2026年下半年创新药行业前瞻：景气回升与信用分化并行，价值驱动加速行业洗牌

景气回升与信用分化并行，价值驱动加速行业洗牌 工商部|肖尧、王雅倩 2026年6月9日 摘要 当前，我国创新药行业在需求端，刚性增长与支付能力改善形成正向循环，医保加速准入与 商 保 目 录 落 地 共 同推 动 以 价 换 量持 续 兑现 。 供 给 端，上 市 新药 数 量 、BD（BusinessDevelopment，商务拓展）出海总金额及研发管线规模均创历史新高，CXO新签订单持续回暖，研发生产保持高度活跃。政策端，自主定价新机制落地，全链条支持措施进入精细化执行阶段，为行业发展提供制度支撑。信用端，多数企业杠杆较低、流动性相对充裕，信用风险整体可控；但部分中游企业营运效率偏低、再融资持续收紧，叠加海外监管不确定性或将引发尾部主体信用风险。多重因素影响下，预计2026年下半年，行业景气度将保持回升态势，延续“价值驱动、分化加速”格局。 一、行业属性界定与逻辑解构 1.1行业分类与属性界定 1.1.1需求端属性 创新药行业的需求端属性表现为临床需求驱动下的刚性增长与支付能力约束并存，二者的互动呈现出动态博弈的特征。 所谓刚性增长，源于疾病治疗的不可替代性：恶性肿瘤、罕见病、自身免疫性疾病等危重病症缺乏有效根治手段，创新药往往成为延长生存期、改善生活质量的唯一或最优选择。同时，人口老龄化进程加速、疾病谱向慢性复杂化演变，使得临床对新机制、新靶点药物的需求持续攀升。这种刚性的底层逻辑在于生命健康的伦理优先性，面对明确的治疗获益，需求往往缺乏短期价格弹性。然而，刚性增长并不等同于无限扩张。支付能力构成了现实约束条件：一方面，医保基金的收支平衡决定了公共支付天花板，创新药的高定价与医保“保基本”的定位之间存在天然张力；另一方面，患者自费部分受家庭可支配收入与风险分担机制的制约。当支付能力不足时，部分刚性需求会被抑制或推迟，表现为有需求无市场的困境。因此，支付能力的提升，如医保谈判降价纳入、商业健康险覆盖扩大、患者援助项目普及，能够释放被压抑的临床需求，将潜在刚性转化为实际用药，进而刺激研发端的持续投入。反之，若支付能力长期滞后于刚性增长的速度，则会造成创新药可及性断裂，倒逼企业调整定价策略或退出特定市场。因此，创新药需求并非单向度的“刚需膨张”，而是在临床必要性与经济可承受性的持续平衡中呈现非 线性演进。 1.1.2供给端属性 创新药行业的供给端属性表现为技术密集与资本密集型深度耦合，创新药供给端本质上是在技术规律与资本逻辑的交织中，实现产能与创新的动态平衡。 技术密集体现在药物研发链条的多学科交叉性，从靶点发现、化合物筛选到临床试验和工艺放大，每个环节均依赖分子生物学、药物化学、临床医学等前沿知识的融合，且成功率较低。而资本密集则源于研发周期长、单药平均投入高以及大规模生产设施与质控体系的高昂建设成本。二者的互动逻辑表现为技术决定资本的需求规模，资本反哺技术的实现路径。具体而言，技术的高度不确定性催生了高强度的资本需求，从靶点验证到临床试验再到GMP（GoodManufacturingPractice，药品生产质量管理规范）生产，任一环节失败都会导致资本沉没。这一特性使得创新药供给天然依赖风险投资、资本市场融资或大型药企的持续资金注入。反过来，资本的充足程度直接影响技术选择的广度与深度，当资本充裕时，企业可以同时布局多项新型技术；当资本收缩时，研发管线被迫聚焦于成熟靶点或后期项目，前沿技术探索受到抑制。这种耦合关系塑造了创新药供给的基本格局。一是形成显著的规模门槛，缺乏持续融资能力的中小企业难以完成全链条研发；二是供给节奏与资本周期高度同步，资本繁荣时，临床试验申请激增，反之则行业进入调整；三是技术突破引发资本重配，如基因编辑等平台技术成熟时，大量资金涌入加速该领域供给释放。 1.1.3产业链分析 创新药行业处于产业链的中游，是技术价值创造的枢纽，上游为其提供效率赋能与风险分担，下游通过支付与使用行为完成价值变现与反馈迭代。 