西部证券晨会纪要20260805：战略看多港股互联网

证券研究报告2026年08月07日 晨会纪要 核心结论 分析师 周颖S0800520080003zhouying@research.xbmail.com.cn 【策略】资产的信号（20260805）：战略看多港股互联网 我们5月上旬判断美元指数易上难下，港股可能遭遇“最后一跌”。当前我们认为美元指数或易下难上，港股或已具备战略做多的基础。我们认为AI叙事重心正从北美迁移到中国，从硬件迁移到应用，战略看多港股互联网。 【证券Ⅱ】证券瞭望系列三：国际业务专题上：券商出海的契机、路径与成果 中资券商国际化迎来三方面重要发展机遇：1）近年来资本市场双向开放由市场准入开放逐步转向制度型开放；2）企业境外融资、海外投资及居民全球资产配置需求不断增长，推动跨境金融服务需求扩容。3）在国内传统业务盈利空间收窄、行业ROE中枢下移背景下，国际业务逐渐成为券商突破增长瓶颈、打造第二增长曲线的重要方向。 风险提示：跨境资本市场改革进度不及预期、境外资本市场波动风险、监管政策及合规风险。 【总量】总量月报第12期：聚焦政治局会议：逆周期调节加力，增量政策可期 7月政治局会议要求，高度重视经济运行中的困难挑战，宏观政策发力提效，加大逆周期调节力度。稳定投资、贸易平衡或为两大重点。全球主流央行暂缓7月加息，但加息周期远未终结。增量政策蓄势，10年期国债利率下行或受阻。二季度AI极致抱团之后，三季度将再平衡到涨价顺周期。情绪指数高位回落，资金面转弱但盘面仍具韧性。会议延续“稳增长、防风险”主基调，提升资本市场韧性与信心。 【固定收益】8月信用月报：上半年银行理财市场运行特征如何？ 8月大概率延续低利差、结构分化，进入供需再平衡阶段。资金面总体均衡，政府债供给或阶段性加大波动；城投融资约束强化，高等级存量受资产荒支撑，弱资质再融资与分层压力上升；理财增长通常偏弱，但买债不宜线性外推，高等级中短端需求仍在。策略上难见利差系统性走阔，宜坚持高等级、中短久期、流动性优先，可逢供给冲击与利率调整把握再配置窗口。 晨会纪要 【策略】资产的信号（20260805）：战略看多港股互联网 我们5月上旬判断美元指数易上难下，港股可能遭遇“最后一跌”。当前我们认为美元指数或易下难上，港股或已具备战略做多的基础。我们认为AI叙事重心正从北美迁移到中国，从硬件迁移到应用，战略看多港股互联网。 1、全球AI叙事重心切换到中国，战略看多港股互联网 我们在今年5.11《港股会有“最后一跌”吗？》中提示：5-6月美元指数不具备明显回落的条件，港股可能会有“最后一跌”。当前我们判断：美元指数易下难上，港股已具备战略做多的基础。同时，当前全球AI的叙事也正在从北美链切换到国产链，从算力端切换到应用端，港股互联网的上行空间有望打开：（1）中国AI链的景气开始追赶北美链；（2）全球AI叙事重心从硬件切换到应用；（3）AI硬件资金抱团松动，更容易流向低估值港股。 2、美元指数易下难上，港股上涨的空间有望打开 港股的外资占比接近6成，因此港股对海外流动性很敏感，历史上港股走势和美元指数高度负相关：（1）美元指数上行时，资金会从全球回流美国，港股大概率会调整；（2）美元指数下行时，资金会从美国流向全球，港股有望受益。美元指数构成中接近60%是欧元，因此美国经济相对欧洲走弱or美国货币政策相对欧洲更加宽松，都会增加美元指数的下行风险，并有望打开港股的上行空间—— （1）美国AI投资持续遭受质疑，美国经济增长预期可能回落，会拖累美元指数；（2）6月欧央行加息落地，而美联储连续维持利率不变，美联储相对更加宽松的货币政策也会拖累美元指数；（3）上周末特朗普再次TACO，全球避险情绪回落也会拖累美元指数；（4）美元的非商业头寸仍是多头，仅此指标支撑美元指数。 同时，7月美联储议息会议上，沃什“名鹰实鸽”的态度，正在削弱其“缩表重塑美元信用”的预期，导致市场开始担忧“去美元化”进程可能重启，这也会拖累美元指数。 