北方稀土（600111.SS）：添加上行90日短期观点

中国北方稀土(600111.SS) 上行空间：90天短期展望 方向：向上 持续时间：90天内 类别：特殊情况 随着中美技术紧张局势加剧，市场开始计价中国稀土和磁材的战略价值，我们看到了中国稀土和磁材名称的上涨潜力日益增加。在进一步限制中国科技行业的美国措施（包括光学组件）之后，我们认为中国采取反制措施的可能性正在上升。鉴于中国在全球供应链中的主导地位，稀土仍然是中国最强大的战略工具之一。关键的即将到来的里程碑包括预计9月份美国和中国领导人的会晤以及中国现行稀土出口管制于11月10日到期，这可能会推动政策预期的重新形成。随着估值仍低于历史平均水平，且盈利复苏得到改善的NdPr价格的支撑，我们认为稀土资产可能获得更高的地缘政治溢价，并具有进一步重估的潜力。 AC+852-2501-2739anna.d.wang@citi.com王安娜 +852-2501-2441jack.shang@citi.com尚杰，CFA +852-2501-7588jimmy.feng@citi.com冯吉米 +852-2868-7813cynthia.d.wu@citi.com吴欣颖 参见附录A-1，了解分析师资质认证、重要披露和研究分析师的关联方信息。 不得在中国人民共和国（不包括香港特别行政区和合格境外机构投资者）分销。 中国北方稀土高科技 投资策略我们看好北方稀土的股票，给予“买入”评级。凭借对白云鄂博资源的独家开采权，北方稀土是中国最大的轻稀土生产商，拥有从 冶炼到下游产品的垂直一体化价值链。北方稀土是全球最大的稀土氧化物生产商，具备采矿-分离-下游一体化能力，同样受益于对白云鄂博资源的独家开采权。其规模、技术实力和多元化的产品组合支撑了相对稳定的利润率，并使其成为捕捉行业顺风的最优选择。虽然利润率在一定程度上受到包钢集团成本加成定价策略的限制，但我们在看法上，公司的长期战略定位、政策支持以及自律的供应动态，足以支撑其溢价估值。 估值 鉴于该行业的周期性盈利模式和政策调控性质，我们采用市净率（P/B）估值方法，将北方稀土的股价估值定为72.3元人民币。我们应用2026年预期市净率目标9.5倍，较该股票自2013年以来的历史市净率平均值高出2.0个标准差，以反映该行业处于早中期的上行周期，这得益于政策利好、供应管制以及稀土在电气化和供应链安全中日益增长的战略重要性。尽管我们预计本轮周期不会达到2021年峰值（当时估值曾短暂超过历史均值+4.5个标准差），但结构性需求增长、资源管控趋严以及更强劲的政策利好，使我们认为当前的估值合理地处于历史区间的高端。当前市盈率代表中周期溢价，而非峰值周期假设，在平衡上行潜力与需求及地缘政治不确定性之间取得了平衡。我们的估值也反映了北方稀土日益增长的净资产收益率预期（2026E/27E/28E分别为13.9%/16.1%/18.4%），远超其历史下行周期平均水平。鉴于稀土股票对中美及其他主要市场中的贸易壁垒措施和稀土政策的敏感性很高，即使基本面改善，我们仍看到波动空间。我们的目标价相当于2026年预期企业价值/息税折旧摊销前利润（EV/EBITDA）40倍和市盈率（P/E）72.3倍。 风险 北方稀土面临的关键风险，可能导致股价偏离目标价，包括：(a) 下游应用需求增长低于或高于预期，包括新能源汽车、风力发电或其他应用领域的采用趋势带来的需求不确定性；(b) 中国以外稀土开采或加工产能扩张低于或高于预期，包括全球供应链多元化努力可能削弱中国企业市场份额、缅甸出口能力变化等；(c) 关税及其他贸易壁垒，包括美国或中国施加的关税，以及其他主要全球经济体的贸易壁垒；(d) 由多种因素引发的稀土价格波动，包括稀土氧化物和磁材市场的周期性波动；(e) 中国的政策和配额调整影响供应、成本和盈利能力；(f) 出现可替代稀土元素的替代材料或技术，可能用于关键终端应用领域；(g) 中国或其他全球市场稀土行业的并购与整合活动。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（TTY：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）以粗体字列于归属于该分析师的内容旁边。如果作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告进行确认，但除外（a）归属于另一位以粗体字列于内容旁并负责确认的AC分析师的内容，以及（b）仅针对特定发行人的观点，这些观点归属于在下方所示该发行人的价格图表或评级历史表中确认的另一位AC分析师。每位分析师均就其负责的报告部分进行确认：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们关于所提及的每个发行人和证券的个人观点，且是以独立方式编制的，包括涉及花旗集团（Citigroup Global Markets Inc.）及其附属公司的内容；以及（2）研究分析师的任何部分薪酬，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 分析师的薪酬由花旗研究管理部门和花旗集团高级管理层确定，其依据是旨在为花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资者客户带来利益的活动和服务。薪酬与具体交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投资银行、销售与交易以及主经纪业务收入。股票研究分析师薪酬的一个因素是安排机构客户与所覆盖公司管理团队之间的企业接触活动。通常，当分析师对公司持正面看法时，公司管理层更可能参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何衍生工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中担任交易主方。