五星校长战略升级，Q2合同负债持续增长

2026H1公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为4.28/1.72/1.50/2.22亿元、同比 增长24.44%/30.67%/24.93%/226.5%，26Q2单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为2.55/1.33/1.13亿元、同比增长19.4%/28.59%/16.23%，业绩增长主要由于公司战略升级、实施“五星校长”战略带动排课量增长；Q2扣非净利增速低于收入增速主要由于财务费用率和所得税率提升。 公司拟每10股派发现金红利12元，分红率为83.02%，股息率为4%。 从前瞻指标来看，26Q2现金流收现/合同负债为2.95/12.48亿元，同比增长27%/18%，合同负债较Q1环比微增2%。 公司2026年6月5日公告，拟向157名激励对象授予不超过308.2万份股票期权，占公司股本总额2.58%，行权价格为每股58.51元。此次激励对象为公司董事、高级管理人员及公司核心骨干人员。本次激励的股票期权行权分三个行权期，对应2026-2028年三个考核年度，解除限售比例依次为33%/33%/34%，营收与净利润二选一达标即可，现金收现目标分别为11.4/13.68/16.42亿元（同比增长21%/20%/20%）、净利润目标为3.88/4.65/5.58亿元（同比增长21%/20%/20%）。 分析判断: 五星校长战略升级，带动管理培训、管理咨询收入较快增长。分拆来看，26H1管理培训/管理咨询/其他收入分别为3.43/0.80/0.05亿元、同比增长20.06%/46.94%/30.85%。1）2026年公司全力攻坚AI相关课程、咨询与工具服务的收入突破，深度挖掘AI业务市场价值，为业务发展注入核心动能。公司首发“AI锁单大师”、“AI案例大师”、“AI伴读大师”三大智能体，全面、深度地融入企业核心业务场景中，为企业的智能化转型与确定性增长提供了强大的底层技术支撑。2）公司在提升课程质量与拓展国际导师资源方 面持续深耕。公司有效执行了“五星校长”的战略升级，提升了产品研发及服务交付质量，不仅刷新了半年度业绩历史纪录，更在核心产品《校长EMBA》的报读人数上突破了半年度历史纪录。 26Q2归母净利率增速高于毛利率主要由于政府补助增加，扣非净利率下降主要由于财务费用率和所得税率提升。26H1公司毛利率/净利率/扣非净利率为78.86%/40.12%/35.15%、同比提高1.36/1.92/0.14PCT；其中管理培训/管理咨询/其他收入毛利率分别为85.79%/52.91%/22.68%、同比提高1.46/6.36/11.00PCT；26H1销售/管理/研发/财务费用率占比为24.36%/12.11%/3.15%/-2.12%，同比下降0.14/0.28/0.11/-1.08PCT，财务费用增加主要由于利息收入减少；公允价值变动收益占比/投资净收益占比/其他收益占比/所得税占比 同比上升-1.45/0.39/3.57/1.08PCT，其他收益增长主要由于日常活动相关的政府补助增长。（2）26Q2公司毛利率/净利率/扣非净利率为80.45%/52.11%/44.43%、同比提高0.65/3.74/-1.2PCT，26Q2销售/管理/研发/财务费用率占比同比下降0.25/0.15/-0.24/-1.19PCT；其他收益提升6.16PCT、所得税占比增加2.04PCT。 合同负债稳步增长。2026H1合同负债为12.48亿元、同比增长17.8%，环比增长5.8%。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，公司26Q2现金收现和合同负债延续改善趋势，我们分析主要来自公司百校计划、客户从消费逐步挖掘制造企业、五星校长等战略逐步开始体现效果；根据公告，25年公司新建了15家分 校、预计26年达到10家；（2）中长期来看，公司在销售团队人数和人效方面均有提升空间，特别是结合AI发力。1）在人效维度，提出“每人每月一家大客户”的营销策略，推动销售伙伴实现收入增长，实现人效提升，2）人数维度，公司将AI深度融入组织，围绕“AI+营销”“AI+教学”“AI+财务”“AI+人力资源”四大场景落地应用，推出“智多行”“AI销售大师”“客户案例智能体”等内部平台，全面深化AI应用，有助于人效提升。五星战略带动校长EMBA报读人数增长，维持盈利预测，维持26-28年收入预测为9.37/10.32/11.34亿元；维持26-28年归母净利预测为3.96/4.53/5.16亿元；维持26-28年EPS为3.32/3.80/4.33元；2026年8月11日收盘价58.3元对应PE分别为18/15/13X，维持“买入”评级。 风险提示 人员流失风险；课程迭代风险；系统性风险。 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。