——7月制造业PMI点评：天气扰动突出，PMI超季节性收缩

债券日报2026年07月31日 【债券日报】 天气扰动突出，PMI超季节性收缩 ——7月制造业PMI点评 ❖2026年7月中国官方制造业PMI在49.2%，环比-1.1pct；官方非制造业PMI录得49.0%，环比-1.2pct；综合PMI产出指数49.3%，较上月-1.3pct。 华创证券研究所 ❖总结：7月高温台风暴雨等天气因素的扰动放大，供需两侧回落幅度均超季节性，尤其是内需订单收缩力度超过新出口订单，显示天气造成的超季节性冲击。另外，7月油价中枢继续下移，价格指数环比延续下降，通胀因素的影响或已渡过最高峰。需求走弱之下，企业被动累库压力相对上升。总体看，天气与季初淡季的季节性因素影响，7月基本面走弱斜率略超预期。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航电话：010-66500819邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 ❖对于债市而言，8-9月基本面数据对于判断后续增量政策推出概率和节奏较为重要。若继续低于目标区间，需要关注三季度末前后增量政策集中落地的可能。7月高频数据与PMI反映淡季效应与天气扰动之下，经济数据超预期的概率有限，尤其是生产放缓，不排除月度GDP可能再度低于区间。展望来看，政治局会议定调“加大逆周期调节力度”，或优先以存量政策加快落地为主，8-9月是政策效果验证期，至三季度末增量政策或再相机抉择。 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20260730》2026-07-30《【华创固收】政策力度表述强化，增量政策或有空间——2026年7月政治局会议学习体会》2026-07-30《【华创固收】转债市场日度跟踪20260729》2026-07-30《【华创固收】转债市场日度跟踪20260728》2026-07-28《【华创固收】如何定量测算定制债基和银行持有情况？》2026-07-24 ❖1、制造业PMI：降幅超季节性，内需放缓加剧 （1）外贸：进口降幅超过新出口订单。7月沿海台风天气影响港口物流，进出口节奏放缓，但新出口订单仍处于高位、景气水平不弱。进口回落斜率偏大、接近2022年同期，对应国内生产放慢、能源成本重新走升，削弱进口动能。 （2）库存：原料去库放缓，产品被动累库。生产订单需求边际转弱，原材料去库节奏对应放缓。新订单需求减弱，对应产品出库节奏放缓，产成品库存逆季节性抬升，累库压力有所体现。 （3）价格：通胀影响继续温和收窄。7月国际油价增速继续下移，但跌幅偏温和，对应原材料购进价格指数继续下行。出厂价格跟随成本下降，7月PPI环比收缩可能加剧。 （4）供需：内需订单收缩力度超过出口，极端天气扰动生产。生产时隔4个月后重新回到荣枯线下方；新订单降至48.5%、处于年内最低点。7月极端天气扰动增多，影响制造业经营出货周转，部分新订单需求或有所推迟。按“新订单-新出口订单”之差罕见转负，说明内外需求订单之差进一步扩大，且内需订单的收缩超过出口端。 ❖2、非制造业PMI：天气扰动施工，建筑业订单加剧收缩 （1）建筑业：7月建筑业景气收缩加剧，录得2011年以来低点。其中新订单环比-6.2pct至40.1%，持平今年1月处于年内低点。高温多雨天气的季节性因素，叠加今年台风洪涝天气，施工节奏明显受抑。 （2）服务业：服务业景气总体回落，但暑期消费效应有所体现。服务业新订单环比-3.2pct至45.2%。暑期效应下，出行、餐饮、住宿等行业商务活动指数季节性上升，而互联网及软件技术服务业景气有小幅下降。 ❖风险提示：财政支出力度不及预期。 目录 一、制造业PMI：降幅超季节性，内需放缓加剧..............................................................4 （一）外贸：进口降幅超过新出口订单.......................................................................5（二）库存：原料去库放缓，产品被动累库...............................................................5（三）价格：通胀影响继续温和收窄...........................................................................6（四）供需：内需订单收缩力度超过出口，极端天气扰动生产...............................6 二、非制造业PMI：天气扰动施工，建筑业订单加剧收缩..............................................7 三、风险提示...........................................................................................................................8 图表目录 