三井不动产（8801.T）花旗日本房地产电话系列要点

三井不动产（8801.T）花旗日本房地产电话会议纪要 中信的观点2月12日，我们邀请了海外投资者参加了一个由三井不动产（Mitsui Fudosan ）IR执行经理菊地健之（Takeyuki Kijima）主持的线上会议。会议重点讨论了国内办公市场状况及海外业务。以下是公司对关键问题的回应。我们再次确认了办公市场的强劲势头和海外盈利预期。 办公室租金——我们已与几乎所有租户就租金上涨达成一致，上涨势头加速，免租期正在缩短。积极扩张办公空间的行业包括半导体相关、房地产和咨询行业。在八重洲，有每间3.3平方米（1张“坪”）价值10万日元的合同案例，这反映了该区域的稀缺价值以及公共区域的增加。并非东京站周边的每栋建筑都能达到这些租金水平；是我们的软性服务能力促成了这一点。与CPI挂钩的新合同数量正在增加，现有租户也开始签署此类协议。 +81-3-6776-4665masashi.miki@citi.com三木正史，CFA持证人 海外业务——美国房地产交易市场可能已经触底，但当前条件尚不支持以有利价格销售。我们确认，现金流正面的物业在市场上以盈利水平进行交易，因此我们计划在租赁完成后，出售阳光地带的租赁住房项目。去年财政年度完成的物业入住率为60%-80%。然而，我们并不真正预期下一财政年度的待售房产销售。随着50 Hudson Yards入住率的提升，租金收入正稳步增长，我们预计未来将从印度新办公楼和台湾商业设施的开业中实现利润扩张。到2030年左右，我们目标实现待售房产收入超过5000亿日元，租赁房产收入超过5000亿日元，总利润超过1万亿日元。 MTP——计划在即将到来的第四季度盈利公告中不作修订。 酒店——12月中国游客数量的下降影响甚微。来自其他亚洲国家和西方游客的增长抵消了中国游客的下降，入境比率实际上有所上升。然而，由于ADR已处于高位，且我们对下财年外国游客数量持不变假设，环境可能不支持RevPAR的显著增长。我们打算通过客房翻新等方式提升盈利能力。 参见附录A-1，了解分析师资质认证、重要披露和研究分析师的关联方信息。 花旗研究是花旗全球市场公司（“公司”）的一个部门，该公司与其研究报告中所涵盖的公司进行业务往来，并寻求进行业务往来。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策的单一因素。某些产品（与作者已发表的研究不矛盾）仅在花旗的平台上提供。 三井不动产 估值我们以16.5倍的FY3/27E EV/EBITDA市盈率设定了2100日元的目标价位。该市盈率较16.0倍的五年平均值高0.5个标准差，反映了通 胀预期和利率风险上升。我们的目标价位相当于19.3倍的FY3/27E市盈率、1.70倍的市净率、税前0.77倍的P/NAV以及税后0.93倍的P/NAV。 风险 我们看到了以下对我们目标价格的风险：1）办公租赁和房地产投资市场趋势；2）利率和信贷市场变化。如果这些因素的任何影响与我们的预期有出入，股价可能会偏离我们的目标价格。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）以粗体字列于归属于该分析师的内容旁边。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告进行认证，但除外（a）归属于另一位以粗体字列于内容旁进行认证的AC分析师的内容，以及（b）仅针对特定发行人的观点，这些观点归属于在下方所示该发行人的价格图表或评级历史表中识别出的另一位进行认证的AC分析师。每位分析师均对其负责的报告部分进行认证：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们关于所提及的每个发行人和证券的个人观点，并且是以独立方式准备的，包括涉及花旗集团（Citigroup Global MarketsInc.）及其附属公司的内容；以及（2）研究分析师的任何部分补偿，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中表达的特定建议或观点相关。 重要披露 花旗全球市场公司或其附属公司就除投资银行业务之外的产品和服务获得了报酬。 花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务非投资银行、非证券相关：三井不动产。 分析师的薪酬由花旗研究管理层和花旗集团高级管理层确定，其依据是旨在为花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资客户带来利益的活动和服务。薪酬与具体交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投资银行、销售与交易以及主经纪业务收入。股权研究分析师薪酬的一个因素是安排机构客户与所覆盖公司管理团队之间的企业接触活动。通常，当分析师对公司持正面看法时，公司管理层更可能参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何基础工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中作为交易主方。该机构是已交易与证券相关的金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将以交易主方的身份向客户提供买入或卖出服务。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资意见相关公司的实际运营情况。 