瑞萨电子2026年第二季度业绩及AI工业汽车领域增长分析

+852 2918 5704david.dai@bernsteinsg.com戴维·戴，CFA 日本半导体 瑞萨电子株式会社 +852 2123 2683jack.lin@bernsteinsg.com林杰克 评分 +44 20 7762 1857carmine.milano@bernsteinsg.com卡米内·米兰诺，CFA 6,300.00 JPY +81 3 6777 6980juho.hwang@bernsteinsg.com黄 Juho 瑞萨 2026 年第二季度：AI 数据中心增长及工业/汽车库存补充 瑞萨半导体交出亮眼业绩，并指出由人工智能和库存补充驱动的连续增长加速。得益于更高的利用率和价格上涨，利润率扩张也指日可待。瑞萨半导体模型更新下载。 6723.JP Close Price (JPY)3,442.006,300.00Upside/(Downside)83%5,284.00/1,656.50JPL2,603.61FYEDec0.8%6,438.667,226.45截止日期目标价位 (日元)52周区间股息收益率市值（日元）（B）EV (日元) (B)2026年7月31日 2026年第二季度业绩：营收达到4050亿元人民币，按可比口径计算，同比增长27.7%，环比增长9.8%，且超出指引中点4.5%。业绩超预期部分超过一半来自外汇因素，其余部分由汽车及工业/基础设施需求强劲所驱动。盈利能力：毛利率为58.1%，超出指引110个基点，主要得益于外汇因素、产品结构优化以及低于预期的制造成本（主要是存货估值压力减小）。营业利润率为32.7%，超出指引370个基点，其中超过一半的业绩提升来自低于预期的营业支出。GAAP利润包含与Wolfspeed相关的财务收益。 第三季度26日指引：瑞萨半导体指引第三季度26日营收中点为4300亿元人民币，环比增长6.1%，同比增长28.7%；毛利率为57.5%；营业利润率为32.5%。汽车和工业物联网领域预计将连续增长。时间性业务处置收益将于第三季度26日确认。 利用率和定价带动利润空间扩大。瑞萨自7月1日起实施选择性产品价格调整。这并非普遍的缺货驱动型涨价，而是针对性地收回不可避免的成本增加。管理层预计2026年第三季度将实现适度收益，我们预计可能进一步提价以扩大利润空间。尽管如此，并且利用率有所提高，2026年第三季度毛利率预计环比下降60个基点：其中约+50个基点来自利用率提升，但会被夏季节约的公用事业/燃料和维护成本带来的约-100个基点所抵消，这些成本将消失。由于支出延迟恢复，营业利润率预计环比适度下降20个基点。我们认为利润率指引较为保守，预计利润空间将进一步扩大。 人工智能数据中心，包括数字电源和内存接口，成为一项利好 工业物联网中的驱动器。中国与数据中心相关的工业需求非常强劲，而基础设施需求超出了预期，随着ASIC需求强劲增长以及与GPU相关的业务发展。供应非常紧张。目前，瑞萨半导体只能满足（待续） 请参阅本报告的披露附录，了解所需披露信息、分析师资质证明及其他重要信息。或者，请访问我们的全球研究披露网站。首次发布：2026年8月2日 20:30 UTC 完成日期：2026年8月2日 14:28 UTC 通过逐步扩大产能来满足需求。最主要的贡献来自与数据中心相关的需求、中国工业需求以及能够管理内存可用性的客户。预计2026年第三季度工业物联网（IIoT）将连续增长。2026年第二季度看到的工业和基础设施的强劲势头应该会持续。由于内存价格上涨和短缺开始限制部分终端市场，物联网（IoT）的增长应该只会适度。人工智能/数据中心需求仍然是公司整体增长的关键引擎。 自动恢复新产品及库存补充。2026年第二季度实现自动节拍指导，得益于超出预期的终端需求。增长体现在日本Gen 4 R-Car的放量、客户/渠道在库存过低后的补货，以及日本、中国和欧洲整体环境向好。