钢材：政策刺激预期落空 基本面压制钢价

钢材：政策刺激预期落空基本面压制钢价 摘要 •7月钢价在前期弱势整理后，月底在政策宽松预期落空后，增仓向下突破； •缺乏政策利多，需求预期偏弱，8月钢材基本面压力仍较大，目前螺纹减产后产需基本平衡，热卷及板材整体累库速度仍较快，加之总库存同比较高，因此仍有减产压力，故钢材利润仍将承压，目前钢厂亏损幅度升至近两年高位，关注8月进一步减产情况，而在负反馈进入现实后，炉料端铁矿、煤炭均有供应增加预期之下，成本松动也将打开钢价下行空间； •在估值及绝对价格接近去年以来低位后，潜在支撑因素关注①钢价下跌后出口表现；②炉料下跌后供应能否收缩，特别是铁矿；③政治局会议后，存量政策落地进度。 •向后看，淡季钢材产量若跟随利润明显下降，两者均处于低位之下，对旺季市场可以稍乐观一些，即在海外需求坍塌（间接出口支撑转弱）前，旺季钢材总需求存在支撑，低产量进入旺季供需情况将好转，另外，三季度国内经济增速若继续下降（参考7月PMI），10月可能可能会有新一轮政策宽松，配合旺季需求，也可能带动价格反弹，不过这些都建立在淡季充分减产之下。 6月以来市场回顾 年初至今钢材现货波动不大 政策刺激的前提可能是新经济走弱 •1-6月，中国新兴产业发展较好，高技术制造业、装备制造业PMI好于部分传统行业，高技术产业工业增加值增速也与整体增速分化，出口中半导体相关的产品增速较高，成为拉动出口的关键因素，高技术产业加快发展符合政策方向，使政策刺激传统行业的意愿下降，不过工业增加值增幅持续高于社零增速，也表明目前国内“供＞需”的情况，只是在新兴产业增速放缓前，政策刺激加码的概率偏低。 数据来源：Mysteel、Wind、方正中期期货 钢材：需求弹性较弱低利润+低产量+低波动 •下半年，预计钢材需求延续弱稳状态，仍需通过低利润来压低产量以实现供需平衡； •三季度钢厂持续亏损并压低产量后，四季度需求改善有望带动价格反弹，关键仍是能否见到海外货币政策由紧转松及国内新一轮政策宽松。 建筑央企2025-2026年累计新签合同额明细（原始公告数据） 数据来源：上市公司月度经营简报/季度经营数据公告 制造业利润修复是钢价回暖的关键驱动 •在建筑业继续走弱及制造业成为钢材需求主体后，制造业产出、利润成为钢价走势关键影响因素，去年以来，制造业需求韧性较好，不过对钢价提振有限，原因之一是其利润偏低，约束钢材价格弹性及向上空间，中长期看，制造业利润能否继续增加并向外扩散至传统产业，将决定着钢价及钢厂盈利表现；目前制造业投资增速持续回落，供应收缩有利于利润好转，不过二季度制造业及部分用钢行业的产能利用率偏低，表明供应收缩仍需持续。 制造业利润修复是钢价由弱转强的关键驱动 钢材累库时点早于去年总库存同比增幅走扩 •6月以来，五大材表需同比降幅略有扩大（-5%），因累库时间早于去年，故总库存同比增幅由15%扩大至21%； •钢厂库存压力加大，加之亏损加剧，减产意愿上升，五大材总产量较5月底下降5%，本周累库幅度收窄并低于去年同期，其中螺纹转向供需平衡，热卷累库仍较快，总库存同比继续走扩，减产压力较大，其他品种，如中厚板库存偏高且需求同比转降，也存在减产压力。 主要品种库存多位于近两年高位 水泥价格及出货量小幅走弱同比偏低 •6-7月，国内水泥、混凝土出货量及发运量季节性走弱，同比降幅小幅走扩，与螺纹钢需求相似，均位于历年同期低位，成为建筑业PMI、基建、房地产偏弱在微观层面的印证，水泥价格也震荡偏弱，7月下跌2%左右，与螺纹钢走势相近。 数据来源：Mysteel、方正中期期货 钢材库存线性推算结果 •基于目前产量，以及需求同比增速，推算未来3个月五大材及卷、螺库存，10月能正常降库，不过去库速度偏慢，库存同比也维持高位，这也使钢材可能仍有一定减产压力，负反馈压力并未解除。 