华创医药投资观点&研究专题周周谈·第186期 加速准入欧美市场，胰岛素出海进入新阶段

华创医药行业研报总结

第一部分：板块观点和投资组合

整体观点和投资主线

• 创新药：中国创新药研发投入和产出快速增长，成为全球重要参与者。海外授权金额持续增长，推动中国创新药进入全球市场。行业进入“创新驱动”时代，形成传统药企与新兴力量并进格局。建议关注百利天恒、百济神州、恒瑞医药等。
• 医疗器械：
  • 高值耗材集采压力缓和，创新驱动产业持续发展。建议关注春立医疗、迈普医学等。
  • 医疗设备招投标规模恢复性增长，出海前景广阔。建议关注迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗等。
  • IVD板块政策扰动出清，出海深入加强本地化布局。建议关注迈瑞医疗、新产业、安图生物等。
  • 低值耗材头部厂商通过产品线迭代升级构建发展新动能，并均在海外有产能规划。建议关注英科医疗、维力医疗等。
  • AI医疗、脑机接口等新兴技术有望带来行业变革。
• 药品产业链（CXO+原料药）：
  • CXO：海内外投融资回暖，国内订单增速良好，有望传导至业绩端。建议关注药明康德、药明生物等。
  • 原料药：多数品种价格企稳，高端市场放量+一体化整合+出海+成本领先型CDMO拓展，头部公司业绩有望持续爆发。建议关注华海药业、天宇股份等。
• 生命科学服务：行业需求回暖，国产替代深化和海外拓展拉动板块收入增长。盈利能力持续提高，细分龙头盈利释放弹性大。建议关注毕得医药、华大智造、药康生物等。
• 中药：行业基本面有望逐步恢复，复苏节奏依次为院内中药>四类药>OTC普药>高值消费中药。政策方面，供给侧持续出清，第四批中成药集采规则宽松，基药目录工作持续推进。渠道端院外药店同店有望转正，院内基药带来市场增量。推荐关注基药增量方向、稳健的红利方向以及消费复苏方向。
• 药房：药店板块三重底已出现，基本面同店改善趋势明显，政策趋暖，估值回到历史低位。短期看头部同店回正并逐季改善，并购重组成为2026-27主旋律提升业绩预期。中期看门店调改加速激活单店活力，长期看行业格局优化、长护险等增量政策带来长期增量流量。推荐关注益丰药房、大参林、老百姓等。
• 医疗服务：医改政策负面影响接近出清尾声，宏观消费环境回暖，医疗服务板块有望重回中长期增长轨道。商保+自费医疗扩容，为民营医疗带来更多差异化竞争优势。建议关注通策医疗、爱尔眼科、普瑞眼科等。
• 血制品：十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张。行业中长期成长路径清晰，各公司业绩有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。

本周关注：加速准入欧美市场，胰岛素出海进入新阶段

• 国产企业胰岛素海外准入提速：东宝和甘李在新兴市场国家获得多个制剂批件，东阳光药和通化东宝胰岛素在欧美市场获得FDA批准。
• 欧美市场仍为全球胰岛素最大市场：美国胰岛素市场规模庞大，2025年甘精胰岛素、门冬胰岛素、赖脯胰岛素市场规模合计约43.4亿美元。欧洲地区糖尿病患者达6560万人，2025年胰岛素销售额约20.2亿美元。
• 诺和诺德、礼来降低胰岛素战略定位，原研替代空间大：诺和诺德、礼来逐步退出胰岛素市场，为国产胰岛素企业带来替代机会。Biocon和东阳光药甘精胰岛素在美国市场取得较好份额。
• 发展中国家蓝海市场，市场替代机会巨大：拉美、中东非、东南亚等地区胰岛素市场规模可观，预计2030年将达到22.94亿美元。中国胰岛素企业对其进行替代的机会巨大。
• 从巴西市场看国产胰岛素机会：巴西胰岛素市场长期依赖进口，甘李药业与巴西政府合作推动胰岛素本土化生产，项目结束时达到7000万瓶的年产供应能力。

创新药：加科思——pan-KRAS抑制剂价值重估空间大

• pan-KRAS抑制剂JAB-23E73：与阿斯利康达成合作，全球研发进展加速，临床数据显示安全性良好。
• tADC：以KRAS抑制剂为payload，开辟靶向治疗新范式。平台首个临床候选药物EGFR G12DitADC目前已确定PCC，计划于2026H2提交IND。
• iADC：以STING激动剂为payload，布局肿瘤免疫2.0。平台首个临床候选药物HER2-STINGiADC前已确定PCC，计划于2026H2提交IND。
• KRAS G12C抑制剂戈来雷塞：首个适应症2L+ NSCLC已获批上市，适应症积极拓展中。
• 投资建议：预计公司2026-2028年营业收入分别为6.70、4.93和4.55亿元；归母净利润为4.17、2.34和1.67亿元。给予公司整体估值92.22亿港元，对应目标价为11.65港元，维持“强推”评级。

