村田制作所(6981.T)维持买入评级 近期回调后上行空间充足

Murata (6981.T) 维持买入 - 近期回调后仍有大量上涨空间 中信的观点 我们维持买入评级，但将目标价从15,000日元下调至11,000日元，这反映了我们对估值假设的调整（包括风险溢价从3.0%上调至3.3%），尽管我们上调了盈利预测。股价在市场对AI服务器相关业务的预期调整以及公司上调预期符合市场预期后，继续修正。然而，我们认为公司考虑将成本转嫁给某些分销商以及进行价格调整是新的积极因素。虽然我们短期内看不到太多催化剂，但我们对通过上述转嫁实现可持续增长以及AI服务器相关权重增加的看法保持不变，并且我们认为该股票相对于中期盈利而言被低估。 购买 Price (03 Aug 26 15:30)¥7,161.0¥11,000.0↓from ¥15,000.053.6%1.0%54.6%¥13,036,691MUS$82,944M目标价格预期股价回报预期股息收益率预期总回报市值 片式电感器市场前景——AI服务器领域片式电感器销量/利润在4月至6月期间增长，其B/B比率达到历史高位（尽管其中包含长交货周期的产品）。虽然成本正在上升，但通过运营效率和产品组合改善，利润率仍在扩大。关于价格上涨，该公司似乎正在考虑：1）转嫁能源成本和上涨的原材料价格；2）竞争对手已提价的领域；3）某些分销商。虽然这些不会是供需驱动型的价格上涨，但价格上调带来的收益可能已超过我们之前的假设。我们估计该公司分销商销售额的占比略超过10%。 运营预测——我们将运营预测上调至2027财年4600亿日元（同比增长63.2%，较原预测4400亿日元增加200亿日元）、2028财年6600亿日元（同比增长43.5%，较原预测6300亿日元增加300亿日元）和2029财年8100亿日元（同比增长22.7%，较原预测8000亿日元增加100亿日元），并将我们的外汇前瞻假设从1美元兑160日元调整为1美元兑155日元。虽然日元升值对利润不利（外汇敏感性：每1美元兑1日元汇率变动导致每年利润减少45亿日元），但我们上调预测的主要驱动因素是MLCC平均售价（美元）的预期改善，从刚刚超过同比增长8%提升至刚刚超过同比增长10%（2027财年）以及从+10%以上提升至刚刚超过+15%（2028财年），这得益于产品组合的改善、原材料成本传导以及某些分销商的定价举措。 AC+81-3-6776-4644takayuki.naito@citi.com内藤隆之 股价展望——我们的目标价（¥11,000）相当于29倍市盈率。鉴于公司处于可持续盈利增长阶段，我们认为这是可以接受的。下行风险包括MLCC的潜在BB率峰值。我们相信Q1业绩和订单受益于价格上涨前的需求前置以及高端智能手机季节性变化。BB率可能在Q2业绩发布时下降。尽管如此，我们预计订单将保持高位，随着盈利水平的提升，股价也将上涨。 Bull/Bear: Murata (6981.T) 村田 投资策略 我们给予村田购买（1）评级，目标价为11,000日元。作为电子元件的全球冠军，该公司持续展现出令人印象深刻的盈利能力。目前我们认为，凭借人工智能服务器市场的持续增长，片式多层陶瓷电容器（MLCC）的增长可能超出市场预期。尽管设备模块的复苏延迟对盈利略有压力，但我们仍给予股票“买入”评级，因为我们认为其相对于持续增长的预期被低估了。 估值 在为电子元件行业设定目标价格时，我们采用考虑净现金的RoIC-WACC方法。我们以FY3/29为基准年，假设预期增长率为0%，无风险利率为2.0%，并从最近的TOPIX收益率中计算得出3.3%的股权风险溢价。 我们的¥11,000目标价格计算如下：理论股东价值（= 调整后FY3/29E的NOPAT× 未来业务价值乘数 + 结束时FY3/29E的净现金[扣除相当于年销售额5%的金额，包括投资证券的账面价值] - 结束时FY3/29E的少数股东权益）/（1 + WACC）^(估值基准截止年份结束月数/12)。 风险 对我们的目标价格构成风险的因素包括：1）整体科技产品需求趋势；2）服务器和汽车供应链的库存调整；3）外汇的快速波动；4）亚洲地区新竞争对手涌现加剧的竞争；5）高端智能手机增长加速和市场份额趋势的重现；以及6）MLCC供需变化或价格上涨。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责分析师为：(i) 作者署名中标注为“AC”者，或(ii) 与归属于该分析师的内容一同加粗列出者。若作者署名中标注多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告负责，但除外(a)内容归属于另一位在内容旁加粗列出的、负责认证的AC分析师的情况，以及(b)仅针对特定发行人的观点，且该观点归属于下方价格图表或评级历史表中识别出的、负责认证的另一位AC分析师的情况。每位分析师均对其负责的报告部分进行认证：(1)报告中所表达的观点准确反映了其对所提及的每位发行人和证券的个人看法，且是以独立方式准备。 市场公司及其附属公司；以及（2）研究分析师的任何部分补偿均不直接或间接地与其在本报告中表达的具体建议或观点相关。 重要披露 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资意见的相关公司的实际运营情况。 就与本花旗研究报告产品（“该产品”）相关的重要披露（包括历史披露的副本）事宜，请联系花旗研究，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法务/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露均包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures评估和风险评估可在关于该目标公司的最新研究报告/备忘录中找到。