3、AI景气锚地迁移：从北美链到国产链 得益于AI的先发优势，美国更早形成AI“资本-算力-模型-应用”的产业闭环。本轮全球科技股行情的景气锚地主要由美国的AI资本开支定义。当前国产高性价比模型，不仅正在挤压美国高价模型，也能够弥补国产算力性能不足的短板。这导致美国的AI资本开支持续性进一步遭受质疑，而中国AI产业有望进入加速发展阶段，故我们认为全球科技股的景气锚地有望从美国转移到国内。 4、AI叙事重心迁移：从算力硬件到AI应用 港股互联网从25Q4开始调整，主要遭遇了双重利空：（1）外卖大战“内卷”。但截止今年一季度利空或已消化完毕；（2）AI高投资但回报高度不确定。我们认为港股互联网5月以来的下跌很大程度上可能是受到AI硬件涨价的挤压，但6月下旬开始反转，AI硬件投资最终需要通过应用平台链接到消费者，AI硬件与应用的叙事开始收敛：掌握流量入口的港股互联网平台值得重点关注。此外，港股互联网还具有消费属性，有望受益于下半年国内潜在的消费复苏。 5、抱团资金开始松动：港股互联网或是全球价值洼地 西部证券2026年08月07日 7月全球（包括A股）的AI硬件抱团行情出现明显松动。我们在今年7.27《一鲸落，万物生？》中指出，AI流动性“黑洞”虹吸的各类资金，有望至少阶段性释放到其他方向。我们判断：港股互联网，无论是从估值水位、指数位置还是从资金吸引力等角度来看，或是全球价值洼地，有望承接从AI硬件中流出的资金。 6、大类资产展望 国内股市：指数底部或已确认，结构上继续关注AI+涨价“牛市杠铃”：PPI链的有色/化工/医药；CPI链的地产/白酒等；AI链的国产算力/港股互联网。 国内债市：市场资金面预期偏宽，但如果利率下行过快可能引发流动性调控，现阶段可关注经济数据变化适当做降息交易，而在利率回升后再做配置。 海外股市：全球流动性紧缩预期有望缓和，美股指数风险可控，但AI硬件股可能延续高震荡。 海外债市：美联储加息预期缓和难以对冲长期通胀风险和美债信用风险带来的长债利率上行压力，10年期美债利率下行空间有限。 大宗商品：特朗普TACO有望带动地缘局势缓和，油价或将回落，黄金短期受益于美联储加息预期降温，中长期可能受益于“去美元化”进程重启。 外汇：美元指数易下难上，国内出口的景气有望支撑人民币有望保持稳步升值态势。 风险提示：全球宏观数据超预期变化，海外地缘局势超预期变化，技术进步与应用落地节奏变化等。 分析师：曹柳龙（S0800525010001）caoliulong@research.xbmail.com.cn;分析师：毛君杰（S0800524100007）maojunjie@research.xbmail.com.cn;联系人：缪一宁（19921876895）miaoyining@research.xbmail.com.cn 晨会纪要 【证券Ⅱ】证券瞭望系列三：国际业务专题上：券商出海的契机、路径与成果 1、券商出海契机：在资本市场高水平开放持续推进背景下，中资券商国际化迎来三方面重要发展机遇：1）近年来，监管持续完善跨境业务制度体系，资本市场双向开放由市场准入开放逐步转向制度型开放，为券商国际化提供政策基础；2）企业境外融资、海外投资及居民全球资产配置需求不断增长，推动跨境金融服务需求扩容。3）在国内传统业务盈利空间收窄、行业ROE中枢下移背景下，国际业务逐渐成为券商突破增长瓶颈、打造第二增长曲线的重要方向。头部券商香港子公司ROE远超集团，国际业务发展为集团盈利能力提升提供关键支撑。 2、资本实力强化和盈利能力提升：随着国际业务向资本中介、衍生品及机构交易等重资本方向发展，香港子公司资产负债表能力成为竞争关键。2025年，中金香港净资产达到308亿元，位居行业首位；中信证券国际由于杠杆水平较高，总资产规模领先。在行业加速向国际子公司增资、境外平台资本实力不断增强的背景下，头部香港子公司盈利能力快速提升：2021—2025年，中信证券国际、华泰金控、广发香港净利润复合增速分别达到78.9%、31.3%和183.1%，资本补充效应持续向盈利端释放。 