Meta核心业务实力支撑AI建设发展

Date2026年7月30日 评分 购买 预测变化 北美洲 美国 TMT互联网 估值与风险 本杰明·布莱克，CFA研究分析师 +1-212-250-9218 Meta的第二季度26年（2Q26）业绩表面看来混乱不清，但其基本面和前景远强于最初的股价反应所暗示的。在剔除汇率影响后，营收超过了指引的上限，而第三季度（3Q）的前景表明，与一个显著更难的比较基数相比，增速放缓幅度有限。支出调整主要反映了法律成本，而更窄的资本支出（capex）范围则归因于供应可见性的提高，而非基础设施计划的再次加速。 王永强 研究助理 +1-212-250-2060 核心要点在于，Meta 的核心业务具备支撑其日益膨胀的 AI 野心的动力和盈利能力。AI 持续为用户参与度、广告表现和创意带来可衡量的增长，同时公司正通过商务代理、付费消息、订阅、API 和企业产品开辟新的收入来源。Meta 在提升排名和推荐方面仍有相当大的发展空间，这将支撑广告库存和定价。 胡文彬先生 研究助理 +1-212-250-2064 我们同样看到，在近期到中期内，计算能力销售存在一条可靠的路径。该公司正收到其计算成本的数倍报价，在需求仍然受限的情况下，这创造了一个有吸引力的机会来变现其能力。从长期来看，Meta 认为通过消费者和企业产品销售智能能获得更高的回报。我们认为，对高价值变现的偏好，加上当前对原始计算能力的强劲需求，增加了Meta 在其代理、API 和软件业务扩展的同时，有选择地销售计算能力的可能性。 基础设施投资依然巨大，但策略正变得清晰。该公司计划在2027年之前最大化产能，同时在2027年之后保留服务器采购的灵活性。我们认为，Meta可以在其计划用于2028年及以后的数据中心中，安装更高比例的内部芯片，以降低加速器成本、提升每瓦性能并减少对第三方芯片的依赖。总而言之，我们认为投资者更希望看到2027财年的资本支出指引框架，以帮助他们对下一年度的支出有更清晰的了解。不过，我们也不排除这种可能性，即2027财年的资本支出可能代表了峰值强度，因为管理层关于在2027年最大化产能以及从2028年起保留灵活性的评论。我们认为这可能意味着，该公司可能正在等待观察投资回报率（ROIC）是否可扩展，然后再决定是否进行更大规模的产能投资。 尽管我们理解了围绕基础设施建设的规模所引发的担忧，但我们认为，负面的股价反应过度强调了短期支出，而没有充分考虑到广告和参与度方面已可见的回报。此外，新的AI产品、潜在的计算设备销售以及更大力度的内部硅片组合也应扩大回报机会。总而言之，我们下调了2026财年营收/GAAP每股收益预期，但适度上调了资本支出预期，并维持“买入”评级。我们基于对2027财年GAAP每股收益预期的23倍市盈率（此前为24倍），将目标价下调至750美元（从800美元），此举是为了考虑到2027财年资本支出水平的可见度降低以及同行估值倍数的降低。 结果与展望：强于初步反应 Meta的第二季度（2026年）收入同比增长28%，达到608亿美元，或按汇率中性计算增长27%。经货币调整后，实际收入增长超过了先前指引的高端预期，尽管其仍低于接近610亿美元的高端买方预期。 该营收指引（第三季度）的高端预测（640亿美元）同样表明，潜在增速放缓有限。在高预测区间，尽管竞争压力增加了三个以上百分点，但基于汇率中性的增长预计将放缓不到一个百分点。展望也包含了更严格的对比印象、欧洲地区个性化广告减少的全面影响以及持续的合规监管。 远期指导的变动并不像头条新闻所暗示的那样令人担忧。FY26总费用预期下限的增加反映了24亿美元的诉讼费用，而若扣除额外的12亿美元裁员补偿，基本预期本应下降。资本支出指导范围收窄至1300亿至1450亿美元，将中点上调了25亿美元，但高限保持不变。此次修订反映的是供应和项目可见性的改善，而非产能计划的再次加速。 