2026年第三季度管理层预计将实现顺序增长。增长动力包括中国的新28nm MCU、日本的Gen 4 R-Car放量，以及进一步的渠道补货，尤其是在日本。汽车终端需求环比大致持平。管理层视汽车业务为全年相对稳定的增长领域，而非经历剧烈周期性复苏。公司预计相比去年实现温和正增长，得益于产品放量及区域/客户结构。瑞萨在其基准情景下，既未看到显著加速，也未出现再度下滑。按区域划分，日本和中国似乎是增长最稳定的地区。欧洲仍较不确定。美国预计将保持大致稳定，而非主要的增长贡献者。 模型更新。我们上调了2026-2028年预期收入的4-6%，以反映汽车和人工智能前景向好以及新增产能的释放。我们预计瑞萨半导体将在2026年下半年逐步提价以抵消成本上升。综合来看，我们上调了2026-2028年每股收益预期1-7%。我们的目标价维持在6,300.00日元，对应第5至第8季度每股收益的19倍市盈率。重申“增持”评级。 投资启示 我们给瑞萨电子评级为“跑赢大市”（目标价：6300.00日元）。 细节 结果与指导 瑞萨电子报告了强劲的2026年第二季度业绩，汽车和工业物联网（IIoT）业务均超出预期，并预计第三季度将继续增长。积极因素在于需求全面强劲，特别是在人工智能和数据中心基础设施方面，而主要执行风险则是供应紧张状况及其位于熊本的事故后运营恢复。 • 2026年第二季度业绩：营收达到4050亿元人民币，同比增长7.78%，环比增长9.8%（基于可比业务），剔除剥离业务的影响后，超出业绩指引中点4.5%。业绩超预期部分超过一半来自外汇因素，其余部分由汽车及工业/基础设施需求强劲所驱动。盈利能力：毛利率为58.1%，超出指引110个基点，主要得益于外汇因素、产品结构优化以及低于预期的制造成本（主要是存货估值压力减小）。营业利润率为32.7%，超出指引370个基点，其中超过一半的增幅来自低于预期的营业支出。GAAP利润包含与Wolfspeed相关的财务收益。 • 2023年第三季度（3Q26）业绩指引：瑞萨半导体指引2023年第三季度营收中点为4300亿元人民币，环比增长6.1%，同比增长28.7%，毛利率为57.5%，营业利润率为32.5%。汽车和工业物联网（IIoT）业务预计将连续增长。时点性业务处置收益将于2023年第三季度确认。 利用率与定价提升，利润空间有望扩大 自7月1日起，瑞萨实施了有选择的价格调整。这旨在收回不可避免的成本上涨，而非普遍性的缺货驱动价格上涨。管理层预计2026年第三季度将实现适度收益，我们预计可能进一步提价以扩大利润率。尽管如此，并且利用率提高，2026年第三季度毛利率预计环比下降60个基点：约+50个基点的利用率提升被大致-100个基点的夏季公用事业/燃料和维护成本抵消，而这些成本将消失。由于延迟支出恢复，经营利润率预计环比适度下降20个基点。我们认为利润率指引较为保守，预计利润率将进一步扩大。 分段更新 - AI需求强劲，汽车/工业库存补充 • 人工智能数据中心，包括数字电源和内存接口，成为工业物联网（IIoT）领域的一个重要增长动力。中国与数据中心相关的工业需求非常强劲，同时基础设施需求超出预期，因为ASIC需求随GPU相关业务的强劲发展而大幅增长。供应非常紧张。目前，瑞萨只能通过逐步扩大产能来满足需求。最主要的贡献来自与数据中心相关的需求、中国工业需求以及能够管理内存供应的客户。预计2026年第三季度IIoT将继续环比增长。工业和基础设施领域在2026年第二季度的强势表现应会持续。由于内存价格上涨和供应短缺开始限制部分终端市场，物联网（IoT）的增幅应会比较温和。人工智能/数据中心需求仍然是公司整体增长的关键引擎。 • 新产品上市及库存补货实现自动恢复。2026年第二季度实现自动节奏指导，得益于超出预期的终端需求。增长体现在日本Gen 4 R-Car的放量、客户/渠道在库存过低后的补货，以及日本、中国和欧洲整体环境向好。