根据《市场滥用条例》，过去12个月内发布的所有花旗研究建议均可通过花旗速度（Citi Velocity）获取。) 或您的标准分发门户。历史披露（长达过去三年）将在要求时提供。 https://www.citivelocity.com/cv2 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包含投资评级，并提供可选的风险评级以突出高风险股票。风险评级综合考虑了价格波动性和基本面标准。股票 要么没有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）和风险的预期。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师论点至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对上述两种情况均分配“审阅中”状态，而在2020年11月11日之前，仅在对特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资论点。投资评级在覆盖开始时、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限裁量权限制）确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出上述范围。此类暂时性偏差将予以允许，但将受到研究管理部门的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险后才能做出。 催化剂观察/短期观点（“STV”）评级披露：催化剂观察及STV多空评级：花旗研究可能还会发布催化剂观察或多空评级（STV Upside/Downside call），以表明分析师预期在特 定30或90天期限内，由于一个或多个具体的短期催化剂或事件影响公司或市场，股价将（上涨/下跌）。当分析师高度确信股价将受影响时，会发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV评级。催化剂观察或多空评级将在指定的30/90天期限结束时自动失效。若股价表现（以收盘价计算）超出评级方向15%（除非分析师另行决定），催化剂观察也会自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，通过发布研究报告移除催化剂观察或多空评级。催化剂观察/STV多空评级可能与股票的基本股权评级不同，后者反映的是更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级披露规则，催化剂观察/STV看涨评级对应买入建议，而催化剂观察/STV看跌评级对应卖出建议。未分配至催化剂观察看涨、催化剂观察看跌、STV看涨或STV看跌评级的股票被视为催化剂观察/STV无观点。根据FINRA评级披露规则，在我们的催化剂观察/STV多空评级系统中，我们将催化剂观察/STV无观点对应为持有评级。然而，我们重申，我们不认为无观点是一种建议。对于所有催化剂观察/STV多空评级，存在催化剂及关联股价变动未达预期的风险。 研究员关联方 / 非美国研究员披露本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。除被认定为受花旗全球市场公司雇用之外，为本报告撰写的 研究分析师（即下文所列的其他所有研究分析师）并非FINRA注册/合格的研究分析师。此类研究分析师可能并非会员组织的关联人士（但受会员组织关联公司的雇用），因此 可能不适用 FINRA 规则 2241 对与目标公司沟通、公开露面以及研究分析师账户持有的证券交易所施加的限制。 通过电子邮件提供研究报告，此做法具有裁量性，并且仅在相关研究内容已广泛传播之后进行。某些研究仅向机构投资者提供，以满足监管要求。花旗研究分析师向客户提供的服务水平和类型可能因各种因素而异，例如客户就接收分析师沟通的频率和方式提出的个人偏好、客户的风险状况和投资重点与视角（例如，市场整体、特定行业、长期、短期等）、客户与公司整体关系的规模和范围，以及法律和监管限制。 根据巴西证券委员会决议第20号和澳大利亚证券和投资委员会监管指南第264号，花旗集团有义务披露花旗关联公司或业务是否与目标公司存在商业关系。考虑到花旗在全球100多个国家开展多种业务，花旗很可能与目标公司存在商业关系。 本机构推荐、提供或出售的证券：(i)未由联邦存款保险公司承保；(ii)并非任何受保险存款机构（包括花旗银行）的存款或其他债务；以及(iii)受投资风险影响，包括投资本金可能损失的风险。本产品仅用于信息目的，并非购买或出售证券的要约或招揽。购买本产品中提及的证券的任何决定，都必须考虑该证券的现有公开信息或任何注册招股说明书。尽管信息来源于本机构认为可靠的来源，但我们不保证其准确性，且可能不完整且经过精简。然而，本机构已采取一切合理措施，以确定本产品“重要披露”部分中披露的准确性和完整性。本机构的研究部门已从本产品中提及的标的公司（包括但不限于与标的公司管理层进行的讨论）获得协助。本机构政策禁止研究分析师向标的公司发送研究报告草稿。但是，应假定本产品的作者在发布前已与标的公司进行讨论，以确保事实准确性。关于ESG（环境、社会、治理）因素的声明和观点通常基于受影响公司作出的公开声明或其他公开新闻，作者可能未独立核实。ESG因素是投资者在做出投资决策时可以选择考察的一个因素。所有意见、预测和估算均构成作者在本产品发布之日的判断，这些内容加上本产品中包含的任何其他信息，如有变更，恕不另行通知。金融