广告势头保持规模领先 应用家族的广告收入同比增长27%，或以汇率中性计算增长26%，展示量增长14%，平均每条广告价格增长12%。互动和用户增长扩大了广告库存，而更好的活动表现支撑了定价。 人工智能正推动广告模式的双方发展。Instagram使用时长同比翻倍增长，而Facebook视频使用时长全球增长了9%，在美国和加拿大则超过10%。 Advantage+实现了750亿美元的年化营收，目前超过900万家小型企业至少使用了一种人工智能创意工具。 Meta的新模型也能带来可衡量的转化提升。其用户理解、GEM排名和序列学习模型的结合，使Facebook广告点击率提升了8.3%，转化率提升了15.7%。在Instagram广告检索中应用早期生成模型，使应用事件转化率提升了1%。 这些结果表明，Meta 已经从其人工智能基础设施中获得了回报。更好的推荐可以扩大用户参与度和库存，而改进的广告定位和创意则可以提高广告商的回报并支持定价。 LLM本地化推荐应进一步延长增长周期 Meta现在处理Instagram上所有公开的Reels和Feed帖子。 能够分析主题、语气等属性的大型语言模型（LLM）。这些更丰富的信号有助于Meta更好地理解内容、用户兴趣和意图。 Meta还在扩展用户历史记录并改进实时发现功能。其最大的Reels排名发布使Instagram会话量增加了15个基点，在重新分享和花费时间方面表现强劲。现在超过一半的推荐Instagram动态内容都是一天之内发布的，是去年同期水平的两倍多。 从长远来看，Meta希望将大语言模型的推理能力与其现有推荐系统的规模和速度相结合，以创建一个能够对自然内容和广告库存进行推理的统一架构。 我们从这个转型中看到了相当大的发展空间。更精细的内容理解应能提升相关性和用户参与度，而更深入的用户历史则应加强广告匹配和转化。将同样的智能应用于自然流量和付费流量内容，应能在库存、转化和价格方面倍增收益。 缪斯图像再创营销飞轮 Muse Image应扩大消费者内容供给，同时降低广告商的创作成本。目前已有超过900万家小型企业至少使用了一种Meta AI创作工具，在本季度，图像生成的采用率翻了一番以上。 Muse Image 使广告商能够从现有资产中生成和测试更多个性化、符合品牌特色的变体。这对于没有大型创意团队的小微企业（SMB）来说尤其有价值。更多变体也为 Meta提供了额外的性能数据，提升了其识别出能够最大化转化的图片、文案、产品和受众组合的能力。 对于消费者而言，生成式媒体除了朋友的帖子、创作者的内容之外，还可能为个性化内容提供更广泛的来源，从而进一步支持用户参与度。总而言之，我们相信Muse Image能够为长期的用户参与度和转化率提供持续的、可增长的推动力。 人工智能变现正从概念走向产品 商务代表代表了最清晰的新机遇。每周有超过100万商家使用Meta商务代表，覆盖WhatsApp和Messenger，其推广也将在Instagram上开始。该公司计划于2026年下半年开始通过订阅和基于交易量的代币定价收费。 Meta可以利用企业的社交帖子、广告资源、网站、目录、CRM和库存数据来创建一套完整的销售和客户服务代理。这应该能相对降低与独立企业产品相比的入职摩擦和客户获取成本。随着时间的推移，该公司计划添加客户洞察、对话摘要、增长建议和竞争情报。从长远来看，定价可能会转向以结果为导向，企业将在代理产生销售或定义的其他结果时付费。这将把Meta的基于绩效的广告模式扩展到商业和客户服务领域。 付费消息业务已开始规模化。应用家族其他收入首次突破10亿美元，同比增长73%，主要受付费消息业务推动。 订阅。营销信息仍然是最大的贡献者，而实用性和认证量正在快速增长。业务代理应增加商业对话的数量和价值。 订阅和API提供了额外的变现层次。Meta One提供高级功能和额外的AI功能，而Muse Spark 1.1可通过Meta的公共API和OpenRouter获取。