红包 BABA观点更新 AI产业投资重点重回CSP 关注阿里云弹性 20260802

北美四大CSP 26Q2业绩会核心观点

• 更真实的云需求：微软商业RPO剔除OpenAI后仍保持约25%增长，全年云收入近90%来自前沿模型实验室以外的客户；Copilot席位数突破3000万；谷歌云backlog创新高；亚马逊AWS未确认收入维持高增，产能一经上线即被消化。需求来源已外溢至普通企业客户与泛办公场景，收入基础具备真实性与可见度。
• 更明确的ROIC：亚马逊AI服务器资产约三年回本，多数AI产能对应五年期以上合约；谷歌以全栈自研效率与定价传导能力支撑回报。需求高景气+自研芯片降本+API溢价，投入回报节奏清晰。
• 高位但更有纪律的Capex：预计26年四大CSP Capex同比+77%，27年仍将放量。各厂商加强回报口径与产能交付节奏把控，投入可持续性增强。
• 模型竞争驱动价值量上浮至云：微软将harness解耦于单一模型家族，模型可随时替换；亚马逊认为未来多个能力相当的模型并存于Bedrock。模型交替领先利好公有云，价值量向上迁移至Harness中间层、向下沉淀至云。

看好阿里云向上弹性

• 映射：中国最大公有云&AI云，25H2公有云市占率24.8%、AI云市占率40%，AI时代份额显著高于传统云时代。AI对算力调度、模型服务与工程能力要求更高，行业门槛系统性抬升，分散格局与价格战有望缓解。
• 业绩：全栈能力（芯片—云—模型）+Agentic Cloud体系，百炼平台接入多家主流开源模型；千问办公布局泛白领市场。预估FY27Q1云收入增速加速至45%，EBITA margin中期看20%，营收与盈利同处加速通道。
• 估值：阿里云当前市场隐含估值普遍3-5x PS，对比海外云厂商11-13x PS存在显著空间。5xP/EBITA电商+8x/10xPS云估值对应40%/80%向上弹性。
• 投资：电商侧表现已充分price in，后续超额收益来源集中在AI，关注两条主线：1）云业绩兑现带来的估值提升；2）模型与芯片的SOTP机遇（模型侧看SOTA兑现，芯片侧看平头哥放量与资本动作），测算加总对应1万亿弹性。