百年巨轮，船队升级，业务多元：油散龙头双击，招商轮船扬帆

投资逻辑 百年巨轮，船队升级，业务多元。公司承继轮船招商局百年航运基业，运力规模庞大并且持续更新换代，截至2026年7月，公司油轮运力2617.06万载重吨，VLCC运力2127.11万载重吨，均位列全球第二；2025年公司实现营业收入281.77亿元，同比增长9.2%；已形成油轮、干散货、集装箱和滚装运输等多个业务板块，2025年分别贡献收入的36.52%、31.12%、21.82%和6.00%，单一业务波动能够由其他板块形成一定对冲。 油运市场景气，公司作为全球龙头受益。在中东地区紧张的地缘局势扰动下，我们认为油运市场已产生剧变：需求端，全球石油贸易重构，补库需求叠加增产，潜在需求旺盛；供给端，在手订单大幅增长，但现役船队老龄化严重，龙头份额提升。因此，作为全球第二大油轮船东与全球第二大VLCC船东，公司将获得向上高盈利弹性：我们测算VLCC-TCE每上涨1万美元/天，税前利润增厚12.11亿元。 矿山投产，厄尔尼诺，干散货业务进入机遇期。西芒杜项目投产将提升干散货航运的运输距离；招商轮船子公司香港明华拟签署25年长期协议，成为项目重要参与方，未来持续受益；厄尔尼诺现象扰动市场，导致巴拿马运河枯水、南美矿粮供给变化及港口作业效率下降；叠加供给端运力净增长有限，而公司散运船队快速扩张，确保该业务业绩稳健且富有增长空间。 多元业务布局，平滑周期波动。公司集运业务进入业务扩展阶段，航线向东南亚、南亚及墨西哥等中长距离航线扩展，同时大规模新造船推动船队升级，在行业下行周期保持经营稳健；LNG业务方面，公司投资的64艘船舶中的61艘已锁定长约，并且将从卡塔尔能源项目获得超长周期收益；近年来新能源汽车带领中国汽车出海高速增长，作为整车出海的配套服务，我们认为公司汽车滚装外贸业务发展空间巨大。因此，我们认为公司的多业务布局有望确保经营向上，平滑周期波动。 盈利预测、估值和评级 我们预测，2026-2028年营业收入为434.54/429.17/445.19亿元，归母净利润为171.52/148.93/152.46亿元，对应EPS为2.12/1.84/1.89元，当前股价对应8.02/9.23/9.02倍PE。油运市场景气，公司作为全球龙头受益；西芒杜矿山投产，厄尔尼诺导致气候变化，干散货业务进入机遇期。公司盈利弹性大，预计后续显著受益于油、散行业景气周期，给定2026年10xPE，目标价21.24元；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 地缘政治风险、大国关系风险、市场需求下行或供需失衡风险。 内容目录 1百年巨轮，船队升级，业务多元.................................................................61.1承继百年航运基业，打造弱周期成长性航运平台.............................................61.2持续更新换代，运力规模庞大.............................................................61.3业务多元，经营稳健.....................................................................82油运市场景气，公司作为全球龙头受益...........................................................92.1需求：全球石油贸易重构，补库需求叠加增产，潜在需求旺盛.................................92.1.1地缘冲突导致绕行，航距变长.......................................................92.1.2OECD国家库存处相对低位，有较大补库潜力.........................................102.1.3石油持续增产，或为长期利好......................................................122.2供给：在手订单大幅增长，但现役船队老龄化严重，龙头份额提升............................132.2.1市场需求旺盛，新签订单大增......................................................132.2.2市场有效供给下滑，船舶老龄化严重................................................152.2.3寡头控盘叠加制裁加码，加剧供给紧张..............................................162.3油运业务提供向上高盈利弹性............................................................163矿山投产，厄尔尼诺，干散货业务进入机遇期....................................................183.1西芒杜铁矿投产，需求具备长期确定性....................................................183.2厄尔尼诺现象持续增强，航运有效供给阶段性收缩..........................................203.2.1巴拿马运河：由水位约束转化为隐性运力去化........................................203.2.2南美贸易：铁矿石偏阶段性扰动，粮食呈现区域分化..................................213.2.3港口效率：天气因素导致系统运转滞涩..............................................223.3市场运力与在手订单运力相当，供给端运力净增长有限......................................233.4散运船队快速扩张，业绩稳健且不失弹性..................................................244多元业务布局，平滑周期波动..................................................................244.1集运航线扩张，船队升级，下行周期显韧性................................................244.2双轮驱动，船队交付，LNG业务贡献稳定增量..............................................264.3乘自主品牌出海东风，迎滚装业务发展....................................................275盈利预测和投资建议..........................................................................286风险提示....................................................................................30 图表目录 图表1：公司发展历程..........................................................................6图表2：公司股权结构..........................................................................6图表3：公司自有船队规模变化情况（艘）........................................................7 图表4：公司截至2026年7月底的船队更新情况...................................................7图表5：公司截至2025年底的自有船队结构.......................................................7图表6：招商轮船油轮运力全球第二（截至2026.7，百万DWT）......................................8图表7：招商轮船VLCC运力全球第二（截至2026.7，百万DWT）.....................................8图表8：招商轮船收入结构（亿元）..............................................................8图表9：招商轮船营收占比情况..................................................................8图表10：招商轮船毛利润结构（亿元）...........................................................8图表11：招商轮船部分业务毛利率情况...........................................................8图表12：VLCC运价创新高（美元/天）............................................................9图表13：霍尔木兹海峡通行受限.................................................................9图表14：中东通过替代管道改道延布港出口.......................................................9图表15：延布港原油出口量激增.................................................................9图表16：被胡塞武装袭击的沙特油轮Encelia航线................................................10图表17：美伊冲突导致市场吨海里需求被大幅推升................................................10图表18：油运运距预测........................................................................10图表19：历史原油库存与油价表现存在较为显著负相关性..........................................11图表20：受危机影响，OECD国家正在消耗原油库存（百万桶，预测时间：2026年7月7日）...........11图表21：海上浮仓库存持续下降................................................................11图表22：美国战略原油库存急剧减少，已达警戒水位(亿桶).......................................11图表23：日本原油库存一度达到历史最低点(亿升)...............................................11图表24：韩国原油库存处于历史低位(千公吨）...................................................12图表25：印度原油库存断崖下滑(