数据中心CPU/GPU 2027年或加速增长；维持买入

超微半导体(AMD US) 数据中心CPU/GPU 2027年或加速增长；维持买入 短期业绩超市场预期：2Q26收入115亿美元，为之前指引上限，超过我们/市场预期112亿美元。其中数据中心收入67亿美元，同比翻倍，嵌入式系统收入9.77亿美元，出现明显复苏迹象。Non-GAAP毛利率56.0%，符合市场预期，稀释后Non-GAAP EPS 1.66美元，超过我们/市场的预期1.59美元。当季数据中心CPU或继续是驱动业绩高速增长的重要因素。管理层指引3Q26收入130亿美元（+/-3亿美元），其中，数据中心/嵌入式系统均环比增长双位数，客户/游戏业务温和下降，Non-GAAP毛利率56.0%。 个股评级 买入 数据中心收入2027年至少翻倍：管理层提到数据中心CPU在2Q26量价齐升，且更多以量驱动。我们认为，数据中心CPU收入在EPYC 5（Turin）已经周期尾声、EPYC 6（Venice）即将上市的时间点继续高速增长或说明数据中心CPU需求尤为强劲。管理层指引2H26数据中心CPU收入同比增长80%（之前指引同比增长70%），指引2027年数据中心CPU收入同比增长超过70%。管理层之前再次上调2030年CPU市场规模到2,200亿美元（对应2025-30年50% CAGR，前值1,200亿美元）。数据中心GPU方面，管理层指出，Instinct GPU或在3Q26开始贡献收入，并在4Q26和2027年进一步加速上量。公司之前宣布，与Anthropic达成2GW MI450系列的部署协议。管理层指出，2027年数据中心GPU收入或远高于300亿美元。管理层指引2027年数据中心总收入至少翻番，并暗示实际增长或远高于100%。总体看，我们预测AMD数据中心业务2026/27年收入分别为319.0/654.1亿美元（同比分别增长92%/105%）。 资料来源：FactSet 上调目标价：我们预测AMD 3Q26收入130.1亿美元，Non-GAAP毛利率56.0%，EPS 1.93美元。考虑到数据中心CPU/GPU业务增长势头持续，公司指引强劲，我们上调公司2026/27/28年收入预测到510.8/859.2/1143.4亿美元（前值495.1/736.0/992.9亿美元），上调2026/27/28年Non-GAAPEPS 7.90/14.56/19.63美元（前值7.13/11.99/16.29美元）。我们维持买入，维持39倍2027年目标市盈率，上调目标价到560美元（前值468美元）。风险提示：供应链紧张、授予客户认股权证可能带来的市场风险。 王大卫,PhD,CFADawei.wang@bocomgroup.com(852)37661867 童钰枫Carrie.Tong@bocomgroup.com(852)37661804 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博搜寻NH BCM或登录研究部网站https://research.bocomgroup.com CPU/GPU双引擎驱动，增长逻辑清晰 由于公司自2025年以来不公布数据中心GPU/CPU的拆分，投资者对公司CPU/GPU各自收入的具体数字没有统一标准，且管理层提供的2027年数据中心的增速较为宽泛，市场讨论多聚焦于2026/27年CPU/GPU的收入预测。管理层指出，数据中心增长实际增长或远高于指引的100%，且数据中心CPU增长远高于指引的70%，但未能给出具体幅度。与此同时，管理层指出部分市场预测的数据中心GPU 2027年300亿美元“太低”。 我们预测，GPU方面，2026/27年收入分别为154.6/371.7亿美元。2027年AMD或至少部署2.5GW Helios机柜GPU系统（其中根据META和OpenAI进度，二者各自至少部署1GW，剩余则来自微软和Anthropic）。结合2026年部署进度，我们预计到2027年底，AMD将完成共3.5GW的Helios部署。软件方面，公司推出ROCm.ai，旨在帮助开发者针对AMD Instinct GPU使用Claude、Codex等编程软件，提高模型开发效率。我们认为，AMD ROCm软件竞争力正在增强。同时，AMD与Cerebras（CRBS US/未评级）的合作或对英伟达（NVDA US/买入）/Groq的快速推理系统构成有力竞争，我们关注快速推理系统在AI推理中的占比发展。