数据来源：Mysteel、方正中期期货 钢厂亏损范围扩大减产意愿上升 •6月以来，螺纹、热卷利润（库存原料）分别回落100元和60元/吨，目前螺纹亏损近200元，热卷由6月初的基本盈利到7月初的盈亏各半、再到7月底的多数亏损；•Mysteel统计的钢厂盈利率由之前高点65%降至目前的35%，回到去年以来低位。 数据来源：Wind、Mysteel、SMM、方正中期期货 财政支出预计加快基建增速有望反弹 •后期潜在的财政空间较大： ①地方新增专项债2万亿，预计8-10月发行1.5万亿以上；②政策性金融工具8000亿（预计8-9月发行）；③超长期特别国债5000亿；④政府性基金支出6.2万亿（全年完成85%预算，同比下降1.2万亿）。•在此之下，下半年基建投资增速预计同比转正（按近3年系数推算），不过财政资金偏向于投向新兴产业的情况下，增速回到5%以上的难度较大，全年可能出现负增长。 房价未整体回暖房地产仍在探底阶段 •6月70城二手房价格环比涨跌幅走平，二、三线城市延续负增涨，70城中上涨城市数量回落，冰山指数中上海二手房涨势放缓，其他城市继续走弱。 •房价持续回暖前，房地产下行趋势难言结束。 国内制造业需求弱稳新兴产业略偏强 •汽车及部分家电内销在财政补贴力度减弱及需求提前释放后，1-6月产销增速回落，前者由增转降，后者增速低位暂稳，不过新新能源车仍有韧性； •电动机及新增光伏装机量在高基数及抢装潮后同比增速回落； •工业机器人及电网投资增速维持高位，支撑电工钢等品种需求，挖掘机在出口偏强带动下，销量也维持正增长。 数据来源：Wind、方正中期期货 7月中国PMI弱于季节性 •7月中国制造业PMI为49.2%，环比回落1.1%，降幅大于季节性，2014-2025年7月环比均值为回落0.1%，建筑业、服务业PMI也分别回落2%、1.1%，建筑业PMI属于2020年2月以来低位水平； •PMI回落可能有国内高温、降雨扰动，同时美伊战争升温对预期有所压制，以及全球新兴产业近期在权益市场有明显调整，整体看PMI跌至50%以下，并处于近几年低位，使政策加快落地的必要性上升，预计政治局会议提及的财政支出可能加快，利好基建，同时货币政策宽松的概率也将上升。 钢材出口较高但回到4月前“以价换量”状态 •6月钢材及钢坯总出口同比转增，后者增幅扩大至142%，1-6月累计同比增63%，对冲钢材出口减量； •7月以来，SMM统计钢材周出港量同比转增，有去年基数原因，不过价格下跌后询单增多，表明外需仍在，目前热卷FOB价相比海外主要国家仍存在价格优势，可能支撑直接出口。 海外需求存在韧性的同时分化也逐步加大 •环比看，6月全球主要经济体制造业PMI均出现回落（日本增），绝对值大多国家仍在50%以上，因此景气度走弱不过尚未跌至荣枯线下方，7月欧元区PMI初值反弹至52%，同时十国集团的花旗经济意外指数也反弹至近3年高位，表明外需仍有韧性； •不过，美欧日消费者信心指数均持续回落，并降至2020年以来甚至有统计来低位，制造业与消费的分化，反应出新兴产业偏强与传统消费走弱的分化状态； •同时，东亚及东南亚主要新兴国家的制造业PMI今年以来则环比回落，均值已接近2022年至今低位，南非、土耳其则已跌至50%以下。 美联储缩表的潜在风险大于加息 数据来源：Wind、方正中期期货 螺纹钢持仓升至近1年高位 •2025年6月以来，螺纹主力持仓增至200-240万手，则对应的增仓前的行情可能临近拐点，例如2026年5月上旬的由强转弱，目前持仓增至230万手以上，价格回到去年中以来低位，因此关注持仓变化，一旦有明显减仓行为，则价格可能出现拐点。 粗钢供需平衡表 •5-7月需求同比平均下降2%，相比年中预期的下半年同比持平略增，目前将下半年需求同比增幅下调至-2%，即按5-7月增速估算下半年需求，对应的是生铁产量可能降至231万吨（Mysteel口径），实际需求好转前，生铁回落压力加大，使钢材负反馈压力加大。 