3、券商出海业务经营情况：财富管理、跨境投行及机构交易共同构成国际化增长空间。（1）投行业务方面，香港资本市场回暖及中资企业融资需求增长推动跨境投行业务扩容。中资券商已成为香港股权融资核心参与者，2025年中资机构IPO承销市场份额达到77%，中金香港、中信证券国际等头部机构项目储备优势明显。在债券融资领域，离岸人民币债券市场快速扩容，2018—2025年发行规模复合增速达到42.6%。2025年中资机构在中资离岸债承销市场份额达到74.1%，中金公司、中信证券、国泰海通进入前十大承销商。（2）机构交易方面，FICC及权益衍生品成为中资券商提升资本中介能力的重要方向。FICC业务主要聚焦信用债做市，当前22家南向通做市商中仅有中金公司、中信证券、国泰海通及华泰证券4家中资券商的子公司入选。权益衍生品方面，香港牛熊证、衍生权证等结构性产品市场成熟，当前全市场16家合资格发行商中，中资券商仅中国银行、中信证券、国泰海通及华泰证券的香港子公司获得发行资格。（3）财富管理方面，传统经纪业务市场集中度持续提升，南向资金持续增长趋势下，跨境资产配置成为在香港子公司财富管理业务的重要业务增量，依托于港股通、债券通、互换通等互联互通机制快速发展，其中中信证券、国泰海通、华泰证券、中金公司已覆盖主要跨境业务渠道，具备综合服务能力。 风险提示：跨境资本市场改革进度不及预期、境外资本市场波动风险、监管政策及合规风险。 分析师：孙寅（S0800524120007）sunyin@research.xbmail.com.cn;分析师：陈静（S0800524120006）chenjing@research.xbmail.com.cn 晨会纪要 【总量】总量月报第12期：聚焦政治局会议：逆周期调节加力，增量政策可期宏观经济：加大逆周期政策力度 7月30日中共中央政治局召开会议，决定今年10月在北京召开二十届五中全会，并分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议要求：高度重视经济运行中的困难挑战，宏观政策发力提效，加大逆周期调节力度；财政政策加快支出和债券资金使用，货币政策适时调整；挖掘服务消费潜力，扩大国内需求；加快现代化产业体系建设，深入实施“人工智能+”行动；房地产政策以稳为主；提升资本市场韧性和信心。我们预计，3季度将加快落实已经安排的各项政策措施，尤其是财政政策。如果内需持续偏弱，后续逆周期调节力度可能进一步加大。 国内政策：稳定投资、贸易平衡或为两大重点 7月中央政治局会议肯定了我国经济动能向新、结构向优的发展态势，同时提出“要高度重视经济运行中的困难挑战”。“十五五”开局之年，国内经济经济运行处于合理区间。但固定资产投资（不含农户）同比下降5.7%，其中，新旧动能增速出现明显分化；社会消费品零售总额同比增长1.3%，较去年5%的增速有所回落。对于新旧动能转换及投资、消费领域一系列问题，本次会议均有相关政策部署，体现出高度的问题导向，整体看来政策思路可以概括为“强调政策务实提效、推动新旧动能转换、供需两端协同发力、促进贸易平衡发展”，后续政策工具落地可期。 根据内循环和外循环两大工作方向，我们对年内政策做出如下预判：内循环方面，以稳投资为主线；外循环方面，积极推进贸易平衡。 海外政策：全球主流央行暂缓7月加息，但加息周期远未终结 7月全球主要央行整体进入政策观察期。6月全球主流央行开启紧缩收尾窗口，日本央行、欧洲央行均落地加息；进入7月，全球主要央行普遍转向观望、集体选择按兵不动。7月23日，欧央行率先召开议息会议，决议维持核心政策利率不变。当地时间7月29日，美联储宣布维持联邦基金利率目标区间3.5%-3.75%不变；紧随其后，日本央行于7月31日议息会议上维持现有政策利率水平。 而展望未来，我们认为后续走向核心取决于几大动向：一是中东地缘局势，若冲