数据中心CPU方面，我们预测2026/27年收入分别为164.4/282.4亿美元，同比分别增长81%/72%。我们认为，EPYC 6 Venice新产品在线程数等关键参数上强于x86竞品，或继续获得x86市占率。 供应链影响是市场关注点之一 我们认为，在订单相对充裕的条件下，供应链能否在合理价格区间稳定保障，或是AMD部署Helios和CPU加速增长的风险之一。我们注意到，在2Q26营收超过指引中位数的条件下，公司的毛利率与指引持平。按之前季度，实际毛利率一般略超之前指引。我们认为，毛利率未能超预期，或主要是受到供应链涨价影响。展望未来，一方面，我们之前提到，MI450系列配置HBM 4或较之前HBM3E有较大涨价，且AMD一般配置比英伟达更高的HBM等存储硬件。虽然AMD没有像英伟达一样主动降低HBM、SOCAMM2等存储配置，但管理层暗示会根据客户需求调整存储配置。另一方面，我们看到台积电（TSM US/买入）在2nm上量的同时，积极兴建3nm产能。我们认为AMD MI450部分裸晶（die）使用3nm制程，且或受到进一步涨价压力。而MI450系列计算内核和VeniceCPU则在业界率先使用2nm产能，虽受到供应链紧张压力影响有限，但其代工单价或高于3nm产品。 维持买入评级 我们维持买入评级，主要是考虑到数据中心CPU/GPU产品强劲的增长势头或继续增强，且投资者对于CPU在Agentic AI系统中的作用的乐观情绪或继续保持。 风险提示 除以上提到的供应链压力外，我们认为，按照公司目前的股价，其对META和OpenAI的部分认股权证承诺或随着Helios项目落地而执行。我们的基础假设是：到2027年底，OpenAI和META相关约3GW部署或触发相当于公司约5%股本的认股权证授予（我们尚未完全反应在财务预测上），从而带来潜在摊薄 影响。考虑到相关客户自由现金流相对承压，我们认为认股权证在稀释股本的同时，或造成其他市场影响。相对于英伟达和博通等主要同业，AMD在2H26开始为首次部署Helios机柜系统，我们关注执行进度且认为部分利好或已计入股价。 资料来源: FactSet，交银国际预测 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦9楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 2026年8月7日 超微半导体(AMD US) 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、武汉有机控股有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、滴普科技股份有限公司、MirxesHoldingCompanyLimited、山东快驴科技发展股份有限公司、佛山市海天调味食品股份有限公司、药捷安康（南京）科技股份有限公司、周六福珠宝股份有限公司、拨康视云制药有限公司、富卫集团有限公司、宜搜科技控股有限公司、广州银诺医药集团股份有限公司、劲方医药科技（上海）股份有限公司、长风药业股份有限公司、武汉艾米森生命科技股份有限公司、上海挚达科技发展股份有限公司、上海森亿医疗科技股份有限公司、协创数据技术股份有限公司、上海宝济药业股份有限公司、深圳迅策科技股份有限公司、北京智谱华章科技股份有限公司、天九共享智慧企业服务股份有限公司、红星冷链（湖南）股份有限公司、爱芯元智半导体股份有限公司、牧原食品股份有限公司、国民技术股份有限公司、福信富通科技股份有限公司、宁波菲仕技术股份有限公司、智慧互通科技股份有限公司、深圳市兆威机电股份有限公司、南京埃斯顿自动化股份有限公司、上海易景信息科技股份有限公司、广东云徙智能科技股份有限公司、驭势科技（北京）股份有限公司、北京深演智能科技股份有限公司及YangtuoHoldingsInc.有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司及光大证券股份有限公司的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。 本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际