流动性｜需要担心大行存单提价吗？
证券研究报告 固收定期报告/2026.08.15 核心观点 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com ❖本轮存单提价幅度不大，主要集中在国有行9个月和1年期，农行边际报价相对突出，股份行和中小银行尚未普遍跟随。同期资金利率回落、大行融出增加，全市场存单净融资反而转负，因此本轮提价尚不具备行情扩散特征，主要反映的是个别大行的结构性压力，以及当前存单资金比价较低、需求相对不足。未来资金和存单利率可能继续窄幅震荡。 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 联系人陆星辰luxc@ctsec.com ❖农行为何报价更高？一是农行经营目标强调“可比同业领先”，业务扩张对稳定负债提出更高要求；二是农行参与吉林农信改革化险及地方债务风险化解，指标压力有所增加；三是2025年首批5000亿元特别国债补充大行核心一级资本时，农行未被纳入，而今年的3000亿元特别国债注资迟迟未落地。与此同时，1年期AAA存单—DR001利差处于历史低位，非银配置需求偏弱，叠加近两周大型银行对CD转为净卖出，进一步削弱了CD需求。 相关报告 1.《高频|原油价格有双顶，但PPI没有》2026-08-152.《量化日报|贵金属信号有所波动》2026-08-143.《量化日报|债券延续多头》2026-08-13 ❖历史规律如何？其一，资金收紧和大行融出下行与大行存单提价没有伴生关系，大行提价发行可能仅仅源于结构性负债压力下的发行需求上升。而在提价发行期间，非银分层大多放大，显示出提价发行背后也有CD需求下降的影响。其二，三季度存单发行通常在后段放量，但重点要看净融资量，今年三季度存单净融资暂未显示出放量趋势。其三，一级发行价可以阶段性高于二级估值，但价差难以长期维持：若发行持续放量，二级收益率通常向上跟随一级定价；若融资目标完成、供给减量，一级报价则更可能向二级估值回落。此外，资金价格与非银融资分层也会影响哪条收敛路径占主导。 ❖本周资金面情况如何？本周资金面总体宽松，银行体系净融出继续增加，资金价格和杠杆率保持稳定。央行通过隔夜逆回购对冲税期及缴准扰动，6个月买断式逆回购等量续作，流动性操作延续“短端灵活调节、中长期稳定续作”的组合。 ❖下周资金面有何扰动？主要关注税期走款和政府债缴款增加，但存单滚续压力下降形成对冲。政府债长久期供给占比较高，更多影响债券供需结构，对银行体系流动性的总量冲击相对有限；隔夜逆回购公告量是操作上限，实际投放仍需观察，不能据此预估下周净投放规模。 ❖存单方面，本周发行明显放量，但集中到期使净融资转负；下周到期规模回落，银行继续提价换量的必要性不强。若DR007继续稳定在1.40%附近，按5—10BP价差考虑，1年期国股行存单或在1.45%—1.50%区间震荡。 ❖风险提示：流动性变化超预期，货币政策超预期，经济表现超预期 内容目录 1大行存单为何提价？...................................................................................................................................41.1当前提价情况梳理....................................................................................................................................41.2从历史复盘看当前存单提价扩散的可能性............................................................................................41.3为何农行要率先提价？............................................................................................................................71.4本周流动性梳理........................................................................................................................................72下周关注：税期和政府债缴款扰动上升...................................................................................................83央行：隔夜逆回购对冲短端到期，买断式逆回购等量续作...................................................................94政府债：本周净融资转负，下周供给重新放量.....................................................................................105市场资金供需：银行融出总量增加，供给由大行向中小行切换.........................................................126存单：发行放量、净融资转负，下周到期压力回落.............................................................................156.1一级市场：发行明显放量，1年和9个月期限贡献较多...................................................................156.2二级市场：小行和理财承接，收益率曲线整体稳定..........................................................................177票据与汇率：票据利率仍在低位，逆周期调节力度上升.....................................................................198风险提示.....................................................................................................................................................20 图表目录 图1:大行9个月和1年期存单发行利率....................................................................................................4图2:大行9个月和1年期存单发行量........................................................................................................4图3:三季度存单发行结构............................................................................................................................6图4:三季度存单净融资结构........................................................................................................................6图5: 1年期存单一二级价差事件路径..........................................................................................................6图6:大行1年期存单一二级价格及价差....................................................................................................6图7: 7月以来农行1Y存单多次率先提价...................................................................................................7图8: 1Y AAA CD-DR001季节性...................................................................................................................7图9:央行周度公开市场净投放与R001周均值........................................................................................10图10: 7D+14D逆回购余额季节性..............................................................................................................10图11:下周资金回笼情况.............................................................................................................................10图12:未来一年中长期资金到期分布........................................................................................................10图13:国债净融资进度季节性....................................................................................................................11图14:地方债净融资进度季节性................................................................................................................11图15:各机构资金净融出与周变动............................................................................................................12 图16:大行净融出余额季节性....................................................................................................................13图17:中小行净融出余额季节性...................................................