医疗器械：产品创新和出海，行业有望迎来业绩和估值双修复

• 高值耗材：集采压力缓和，创新驱动产业持续发展及价值重估。建议关注春立医疗、迈普医学等。
• 医疗设备：招投标规模恢复性增长，技术升级与国际化双轮驱动。建议关注迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗等。
• IVD：政策扰动逐步出清，出海深入加强本地化布局。建议关注迈瑞医疗、新产业、安图生物等。
• 低值耗材：产业升级+全球化布局，提升综合竞争力。建议关注英科医疗、维力医疗等。
• AI医疗、脑机接口：新兴技术有望带来行业变革。

港股医疗器械：时代天使——本土崛起，出海破局

• 国产隐形正畸龙头：国内市场案例数份额反超隐适美，海外市场快速增长。2024年海外市场案例已达约14.07万例，同比增长326%。
• 关键问题1：国内业务成长性：国内隐形正畸业务仍有较大成长空间，青少年/儿童市场和基层市场是后续重要方向。
• 关键问题2：出海能到达什么高度：全球市场数倍于国内，打开成长天花板。公司拥有全方位竞争优势赋能出海征程，全球案例数份额从2022年的4.5%提高至2025年的10.1%。中性条件下，预计2033年公司收入可达到16亿美金左右，经营利润可达到2.8亿美金左右。

生命科学服务：周期向上，盈利弹性释放

• 板块周期上行，盈利释放具有较大弹性：经过行业调整，供给侧出清，集中度提高，毛利率企稳回升。板块单季度收入同比从2024Q4开始转正，盈利能力持续提高。
• 行业需求回暖：海外与国内生物医药投融资均有回暖迹象，行业需求有所复苏，整体趋势向好。
• 国产替代与出海依旧是大趋势：国产替代进程有望持续推进，海外市场空间更为广阔。
• 建议关注：毕得医药、华大智造、药康生物等。

医药消费：重点关注中药及医疗服务相关机会

• 【药房】：供给优化，政策驱暖，有望修复。推荐关注益丰药房、大参林、老百姓等。
• 【中药】：基本面见底，有望否极泰来。推荐关注基药增量方向、稳健的红利方向以及消费复苏方向。
• 【医疗服务】：看好具备全国化扩张能力优质标的。建议关注通策医疗、爱尔眼科、普瑞眼科等。

医药工业：看好原料药板块拐点向上

• 建议关注：重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业。
• 专利悬崖下，关注重磅慢病产品的增量：建议关注天宇股份、同和药业。
• 向下游制剂端延伸：建议关注华海药业。
• 横向拓展CDMO：建议关注普洛药业、天宇股份等。

投资组合精选

• 维持推荐：维力医疗、振德医疗、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、普门科技、春立医疗、海泰新光、金域医学、新产业、新华医疗、迈普医学、三诺生物、九安医疗、鱼跃医疗、联影医疗、归创通桥、爱博医疗、可孚医疗、和黄医药、信达生物、乐普生物、荃信生物、诺诚健华、信立泰、苑东生物、卫信康、恩华药业、京新药业、恒瑞医药、同和药业、仙琚制药、华海药业、天宇股份、昂利康、健友股份、司太立、普洛药业、康龙化成、凯莱英、固生堂、毕得医药、易瑞生物、九洲药业、普蕊斯、微泰医疗、通策医疗、药明合联、加科思、羚锐制药。

第二部分：行情回顾板块观点和投资组合

• 本周行情回顾：中信医药指数上涨6.11%，跑赢沪深300指数3.79个百分点。本周跌幅前十名股票为健帆生物、惠泰医疗、大参林等。

第三部分：行业和个股事件

• 行业热点：恒瑞医药公布瑞普泊肽注射液头对头司美格鲁肽治疗2型糖尿病的Ⅲ期临床研究顶线结果；艾佩迪生物完成1.15亿美元B轮融资；美国FDA批准Moderna的mRNA流感疫苗mFlusiva；中科奥格完成超过2亿元A3轮融资。

风险提示

• 集采力度超预期；创新药谈判降价幅度超预期；医院门诊量恢复低于预期。

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