就与本Citi Research产品相关公司（“该产品”）的重要披露（包括历史披露的副本）事宜，请联系Citi Research，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法律/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露亦包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures评估和风险分析可在关于该目标公司的最新研究报告/备忘录中找到。根据《市场滥用条例》，过去12个月内发布的所有花旗研究建议均可通过花旗速度（Citi Velocity）获取。) 或您的标准分发门户。历史披露（长达过去三年）将在要求时提供。 https://www.citivelocity.com/cv2 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包括投资评级和一个可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级会考虑价格波动和基本面标准。股票要么没 有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师核心论点至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对两种情况均分配“审阅中”状态，在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配此状态。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资逻辑。投资评级在覆盖启动时、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限裁量权约束）确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出上述范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理部门的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险之后才能做出。 催化剂观察/短期观点（“STV”）评级披露：催化剂观察及STV多空预测：花旗研究部门也可能发布催化剂观察或STV多空预测，用以表明分析师预期在特定30或90天期限内，由 于一个或多个具体的短期催化剂或事件对公司或市场产生影响，股价将（上涨/下跌）。当分析师高度确信股价将受影响时，会发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV。催化剂观察或STV多空预测将在指定的30/90天期限结束时自动失效。若股价表现（以收盘价计算）超出预测方向15%（除非分析师另行决定），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，通过发布研究报告移除催化剂观察或STV预测。一个催化剂观察/STV多空预测也可能 与股票的基本股权评级不同，且不影响该评级，后者反映的是更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，Catalyst Watch/STV Upside看涨评级对应买入建议，而Catalyst Watch/STV Downside看跌评级对应卖出建议。任何未被分配至Catalyst WatchUpside、Catalyst Watch Downside、STV Upside或STV Downside评级的股票，均被视为Catalyst Watch/STV无观点。根据FINRA评级分配披露规则，我们将Catalyst Watch/STV无观点对应于我们Catalyst Watch/STV Upside/Downside评级体系中的持有评级。然而，我们重申，我们不将无观点视为一种建议。对于所有Catalyst Watch/STV Upside/Downside评级，均存在催化剂及关联股价变动未能如期实现的潜在风险。 研究分析师关联方 / 非美国研究分析师披露本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国的研究分析师（即除被认定为受雇于花旗全球市场公 司（Citigroup Global Markets Inc.）之外的所有列名研究分析师）未在FINRA注册或获得研究分析师资格。此类研究分析师可能不是会员组织的关联人士（但受雇于会员组织的附属机构），因此可能不受FINRA规则2241关于与目标公司沟通、公开露面以及研究分析师账户持有的证券交易等限制。 花旗全球市场日本公司 其他披露 本函致符合“合格客户”定义之人士，该定义见以色列法规。投资建议、投资营销和投资组合管理法，1995年（以下简称“建议法”）。在以色列境内，本通讯并非面向零售客户，花旗集团不会向零售客户提供此类产品或交易。客户或非合格客户。该主讲人未获得以色列的投资顾问或投资营销许可。证券管理局（“ISA”）和本通讯不构成投资或营销建议。信息此处所含内容可能与ISA未监管的事项相关。凡属本协议标的的任何证券。通讯服务不得向任何以色列人提供或出售，除非根据安全发行豁免规定。《1968年以色列证券法》及其规定的公开募股规则 花旗研究通过公司专有的电子分发平台（例如花旗速度和多个全球财富平台）广泛且同步地向机构的和零售的客户传播其研究内容。为方便起见，某些但并非所有的研究内容可能通过第三方聚合商进行分发。客户可能根据其自行决定，在相关研究内容广泛传播后，通过电子邮件收到已发布的研究报告。某些研究内容仅提供给机构投资者以满足监管要求。花旗研究分析师向客户提供的服务水平和类型可能因各种因素而异，例如客户对分析师沟通的频率和方式的个人偏好、客户的风险状况和投资重点与视角（例如，全市场、特定行业、长期、短期等）、客户与公司整体关系的规模和范围以及法律和监管限制。 美国产品。任何美国投资者根据产品包含的信息下达的订