每周大类资产配置图表精粹

核心观点与关键数据

1. 英伟达芯片租赁价格变化：AI算力需求结构变化可能导致英伟达芯片租赁价格回落，尤其是现货算力租赁价格高于远期算力租赁价格的情况下，随着需求转向远期算力，租赁价格或将下跌。年初以来，B200现货租赁价格一直高于整体英伟达芯片。

2. 费城半导体指数估值企稳：费城半导体指数（SOX）相对Mag 7指数的估值溢价一度升至40%，近期调整后变为估值折价18%，随着折价接近20%的极限水平，SOX存在企稳可能性。Mag 7指数相对标普500指数的估值溢价升至29%，处于较低水平。

3. 美联储加息预期：尽管美伊冲突重启，原油期限贴水小幅反弹至10.4美元，但SOFR期货隐含利差处于3年高点，显示投资者预计年内存在加息可能性；同时，1年期CPI掉期跌至2%以下，表明金融市场的通胀预期低迷，这种矛盾定价可能预示美联储加息预期的重新校准。

4. 甲骨文公司信用风险：受激进AI相关资本开支导致的巨大现金流和债务压力，甲骨文公司评级被下调至投资级的最低一级，5年期CDS价格升至197.3个基点，但其与整体5年期高收益债券CDS价格的价差从200个基点收敛至107个基点，CDS市场定价未如评级机构般悲观。

5. 美债加权收益率上升：尽管2025年美联储进一步降息，但长期美债供给增加，促使未偿付美债久期拉长，美债融资成本增加，美国政府利息支出的上升压力再度放大。截至今年二季度，美国国债加权久期从70个月升至71个月，加权收益率升至3.41%，触及2009年以来最高水平，利息支出占GDP比例升至3.84%。

6. 沪深300指数权益风险溢价：截至8月3日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.2%，高于2006年以来的长期均值水平，脱离相对的历史高位，以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报比较明显，估值水平有抬升空间。

7. 中国10年期国债远期套利回报：1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报，二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至8月3日，中国10年期国债远期套利回报为29个基点，比2016年12月的水平要高59个基点。

8. 美元兑日元互换基差和美元融资溢价：3个月美元兑日元互换基差代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价。截至8月3日，3个月美元兑日元互换基差为-13.5个基点，Libor-OIS利差为111.1个基点，显示美联储常设回购便利使用量增加，导致离岸美元融资压力缓解。

9. 铜金价格比与离岸人民币汇率：铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间，离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。截至8月3日，铜金价格比升至3.4，离岸人民币汇率升至6.8；二者背离放大，人民币和铜金比发出的信号明显背离。

10. 中国在岸股债总回报相对表现：以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至8月3日，国内股票与债券的总回报之比为27.9，高于过去16年平均值水平，股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

研究结论

• AI算力需求结构变化将影响英伟达芯片租赁价格，费城半导体指数估值存在企稳可能性。
• 通胀预期和原油期限贴水不支持美联储加息预期，但市场矛盾定价可能预示加息预期重新校准。
• 甲骨文公司信用风险未如评级机构般悲观，美债加权收益率上升加剧美国政府利息支出压力。
• 沪深300指数权益风险溢价高于长期均值，10年期国债远期套利回报较高，中长期股票资产相对固收资产吸引力增强。
• 铜金价格比与离岸人民币汇率背离，国内股票与债券总回报相对表现显示股票资产吸引力增强。