图表1制造业PMI季节性走势（%）.................................................................................4图表2非制造业PMI季节性走势（%）.............................................................................4图表3过去两年7月PMI环比平均-0.3pct（%）..............................................................4图表4各分项对PMI拉动幅度计算（%）.........................................................................4图表5新出口订单温和回落（%）......................................................................................5图表6进口收缩加剧（%）..................................................................................................5图表7原材料库存维持去库，斜率放缓（%）..................................................................5图表8产成品库存累库压力相对上升（%）......................................................................5图表9原材料购进价格指数继续下降.................................................................................6图表10预计7月PPI环比收缩加剧（%）........................................................................6图表11新订单指数处于2023年以来低点（%）..............................................................6图表12 7月内需订单收缩加剧，对新订单拖累超过出口订单（%）.............................6图表13生产指数季节性走势（%）....................................................................................7图表14生产环比运行区间（%）........................................................................................7图表15建筑业商务活动指数走低，新订单收缩显著（%）............................................8图表16服务业商务活动指数降至荣枯线下方（%）........................................................8 2026年7月中国官方制造业PMI在49.2%，环比-1.1pct；官方非制造业PMI录得49.0%，环比-1.2pct；综合PMI产出指数49.3%，较上月-1.3pct。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 一、制造业PMI：降幅超季节性，内需放缓加剧 7月制造业PMI超季节性回落，也弱于市场预期。2024-2025年7月PMI环比平均-0.3pct，而本月环比-1.1pct降幅仅次于2022年同期，说明非季节性因素影响突出。一是，国内方面，7月台风天气影响部分沿海省份制造业企业经营生产活动，暴雨洪涝灾害令企业接单能力受损，局部停工停产。二是，外贸方面，港口物流也受台风天气影响，周转放缓，新出口订单环比下降，生产放缓之下进口降幅更为显著。 资料来源：Wind，华创证券 非制造业PMI来看，建筑业商务活动指数、新订单分项明显下滑，短期投资需求继续转弱。高温台风天气影响户外作业，施工节奏放缓，同时承接新订单的节奏暂缓，行业上，房屋建筑业和代表基建的土木工程建筑业景气环比、同比均有回落，显示天气因素带来的超季节性。但乐观预期有所增强，对应稳投资与财政发力的确定性较高。 7月政治局会议定调“加大逆周期调节力度”，政策发力“稳增长”的诉求总体增强，宏观定调与增量政策的提法，也与2024年7月政治局会议表述思路相近（详见《政策力度表述强化，增量政策或有空间》），这也对应二季度以来基本面数据走弱的形势。展望 下半年，存量政策预计加快落实，专项债、准财政等工具是三季度重点关注方向，短期进入政策效果与经济数据的观察期。若三季度经济运行继续低偏目标区间（尤其是7-8月GDP表现），则可能驱动增量政策落地，9月前后将是重要窗口。 （一）外贸：进口降幅超过新出口订单 7月沿海台风天气影响港口物流，进出口节奏放缓。港口周转节奏放缓，对应新出口订单环比-0.5pct至49.6%，但仍处于高位、景气水平不弱。 进口环比-2.1pct至47.5%，回落斜率偏大、接近2022年同期降幅，对应国内生产放慢。7月美伊冲突反复，能源成本在下旬重新走高，叠加港口周转、生产与订单需求偏弱，进口动能削弱。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 （二）库存：原料去库放缓，产品被动累库 原材料库存去化斜率放缓。7月原材料库存指数环比-0.1pct，连续3个月去库存。生产订单需求边际转弱，原材料去库节奏对应放缓，但仍然处于同期偏高位置。 产成品被动累库压力有所抬升。7月新订单需求减弱，对应产品出库节奏放缓，产成品库存逆季节性抬升至48.6%，累库压力有所显现。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 （三）价格：通胀影响继续温和收窄 原材料购进价格进一步下降。7月国际油价中枢78.5美元/桶，环比-3.7%，延续下跌但跌幅较6月边际收窄，对应购进价格指数温和放缓。 出厂价格走低，7月PPI环比收缩或加剧。产成品价格环比-0.4pct至47.8%，跟随成本端继续下降，价格涨势持续放缓，通胀因素的扰动或已迈过高峰期。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 （四）供需：内需订单收缩力度超过出口