创新药行业处于产业链中游的研发制造环节，上游为原料药、中间体及医药外包（CXO，包括CRO、CMO、CDMO）等服务商，下游对接医院、药店、医保及患者终端。上下游与中游之间形成双向传导与风险共担的关联体系。上游通过专业化分工为中游赋能，将研发生产的部分环节外包，帮助创新药企降低固定成本、缩短周期。原料药与中间体的质量稳定性直接关系中游合规风险，同时，中游对纯度、工艺的高标准倒逼上游技术升级，研发管线的扩张也为上游带来持续订单。下游对中游构成市场验收机制，医院处方决定临床落地速度，医保谈判结果影响放量规模，患者支付能力与依从性验证药物商业回报。中游需根据医保准入规则、临床用药反馈，反向调整定价、推广及研发方向。下游未满足的临床需求（如耐药性、罕见病）则向上传导，引导中游新靶点、新适应症的开发方向。 1.1.4周期属性 在融资周期、创新周期与商业化周期的共同作用下，创新药行业的周期属性体现为强周期波动与结构性成长的双重叠加。 融资周期方面，融资宽松期，资金大量涌入早期研发，推高估值与管线数量；融资紧缩期， 企业现金流承压，研发被迫收缩或延期。这一周期直接传导至创新周期，融资充裕时，企业可同时推进多个高风险靶点及新模态药物；融资收紧后，管线迅速向成熟靶点、后期项目聚焦，前沿探索放缓。创新周期反过来也驱动融资热度，技术突破会吸引资本集中配置，形成技术爆发、资金涌入、管线拥挤、估值泡沫、资本退出的循环。商业化周期则构成价值兑现的最终环节。一方面，药品成功上市并实现销售放量能够产生稳定的现金流，增强企业内生研发投入能力，同时向资本市场传递积极信号，降低后续融资成本，吸引更多长期资本布局；另一方面，商业化周期存在滞后性，从获批到医保准入、销售放量通常需要数年，导致前期研发投入难以及时转化为财务回报，现金流压力加剧了企业在融资紧缩期的脆弱性，可能迫使管线收缩或创新放缓。整体来看，三重周期叠加使创新药行业呈现强周期性波动，但其底层存在结构性成长逻辑。人口老龄化、疾病慢性化及技术迭代推动需求长期向上。周期波谷出清落后产能，波峰实现技术跃迁与产业升级，推动价值中枢在“繁荣-出清-再繁荣”循环中持续抬升。 1.2政策与外部环境扫描 近年来，我国创新药行业政策体系不断完善，顶层设计与地方配套协同发力，从产业全链条支持、价格形成机制改革、出海环境应对、前沿技术方向引导等方面，形成了多维度、系统化的政策支撑格局。 产业政策方面，2024年7月，国务院常务会议审议通过的《全链条支持创新药发展实施方案》确立了顶层设计框架，统筹价格管理、医保支付、商业保险与投融资等政策，着力优化审评审批机制。2025年7月，国家医疗保障局与国家健康卫生委员会联合印发《支持创新药高质量发展的若干措施》，提出5方面16条举措，覆盖研发、准入、临床使用和支付全链条。政策出台后，各省市积极响应，北京将创新药临床试验审批时限从60个工作日压缩至30个、药品补充申请审评时限从200个工作日压缩至60个；上海推出九大类28条重点支持措施；重庆提出到2027年力争创新药总数达10个的目标，并在临床试验、注册、融资等环节给予全程支持。一系列政策的落地，标志着创新药产业支持已迈入精细化执行阶段。 价格形成机制方面，2026年4月国务院办公厅印发的《关于健全药品价格形成机制的若干意见》确立了“自主定价+社会监督和同行评议”的新机制，要求企业综合临床价值、市场供求、竞争格局和社会承受能力等因素自主合理定价，并对新上市药品区分高水平创新药、改良新药、通用名药等情形分别予以政策支持和引导。对创新程度高、临床价值大的高水平创新药，支持在上市初期制定与高投入、高风险相符的价格，并保持一定时期内的价格稳定。这一制度变化赋予了企业更大的定价自主权，有助于更合理体现创新药的长期价值，但也对企业定价沟通与社会监督提出了更高要求。 国际贸易与出海环境方面，FDA（美国食品药物管理局）审评提速与中美地缘政治收紧正协同重塑跨境BD与海外临床格局。