄力修复阶段。 ➢本周宏观脉络回顾：经济数据方面：7月金融数据整体延续“债进贷缓”的特征。政府债和企业债构成社融的核心支撑，信贷端则在季节性因素、非银贷款缺位、票据转贴现控价指导等因素的叠加影响下出现明显收缩。M2增速的边际回落使M2-M1剪刀差被动收窄。宏观政策方面：8月12日，央行发布二季度货币政策执行报告。与一季度相比，逆周期调节信号有所增强、信贷投放的关注度有所淡化、加强对短端利率的调控、结构性货币政策工具的使用或有望加速。 ➢下周重要事件预览：（1）1—7月固定资产投资累计同比、7月规模以上工业增加值同比、7月社会消费品零售总额同比（8月17日）；（2）8月五年、一年期LPR（8月20日）；（3）7月财政数据（待定）。 ➢风险提示：外部环境变化超预期；政策落地节奏和执行力度与效果不及预期；经济结构调整进度与预期不一致。 如何追踪“六张网”建设进度？ 本周宏观脉络回顾 下周重要事件预览 风险提示 01 如何追踪“六张网”建设进度？ 1.1下半年政策重心：“六张网”建设 •从4月政治局会议初次谋划定调，到7月会议向“扎实推进”纵深部署，“六张网”作为下半年稳投资、扩内需的核心抓手，其战略优先级正不断得到印证。 •然而，市场目前对“六张网”的追踪尚缺乏一套系统性的框架，可得数据相对稀缺。为此，我们尝试从招投标、中微观产量等各类底层数据中抽丝剥茧、见微知著，以此及时探知“六张网”真实的建设进度与景气度全貌。 资料来源：新华网，国联民生证券研究所注：此处高层领导包括总书记、总理、副总理及国务委员。 1.2算力网的建设景气度稳居首位 •沿着“项目批复/招标—投融资—开工”的完整链条观测，算力网在全环节均展现出较高的兑现确定性。 •整体来看，目前“六张网”在前端的项目批复与中标环节均在明显提速，当前向后传导的堵点主要集中在投融资端。 2）将底层数据与每张网的项目链条相对应，若相关底层数据历史分位数均值大于0.5，则说明景气度偏高；若均值约等于0.5，则说明景气度中等；若均值小于0.5，则说明景气度偏低； 3）深红色阴影代表景气度偏高，浅粉色阴影代表景气度中等，浅灰色阴影代表景气度偏低。 1.3水网：前端批复脉冲，静待底层实物建材兑现 •水网的前端动作较为积极，作为项目储备风向标的政府采购中标数量近期开始边际上升。资金面方面，水利、环境和公共设施管理业固投增速目前正处于筑底蓄力阶段。 •在实物开工端，数据呈现出结构性分化：一方面，今年新开工重大水利工程数量明显多于去年同期；但另一方面，作为核心管材备料的焊接钢管产量同比表现却相对平稳。这表明大型项目从“名义开工”到全面转化为底层的实物建材消耗，仍有一定的向上弹性空间。 资料来源：水利部，国联民生证券研究所 资料来源：中国政府采购网，国联民生证券研究所 1.4地下管网：招标端释放暖意，资金面静待共振 •地下管网的建设目前呈现出“前端温和、后端偏弱”的态势。在前端项目储备上，地下管网相关的政府采购中标数量近期出现了明显的边际上升，释放了积极的信号。但在资金落地端，近期专项债投向地下管线管廊的占比和规模均在下降，这表明在地方化债的统筹压力下，管网建设的资金支持力度阶段性偏弱。 •受资金瓶颈的影响，后端的实物施工进度较为缓慢。作为管廊基建消耗代表的焊接钢管产量，以及与地下管廊建设长度走势高度相关的聚乙烯树脂产量，其同比增速目前均处于低位运行状态。 资料来源：企业预警通，国联民生证券研究所 资料来源：中国政府采购网，国联民生证券研究所 1.5新型电网：消纳压力倒逼扩容提速 •当前弃风弃光率正处于相对高位，从客观上直接倒逼新型电网加快跨省输电通道扩建、配电网智能化扩容以及系统调峰改造。 •后续环节中，尽管电网工程投资完成额目前处于调整期，但反映网架物理铺设进度的电力电缆产量同比增速却表现尚佳，展现出较强的开工韧性与托底效应。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 1.6算力网：智算底座跨越式扩张，铸就全链条高景气 •算力网是目前“六张网”中链条传导最为顺畅的板块，在全环节均展现出较高的兑现确定性。前端采购端，近几个月政府对于算力相关、尤其是算力及智算服务的采购力度整体偏高，算力网政府采购中标数量也呈现出明显上升态势。 •在资金支撑端，今年专项债投向云计算、数据中心、人工智能的规模显著上升，构筑了坚实的资金底座。 1.7新一代通信网：固网底层焕新直面资本开支承压 •通信网的建设逻辑正向末端深覆盖及核心运力升级演进。资金投入端，固投中电信、广播电视和卫星传输服务同比增速表现相对偏弱，反映出资本开支节奏短期内面临一定的调整压力。 •但在实物建设端，今年新建5G基站数量整体绝对规模依然可观。更具结构性增量意义的是，新增具备千兆网络服务能力的10GPON端口数量，在近几个月开始出现回升，表明运营商在固网宽带侧的扩容改造正稳步发力。 资料来源：工信部，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 1.8物流网：枢纽基建稳步蓄力，静候宏观终端需求共振 •物流网的基建扩产正稳步推进：资金支持端，专项债投向仓储物流基础设施的占比略有上升，资金端给予了一定支撑。 •传导至实际开工环节，从中国物流业景气度指数底下的固投完成额子项指标来看，其景气度目前处于蓄力修复阶段。