海外札记：美国经济放缓趋势兑现

报告发布日期 美国经济放缓趋势兑现 ——海外札记20260810 王仲尧执业证书编号：S0860518050001香港证监会牌照：BQJ932wangzhongyao1@orientsec.com.cn021-63326320吴泽青执业证书编号：S0860524100001wuzeqing@orientsec.com.cn021-63326320孙金霞执业证书编号：S0860515070001香港证监会牌照：BXO238sunjinxia@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫7月就业数据进一步确认美国经济进入放缓阶段，压缩美联储加息的现实空间。 7月非农数据大幅不及预期，新增就业减少2.3万人，5月和6月数据也被明显下修，进一步确认美国劳动力市场正在降温。从结构上看，就业数据可以形成三个判断。第一，非农就业增量仍在平滑磨底，当前反映的仍是经济动能逐步放缓，而非短期内快速衰退。第二，劳动力供给和需求同时收缩，因此失业率仍稳定在4.1%，就业压力尚未集中体现为失业率上升。第三，制造业就业继续小幅增加，结合制造业景气指标回升，制造业仍然保持复苏趋势，明显优于服务业表现，对经济形成一定的结构性支撑。 相较于单月数据的高低，更值得关注的是美国就业中枢正在持续下移，市场7-8月已经连续两个月下修美国经济预期，本月数据公布时美国就业中枢（3个月移动平均）降至2.0万人。数据连续低于预期并被下修，说明美国经济韧性正在减弱，市场此前对于经济保持强劲增长的预期也在逐步修正。 美国宏观风险还需等待数据确认：——海外札记202608032026-08-05美 国 政 策 公 信 力 受 质 疑 ， 市 场 继 续 “ 自治”：——2026年7月fomc点评2026-08-01通胀降温未能带动风险评价下行：——海外札记202607202026-07-27通胀上行风险进一步缓和：——2026年6月美国CPI数据点评2026-07-21 这正是我们上半年提示的风险——美国经济将在下半年由强反弹转向弱复苏，增长斜率逐步放缓。现在，这一判断已经进入兑现阶段。后续即使经济仍能维持正增长，增长动能和就业增长也将明显弱于上半年，市场对美国宏观的信心仍可能继续下降。 经济放缓也进一步压缩了美联储加息的现实空间。当前通胀风险仍然存在，但随着就业中枢快速下移，美联储已经很难在当下启动加息。在就业低位震荡的背景下，若重新加息，可能进一步放大就业和经济的下行压力。因此，7月就业数据公布后，市场对后续加息的预期明显回落，正在向我们“年内不加息”的判断靠拢。 ⚫流动性改善能够推动除美元、长期美债以及AI硬件股票外的多数资产反弹。 随着市场定价的加息预期进一步下降，宏观流动性压力开始有所缓解，上周全球多数类别资产出现普涨。美国、欧洲和多数新兴市场股市上涨，美债短端收益率回落，黄金明显反弹。风险资产和避险资产同步走强，反映市场交易的核心并非经济基本面改善，而是加息约束减弱以后，贴现率压力和流动性压力阶段性下降。因此，这轮资产上涨可以理解为加息压力下降以后的一轮流动性修复。 但是部分资产仍受到自身基本面或交易结构的约束，未能从宏观流动性改善中明显受益： 第一类资产是美元和长端美债。美元在就业数据公布后继续走弱，长端美债收益率仍在高位震荡。短端收益率回落，主要反映加息预期降温；但长端收益率并未同步明显下行，说明期限溢价等因素仍然构成约束。与此同时，美元持续走弱，说明市场对美国宏观信心下降仍在持续计入资产定价。在美元偏弱、加息压力缓解的环境下，黄金仍然具备相对有利的宏观条件。 第二类资产是全球AI硬件股票，其压力没有随流动性改善而缓解。在上周全球风险资产整体上涨的环境中，韩国股市继续跑输，周五SK海力士下跌接近5%；美国存储板块同样继续下跌，明显弱于纳斯达克指数。AI硬件在流动性改善阶段仍然逆势走弱，说明其当前主要矛盾并不在宏观流动性，而在行业自身的预期和交易结构。 宏观变量无法解决微观交易结构问题。加息预期下降能够改善整体流动性环境，并推动多数风险资产估值修复，但AI硬件仍需消化前期预期过满、持仓拥挤，以及资本开支增长和未来供给扩张等压力。在这些微观矛盾充分释放之前，板块即使出现反弹，其持续性和相对收益仍可能受到限制。 风险提示 地缘形势发展的不确定性。经济基本面大幅恶化的风险。全球央行超预期加息的风险。 目录 7月就业数据进一步确认美国经济进入放缓阶段，压缩美联储加息的现实空间..................4流动性改善能够推动除美元、长期美债以及AI硬件股票外的多数资产反弹.......................4 2.大类资产表现（2026/7/31-2026/8/7）：非农意外转负推动市场交易主线转向 “利率下行+风险偏好修复”..............................................................................6 就业....................................................................................................................................8美国7月非农：就业意外转负，失业率下降受到劳动力供给收缩影响8景气指数............................................................................................................................97月美国ISM PMI：美国制造业扩张明显加快，但价格与供应链压力仍处高位9 4.