钢材月间及品种间价差 •螺纹产量回落、累库放缓，产需阶段性平衡后，热卷因累库仍较快，减产压力大于螺纹，卷螺差可能收缩； •钢材月差在淡季库存偏高、需求偏弱之下，有反套驱动，不过政策预期也不强，限制价差扩大空间； •钢矿比阶段性走扩，不过本质上目前黑色在钢厂减产引发的负反馈阶段，因此也难以引发钢厂利润修复，更多是铁矿自身更弱，使得钢矿比、焦狂比小幅走扩。 螺纹钢期货季节性参考 •最近10年，螺纹期货主连月涨跌中，5、8月下跌概率较高，7、11、12月上涨概率较高，其他月份涨跌概率相近。 螺纹钢期货技术分析 •目前螺纹钢周K线呈现空头排列，价格失守MA20/MA60，2,912为最后防线，当前持仓增而下行，呈“阴跌”特征，多头反转需放量站上3100元才有信号意义。 •热卷与螺纹技术走势相近。 后市展望 •缺乏政策利多，需求预期偏弱，8月钢材基本面压力仍较大，目前螺纹减产后产需基本平衡，热卷及板材整体累库速度仍较快，加之总库存同比较高，因此仍有减产压力，故钢材利润仍将承压，目前钢厂亏损幅度升至近两年高位，关注8月进一步减产情况，而在负反馈进入现实后，炉料端铁矿、煤炭均有供应增加预期之下，成本松动也将打开钢价下行空间； •在估值及绝对价格接近去年以来低位后，潜在支撑因素关注①钢价下跌后出口表现；②炉料下跌后供应能否收缩，特别是铁矿；③政治局会议后，存量政策落地进度。 •向后看，淡季钢材产量若跟随利润明显下降，两者均处于低位之下，对旺季市场可以稍乐观一些，即在海外需求坍塌（间接出口支撑转弱）前，旺季钢材总需求存在支撑，低产量进入旺季供需情况将好转，另外，三季度国内经济增速若继续下降（参考7月PMI），10月可能可能会有新一轮政策宽松，配合旺季需求，也可能带动价格反弹，不过这些都建立在淡季充分减产之下。 •风险因素 国内出台刺激政策（利多）美联储货币政策进一步紧缩（利空）炉料供应明显增加（利空）外需明显走弱（利空） 投资咨询业务资格:京证监许可【2012]75号 铁矿石：预期先行价格下跌后跟踪非主流发运 方正中期期货/汤冰华（F3038544 Z0015153） 摘要 •铁矿在7月底波动率抬升，增仓下行，61%指数跌至95美元以下，期货跌至700元以下，并未新增利空，与钢材类似，国内政策刺激预期落空是一个原因，但之前市场也没预期，因此更多是黑色系的负反馈转向现实，铁矿有一定补跌行为； •8月钢材基本面大概率偏弱，需求预期及现实均承压，使得钢厂亏损下，减产可能持续，铁矿8-9月外矿发运将季节性增加，基本面由7月供需双弱转向供强需弱，累库压力也加大，矿价承压偏弱运行； •对铁矿而言，长周期的产能扩张及需求增量难以匹配需求，使其供应逐步宽松相对确定，价格中枢也面临下移，问题是能否“一步到位”，金融市场是存在极强的预期交易习惯，不过作为短久期资产，商品价格还是会面临预期和现实反复拉扯、修正的可能，即铁矿以未来3-5年主要新增产能成本看，是可能向80美元靠拢（钢材需求未进一步坍塌的前提下），不过今年能释放的供应增量在总产量中占比还不高，使矿价跌至非主流成本后，一旦引发供应减量行为，则可能会出现阶段性供应偏紧情况； •在现阶段资金大幅增仓的阶段，情绪影响大于现实，因此矿价现从估值上找支撑，90美元作为第一支撑位，盘面关注680-690元支撑，之后如果见到澳巴外的非主流发运减少，则从基本面上矿价浆止跌，如果未见到供应明显减量，而钢材减产后累库压力仍较高，则铁矿可能会继续向下找非主流成本支撑。 铁矿石7月：预期先行向下突破 •7月底，铁矿向下突破2025年7月以来的波动区间，跌至710元以下，现货61%指数及新交所掉期跌至95美元以下。 •静态基本面未有较大变化，外矿发运在淡季，国内生铁高位回落，供需双弱，港口库存高位持稳有升，不过未突破上半年高点，因此下跌的原因是政策刺激预期落空后，黑色负反馈进入现实后，铁矿石开始补跌，同时也在交易四季度发运进一步增加预期。 长期已进入增产大周期密切跟踪供应释放节奏 7月外矿