这表明在终端需求及物流周转持续复苏的背景下，企业加码物流网基础设施新建的动作有望进一步显现。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：企业预警通，国联民生证券研究所 02 本周宏观脉络回顾 2.1本周国内宏观重要事件一览 宏观政策 2.27月金融数据：债进贷缓格局延续 •7月金融数据整体延续“债进贷缓”的特征。社融多增来自政府债与企业债的双轮支撑。本月的增量社融折射出融资结构的边际切换——直接融资支撑加强、间接融资支撑放缓。除此之外，未贴现银行承兑汇票也有明显多增，这一变化或与7月监管出台票据转贴现控价指导后，票据贴现速度出现阶段性放缓有关。 2.27月金融数据：信贷单月增量转负 •信贷单月增量转负，动因多重叠加。信贷与社融增量的背离，除实体融资需求偏弱以及季节性因素扰动之外，还受到资本市场震荡与票据转贴现监管政策的叠加影响。 •一方面，与历史同期相比，本月非银贷款增量出现明显收缩，7月科技板块震荡引发市场较大幅度的回撤，沪深两市风险偏好显著降温；另一方面，监管对票据转贴现的控价指导压制了银行以贴现填充信贷规模的路径，企业票据融资规模同比有所收缩。 2.27月金融数据：政府债供给放量，企业债成本优势凸显 •7月政府债净融资超过季节性水平，国债的发行加速尤为明显，这表明随着“六张网”等基建项目进入密集推进期，政府债的供给节奏明显加快。 •企业债券净融资新增4,523亿元，同比多增1,732亿元，在当前企业贷款利率与企业债利差持续走阔的背景下，债券融资的相对成本优势进一步凸显，大型企业或通过债券融资以置换银行贷款，直接融资对贷款的替代效应持续深化。 2.27月金融数据：M2增速边际回落带动剪刀差收缩 •在M2同比增速边际放缓、M1同比增速持平上月的情况下，本月的M2-M1剪刀差呈现被动收窄态势，但尚不足以解读为企业经营活跃度回升的信号。当前资金活化程度难言改善，需求偏弱格局未见明显修复，“宽货币”向“宽信用”的传导仍待疏通。 2.3Q2货币政策执行报告：适度宽松基调延续 •二季度货政报告延续“适度宽松”基调，与一季度相比，表现出如下差异： •形势判断上，二季度整体定调“动能向新、结构向优”，明确当前处于新旧动能转换的关键时期，肯定经济运行中的结构性亮点。外部形势方面，新增对全球通胀走势的关注，或许表明未来国内政策调整将更多考量外部环境变化带来的输入性影响。 2.3Q2货币政策执行报告：逆周期调节力度加强，信贷投放关注度淡化 •政策方向上，相较于一季度“适度宽松”的总体基调，二季度更侧重逆周期调节，强调发挥存量政策效能，并及时出台增量政策，加力扩大内需、优化供给。 •流动性方面，信贷投放的关注度有所淡化。在贷款“降速提质”的趋势下，单一贷款指标难以反映社会融资全貌，二季度报告相应减少了对信贷投放的着墨，引导市场更多关注社融与货币供应量等总量指标。 2.3Q2货币政策执行报告：加强短端利率调控，结构性工具使用有望加速 •利率方面，明确了短端利率对于调控市场利率的抓手作用，6月以来，随着利率走廊的收缩以及买断式逆回购操作频率的增加，央行对于短端利率与流动性的调控将更加精准、有力、高效。 •结构性工具方面，强调“不断完善工具设计和管理”。尽管下半年降准降息空间仍存，但受银行净息差收窄、海外央行政策转紧等因素制约，央行或更侧重结构性工具，引导低成本资金向经济结构转型方向精准投放。 03 下周重要事件预览 3.27月经济运行动能如何？ •经济运行方面，高频经济指数运行在扩张区间；花旗经济意外指数虽然持续运行在负区间，但7至8月以来整体呈现小幅收窄态势，或表明经济数据边际下修压力正在缓解。 风险提示 064风险提示 ➢外部环境变化超预期 •若全球主要经济体陷入衰退或地缘政治冲突升级，可能通过贸易与金融渠道冲击国内经济，导致政策节奏和力度发生调整。 ➢政策落地节奏和执行力度与效果不及预期 •促进服务消费、“反内卷”等政策在实际落地或推进过程中可能面临执行差异，存在落地较慢、力度不足或传导受阻等风险。 ➢经济结构调整进度与预期不一致 •当前经济正处于结构调整关键期，若后续相关领域（如消费、投资等）修复偏缓，可能会导致经济复苏进度滞后。 分析师：钟渝梅执业证号：S0590525110008邮件：zhongyumei@glms.com.cn 国联民生宏观研究团队（国内宏观领域）： 分析师：陶川执业证号：S0590525110006邮件：taochuan@glms.com.cn 江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼无锡北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F北京 上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层上海深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室深圳 分析师承诺： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明： 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，