2026年第三季度管理层预计将实现顺序增长。增长动力包括中国的新28nm MCU、日本的Gen 4 R-Car放量，以及进一步的渠道补货，尤其是在日本。汽车终端需求环比大致持平。管理层认为汽车业务全年将保持相对稳定的增长，而非经历剧烈的周期性复苏。公司预计相比去年实现温和正增长，得益于产品放量及区域/客户结构。瑞萨在基准情景下，既未看到显著加速，也未出现 renewed下行。按区域划分，日本和中国似乎是增长最一致的两个区域。欧洲仍较不确定。美国预计将保持大致稳定，而非主要的增长贡献者。 其他关键要点： • 利用：2026年第二季度内部晶圆厂利用率为58%，略超计划，预计2026年第三季度将再次小幅上升。管理层预计到2026年第四季度将逐步改善，从而支撑毛利率，尽管这不足以完全抵消近期的成本通胀。 • 能力/供应：瑞萨正在扩大生产能力并增加晶圆投入，同时提升晶圆库存储量。数据中心产品的供应依然非常紧张。目前的扩张是渐进式的，但管理层预计将迎来更有意义的 2027年初的阶跃式能力提升。 • 制造足迹：瑞萨将逐步停止生产位于高崎的6英寸晶圆厂，因为该产线及设备维护正变得不经济且运营风险高。产品将迁移至8英寸或更大规模的工艺。当地研发将得以继续并扩大。 • 库存：内部库存增加，主要是在制品（WIP），由于晶圆厂（fab）投入增加和季节性手机生产。渠道库存绝对值也有所增加，但由于实际销售量（sell-through）强于预期，库存周数（weeks of inventory）下降。瑞萨（Renesas）计划在汽车和工业物联网（IIoT）领域继续保持库存补货。 • 地震：目前预计熊本地震的影响将有限。西市场后端已恢复全面生产；川治前端（约占公司收入的13%）计划于8月5日重启生产，目标在三周后实现全面正常化。现有晶圆库库存应能限制直接收入中断，但客户供应链中断，尤其是在汽车领域，仍是一个需要关注的变量。 模型修订： 我们对2026-2028年的收入预期上调了4-6%，以反映汽车和人工智能前景更加乐观，以及新增产能的释放。我们预计瑞萨电子将在2026年下半年逐步提价以抵消成本上升。综合来看，我们将2026-2028年的每股收益预期上调了1-7%。 •• 我们的TP维持在6,300.00日元，这意味着Q5至Q8的EPS为19倍。我们重申对该股票的“跑赢市场”评级。 我们的Renesas最新型号可在此处找到。 图6：第二季度营业利润同比增长28%，达到2350亿日元，毛利率下降至58.1%。 第八项展品：第二季度净利润同比增长46%，达到1130亿日元，非经常性利润率扩大至28.0%。 排除前英飞凌和前Tranphorm 来源：瑞萨 来源：公司报告，伯恩斯坦分析 附录 - 财务预测 **粗体标出变化估计** 披露附录 I. 强制性披露 “Bernstein”或“公司”在这些披露中的指代关系如下：Bernstein Institutional Services LLC（自2024年4月1日起）、Sanford C. Bernstein & Co., LLC（2024年4月1日前）、Bernstein Autonomous LLP、BSG France S.A.（自2024年4月1日起）、盛博香港有限公司、Sanford C. Bernstein (Canada) Limited、Sanford C. Bernstein (India) Private Limited（印度证券交易委员会注册号：INH000006378）、Sanford C. Bernstein (Singapore) Private Limited、Sanford C. Bernstein Japan KK（サンフォード・C・バーンスタイン株式会社）以及根据Bernstein与Société Générale之间达成的全球服务协议，受Société Générale非洲技术与服务公司委派进行Bernstein研究的分析师。 伯恩斯