弘则市场漫谈：科技板块再平衡与去杠杆进展分析

一、核心要点

1. 会议聚焦科技板块资金再平衡、去杠杆进展及相关投资思路，参与者包括二级市场科技投资研究者小朱和海外客户销售负责人张仪。
2. 资金现状：
   • 海外平台型资金去杠杆幅度充分，long-short型资金因浮盈承受力较强。
   • 国内公募、保险资金仓位调整幅度有限，私募仓位分化，互换额度两周前才出现明显下降。
3. 市场动作：
   • 6月部分资金因获利了结、微观交易信号（如杠杆ETF申购规模激增但净值停滞）减仓。
   • 近期减仓较多的资金加仓意愿谨慎，亚洲非平台基金仓位整体未大幅下降，情绪呈观望状态。
4. 基本面分歧：
   • 科技板块业绩增速放缓，市场从信仰交易转向关注ROIC（投入资本回报率），微软、亚马逊等科技巨头表现与ROIC能力直接相关。
   • 国内开源模型以更小参数实现相近效果，或降低算力需求，引发投资者对模型经济性及ROIC的讨论。
5. 市场判断：
   • 当前处于科技板块再平衡阶段，此前高收益（年化50%-100%）非常态，需转向年化15%-30%的正常收益水平。
6. 配置方面：
   • 7月红利类资产表现好，银行、部分有色、恒生科技（美团、小米）涨幅居前。
   • 资金采用杠铃策略均衡配置，未完全转向红利端。
   • 创新药为成长型资金可关注的方向但持续性存疑。
   • 受美元走弱、美债利差变化及国内低利率环境推动，市场资金仍充裕，多数板块盈利处于正向趋势，偏好有色等实物资产、创新药、出口链（如拖拉机、工程机械、九号公司）。

二、投资线索

1. 后续关注点：
   • 科技板块ROIC落地情况、capex（资本开支）对业绩的影响，以及国内开源模型对行业的长期作用。
   • 需跟踪AI水位下降后的资金外溢效应、实物资产价格变动、出口链业绩、投资者收益预期调整。
2. 模型相关：
   • 探讨模型参数下降对算力需求的影响，提及杰文斯悖论，认为K3开源模型等变化或更多影响涨价链。
   • 英伟达等机构在智能体相关方案有进展。
   • 国内开源模型以更小参数实现相近效果，或降低算力需求。
3. AI行情：
   • 6月AI涨价链热度高，当前市场对A股AI涨价链标的较为谨慎，认为其尚未调整充分，或需补跌。
   • AI行情尚未结束但需新应用场景。

三、风险与关注

1. 国内创新药配置方向持续性存疑。
2. 科技板块此前高收益（年化50%-100%）非常态，需转向年化15%-30%的正常收益水平。
3. 当前市场去杠杆接近完成但系统性配置优化尚未充分，存在牛市未结束的共识及部分投资者对熊市的分歧。