一方面，FDA于2025年推出的国家优先审查国家优先审查券计划（CNPV）可将部分药品审评周期从10～12个月压缩至1～2个月，提升创新药上市效率；另一方面，美国拟立法限制FDA采纳中国临床数据，并暂停部分中美细胞疗法试验许可， 推高研发壁垒。在此矛盾下，以License-out为代表的知识产权授权模式能有效规避关税风险，成为当前主流出海路径；但临床数据准入的门槛上升，正倒逼中国药企探索多元化策略，缓解单一市场数据准入风险。 技术变革方面，工信部等七部门印发的《医药工业数智化转型实施方案》明确推进人工智能向医药全产业链深度赋能；细胞与基因治疗领域，国务院发布《生物医学新技术临床研究和临床转化应用管理条例》，确立了“技术+药品”双轨并行的监管体系；小核酸药物方面，国家药品监督管理局已实施60日默示许可制，多个基因治疗和核酸产品取得默示许可并开展临床试验。 1.3景气驱动因子与传导路径分析 创新药行业的景气传导遵循从宏观资金面到终端商业化的清晰链条，各环节互为因果、逐级推进。 宏观利率与融资环境的改善是整个链条的初始驱动力。当利率下行、资本市场流动性趋于宽松时，Biotech的融资成本降低，一级市场风险偏好回升，使其获得充裕现金流来维持并扩张在研管线。融资回暖随即转化为对外包研发生产服务的采购意愿，由于轻资产的Biotech倾向于将非核心环节委托给专业CXO以加速资产开发，CXO企业新增订单随之增长。随着订单按项目节点逐步执行交付，临床CRO依据完工进度确认收入，增强了CXO承接更复杂后期项目的能力。在资金与外部研发服务的双重支撑下，创新药企能够更稳健地推动管线从早期探索迈向关键临床阶段，有效减少因资金中断而导致的管线搁置。顺利推进至后期阶段的产品随之提交新药上市申请，获得监管部门批准后，形成商业化放量。放量带来的销售收入一方面反哺企业 持续研发，另一方面也验证了创新药的临床与市场价值，形成正向循环。整体来看，从利率松绑到终端销售兑现环环相扣，融资环境的持续改善是撬动这一链条运转的前提条件，而任何一个环节的阻滞都会影响景气传递的效率。 二、行业景气度追踪与周期定位 2.1需求侧景气度 2025年，我国创新药需求端景气度较高；医保加速覆盖推动以价换量，肿瘤、自免、代谢等领域终端药品销售稳步增长，Biotech收入分化但整体提升，BD出海与CXO订单创新高，临床价值驱动需求持续释放。 2021年以来，我国创新药市场需求遵循“医保加速覆盖、价格大幅降低、处方量快速攀升、多元需求分化”的演变路径。根据国家医疗保障局（以下简称“国家医保局”）数据，自2018年国家医保局成立以来，累计已有700余种创新药通过谈判纳入医保药品目录，其中80%的创新药能够在上市后两年内进入目录。2026年新版目录新增114种药品，其中1类创新药达50种，覆盖ADC、双抗、siRNA等前沿技术路线，新增药品数量与创新药占比均创历年新高。医保谈判平均降价超63%，以价换量的逻辑深化了创新药的市场可及性，行业正从价格竞争转向价值竞争，创新药的发展逻辑不再取决于上市数量，而取决于是否具备真实、差异化、可持续的临床创新价值。 根据米内网数据，终端用药需求方面，肿瘤领域创新药需求较大，2024年，我国抗肿瘤和免疫调节剂（化药+生物药）三大终端六大市场销售规模超过2,000亿元；2025上半年，我国三大终端六大市场销售额超过8,400亿元,其中抗肿瘤和免疫调节剂占化药及生物药大类的比重超过20%，销售规模同比增长7.44%。自身免疫领域，2024年中国三大终端六大市场免疫抑制剂（化药+生物药）销售额超330亿元，同比增长约9%；2025年一季度超过90亿元，同比增长约7%。随着自免生物制剂不断纳入医保覆盖，预计生物制剂渗透率将持续提升。代谢领域，近年来中国公立医疗机构终端糖尿病化药销售额呈上涨态势，2024年，销售规模接近300亿元，同比增长11.19%；2025年前三季度，销售额超过230亿元，同比增长3.79%。