外资流向：主动外资本周小幅净流入A股和港股......................................10 港股：主动外资小幅流入港股..........................................................................................10A股：主动外资小幅净流入.............................................................................................11中概股：主动外资小幅净流入..........................................................................................11 风险提示......................................................................................................12 图表目录 图1：新增非农就业趋势回落.......................................................................................................4图2：美国经济意外指数大幅回落...............................................................................................4图3：非农数据公布后美股美债黄金上涨，美元下跌....................................................................5图4：SPX科技硬件板块表现不及SPX指数...............................................................................6图5：全球权益资产整体明显上涨，美股科技板块领涨................................................................7图6：全球利率整体回落，美国短端和长端收益率同步下行.........................................................7图7：原油大幅回落，而黄金、铜和航运价格走强.......................................................................7图8：美股行业表现呈现明显的成长占优特征..............................................................................7图9：美国经济数据日历（2026/8/1-2026/8/7）..........................................................................8图10：美国7月非农就业意外负增..............................................................................................9图11：美国制造业扩张明显加快................................................................................................10图12：主动外资净流入港股（百万美元）.................................................................................11图13：主动外资净流入A股（百万美元）.................................................................................11图14：主动外资小幅净流入中概股（百万美元）.......................................................................12 1.周观点：美国经济放缓趋势兑现 7月就业数据进一步确认美国经济进入放缓阶段，压缩美联储加息的现实空间 7月非农数据大幅不及预期，新增就业减少2.3万人，5月和6月数据也被明显下修，进一步确认美国劳动力市场正在降温。从结构上看，就业数据可以形成三个判断。第一，非农就业增量仍在平滑磨底，当前反映的仍是经济动能逐步放缓，而非短期内快速衰退。第二，劳动力供给和需求同时收缩，因此失业率仍稳定在4.1%，就业压力尚未集中体现为失业率上升。第三，制造业就业继续小幅增加，结合制造业景气指标回升，制造业仍然保持复苏趋势，明显优于服务业表现，对经济形成一定的结构性支撑。 相较于单月数据的高低，更值得关注的是美国就业中枢正在持续下移，市场7-8月已经连续两个月下修美国经济预期，本月数据公布时美国就业中枢（3个月移动平均）降至2.0万人。数据连续低于预期并被下修，说明美国经济韧性正在减弱，市场此前对于经济保持强劲增长的预期也在逐步修正。 这正是我们上半年提示的风险——美国经济将在下半年由强反弹转向弱复苏，增长斜率逐步放缓。现在，这一判断已经进入兑现阶段。后续即使经济仍能维持正增长，增长动能和就业增长也将明显弱于上半年，市场对美国宏观的信心仍可能继续下降。 经济放缓也进一步压缩了美联储加息的现实空间。当前通胀风险仍然存在，但随着就业中枢快速下移，美联储已经很难在当下启动加息。在就业低位震荡的背景下，若重新加息，可能进一步放大就业和经济的下行压力。因此，7月就业数据公布后，市场对后续加息的预期