该机构是已交易与证券相关的金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将以主方的身份向客户买入或卖出。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资意见的相关公司的实际运营情况。 就与本Citi Research产品相关公司（包括历史披露文件的副本）的重要披露，请联系Citi Research，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法律/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露亦包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures评估和风险分析可在关于该目标公司的最新研究报告/备忘录中找到。根据《市场滥用条例》，可通过花旗速度（Citi Velocity）获取过去12个月内发布的所有花旗研究建议的历史记录。 可通过 (https://www.citivelocity.com/cv2) 或标准分发门户获取。如需，将提供历史披露信息（长达过去三年）。 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包括投资评级和一个可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级同时考虑价格波动和基本面标准。股票要么 没有风险评级，要么被赋予高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师论点至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对两种情况均分配“审阅中”状态，在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资观点。投资评级由上述范围在启动覆盖、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化（受管理层有限裁量权限制）时确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出这些范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理部门的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险后才能做出。 催化剂观察/短期观点（“STV”）评级披露：催化剂观察及STV多空评级：花旗研究部门也可能发布催化剂观察或多空评级（STV Upside/Downside call），以表明分析师预期在 特定30或90天期间内，由于一个或多个具体的短期催化剂或事件对公司或市场产生影响，股价将（上涨/下跌）。当分析师高度确信股价将受影响时，将发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV评级。催化剂观察或STV多空评级将在指定的30/90天期限结束时自动失效。若股价表现（以收盘价计算）超出评级方向15%（除非分析师覆盖），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，通过发布研究报告移除催化剂观察或多空评级。催化剂观察/STV多空评级可能与股票的基本股权评级不同，后者反映的是更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，催化剂观察/STV看涨评级对应买入建议，而催化剂观察/STV看跌评级对应卖出建议。未分配至催化剂观察看涨、催化剂观察看跌、STV看涨或STV看跌评级的股票被视为催化剂观察/STV无观点。根据FINRA评级分配披露规则，我们将催化剂观察/STV无观点对应于我们催化剂观察/STV多空评级系统中的持有评级。然而，我们重申，我们不认为无观点是一种建议。对于所有催化剂观察/STV多空评级，存在催化剂及关联股价变动未达预期的风险。 研究员关联方 / 非美国研究员披露 本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国的研究分析师（即除被认定为受雇于花旗全球市场公司（Citigroup Global Markets Inc.）之外的所有列名研究分析师）未在FINRA注册或获得研究分析师资格。此类研究分析师可能不是会员组织的关联人士（但受雇于会员组织的附属机构），因此可能不受FINRA规则2241关于与目标公司沟通、公开露面以及研究分析师账户持有的证券交易等限制。 花旗全球市场亚洲有限公司 其他披露 风险，包括投资本金的可能损失。该产品仅供信息参考，并非 负责产品生产的花旗集团法律实体是第一 除非另有规定，若本报告的编制分析师位于香港，且其内容涉及“证券”（根据香港《证券及期货条例》（香港法例第571章）定义），则该报告由花旗环球市场亚洲有限公司在香港发布。花旗环球市场亚洲有限公司受香港证券及期货事务监管局监管。 佣金。如果报告由非香港分析师编制，请注意，该分析师（以及该分析师受雇于或获得认证的法人实体）未在香港获得许可/注册，并且他们不代表自己是持牌/注册机构。请参阅“研究分析师关联关系 / 非美国研究分析师披露”部分，了解分析师任职实体的详细信息。 通过花旗私行 (Citi Private Bank) 及其新加坡分行 (Citibank, N.A., Singapore Branch) 在新加坡提供。花旗银行 (Citibank N.A.) 新加坡分行是...新加坡一家受新加坡金融管理局监管的持牌银行。请联系您的私人银行家。 本