更广泛的分发和企业功能应开始为Meta的模型投资带来更有意义的直接收入。 近期至中期可能出现销售额 我们认为，Meta 的算力产能可能比投资者预期的更早实现销售。该公司正收到对其算力成本具有显著倍数的报价，这既展示了其正在整合的产能的稀缺性，也体现了其市场价值。 Meta 将继续优先考虑高回报的内部工作任务，包括推荐、广告、培训、推理和新的人工智能产品。然而，在我们看来，这些用途并不排除有选择地对外销售。产能可以提前于内部需求上线，特定的集群可能无法满足即时的负载要求，而第三方可能比 Meta更看重近期的可用性。 依我们看，这为以溢价价格出售或租赁产能创造了有吸引力的中短期机遇。此类交易可提高利用率，为投资者预测中已包含的基础设施产生直接收入，并为整体建设的回报提供可见的证据。重要的是，我们的模型并未明确计算销售的影响，而这将为我们的估算提供一个高利润率的提升空间。 从长远来看，该公司似乎认为销售情报比销售原始计算能提供更优越的回报率。业务代理、模型API、消费者代理、编码工具和生产力产品可能比基础设施租赁拥有更高的利润率，并能建立更牢固的客户关系。因此，我们看到了一个合理的顺序：Meta在市场价格仍然高企的情况下，先通过变现部分计算能力，然后随着这些高价值情报产品的规模化，保留更多基础设施。从大局来看，我们认为原始计算销售是一个有吸引力的短期业务机会，它连接了Meta的更广泛的AI软件组合达到规模化之前的时期。 基础设施战略保持灵活性 Meta在第二季度投入了311亿美元资本支出，其中包括财务租赁的本金支付，这导致自由现金流降至7.84亿美元。然而，经营现金流增至319亿美元，根据我们的看法，这表明核心业务的融资能力随着投资的加速而增强。 该公司似乎将基础设施投资划分为两个时间范围。对于2026年和2027年，它正针对推荐、广告、模型训练、推理和新产品等方面的可见需求，最大化产能。第三方云协议提供过渡性产能，同时Meta的自有基础设施即将上线。 到2028年及以后，Meta正确保长期资产，包括土地、电力， 冷却、网络和数据中心基础设施，同时保留未来服务器采购的灵活性。1吉瓦的埃尔帕索项目就体现了这种做法。该园区预计将于2028年开始投入使用。贝莱德管理的基金将持有80%，Meta保留20%并租赁该园区，初始租期为四年，并附有续租选项。这种结构降低了Meta的前期资金需求并保留了灵活性，尽管租赁承诺和残值担保仍然使Meta面临经济风险。 定制硅材料或可提升2028年及以后项目的经济性 我们认为，Meta可能会将其内部芯片在2028年及以后投入运营的数据中心中部署更高的比例。如今获取土地、电力、冷却和网络资源，同时推迟服务器采购，可以让公司有时间在承诺建设中最昂贵、技术最敏感的部分之前，推进其芯片路线图。 我们认为，该公司可以继续利用英伟达GPU进行前沿模型训练，同时将合适的推荐、广告排名和推理工作负载迁移到内部加速器上。这些工作负载在规模上具有实际意义，并且通常具有更可预测的需求，这应使它们成为定制硅的天然候选者。 一种更大比例的内部硅混合物可以通过三种方式改善基础设施经济： n 降低加速器成本：Meta 可以避免部分嵌入在第三方芯片中的利润空间，并根据自身工作负载需求定制芯片。n 更高的每瓦性能：定制芯片能减少特定推理和推荐工作负载所需的功耗，从而提升每兆瓦所支持的实用计算量。 服务器和加速器可能构成人工智能数据中心成本的主要部分（我们估计高达60%），因此其成本影响可能非常显著。此外，即使只是加速器成本或功耗的适度降低，若应用于多个吉瓦级别的容量，也能实质性地改善总拥有成本。 就我们预测模型而言，在没有关于生产量、工作负载迁移和性能的更充分证据的情况下，我们并未将大规模定制硅的益处纳入我们的估算。然而，Meta推迟2028年及以后服务器采购的决定保留了一个宝贵的选项。通过现在就构建长期存在的物理产能，公司将有机会在性能和需求更明确时，用最具成本效益的第三方和内部