雅迪集团（1585.HK）1H26业绩预览：关注出口拐点

亚达集团（1585.HK）发布2026年第一季度盈利预告；关注出口拐点 中信观点 我们预测雅迪2026年上半年的净利润为11亿元人民币（同比下降33%），营收为175.95亿元人民币（同比下降8%），销量为765万单位（同比下降13%）。我们预计毛利率将同比收窄2.4个百分点至17.2%，主要受原材料成本通胀和销量规模效应减弱的影响。7月重新评级：我们认为自7月初以来雅迪股价上涨的原因在于：(i) 国内需求在4月产品提价和5/6月强降雨导致第二季度同比销量下滑后，于7月恢复至同比基本持平的水平，以及(ii) AI资金流向轮动（比亚迪（1211.HK）- 基本面，AI资金流向，比亚迪机器人更新）。虽然短期业绩反映了国内不利因素，但我们认为有三个催化剂将支撑股价动能：(i) 国内需求复苏，(ii) 出口强劲增长（预计2026财年盈利增量增加3亿元人民币），以及(iii) AI驱动的情绪轮动潜力。 AC+852-2501-8483kyle.wu@citi.com吴凯 预计2026年出口将贡献+3亿元人民币的盈利差额——根据我们行业调研，5月/6月月度出口销量超过6万台，我们预计公司将实现超过60万台2026财年出口销量（对比2025财年30万台），与公司指引相符。2026财年60万台的出口销量将使公司实现出口业务的盈亏平衡（对比2025财年-3亿元人民币净亏损），据我们估计，这将给雅迪在2026财年带来+3亿元人民币的盈利差额。基于2027/28财年出口假设：(i) 销量分别为110万/190万台，(ii) 平均售价为3.5万元，(iii) 每台净利为100元/300元，我们预计2027/28财年出口盈利将达到1.1亿/5.7亿元，占2025财年净利润的4%/20%。 +852-2501-2787jeff.m.chung@citi.com钟杰 亚德集团 估值 我们给予雅迪的18.1港元/股的目标价，是基于2026-28年预期的PEG为1.0倍，考虑到公司盈利预计在未来三年将持续强劲增长，该估值设定为行业长期平均水平。我们预计2026-28年的EPS复合年增长率（CAGR）为16%。此目标价意味着对2026年的市盈率（P/E）给予16倍的估值。 风险 我们的量化模型根据雅迪过去12个月的股价波动性，将其评级为高风险。然而，鉴于我们对强劲且高质量盈利增长的预期，我们认为这样的评级并不合理。可能导致雅迪股价无法达到我们目标价的下行风险包括：1）由于行业动力不足导致预期外的销售量下滑；2）高端产品未能实现目标销量；3）新国家法规执行力度低于预期，导致预期外的替换购买量减少；4）产品缺陷导致品牌形象恶化；5）雅迪产品在海外市场反响不佳；以及6）新冠疫情影响削弱了海外扩张前景。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）与归属于该分析师的内容一同加粗列出。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告负责，但（a）不包括加粗列出的归属于另一位负责认证的AC分析师的内容，以及（b）仅针对特定发行人的观点，这些观点归属于下方价格图表或评级历史表中识别出的另一位负责认证的AC分析师。每位分析师均就其负责的报告部分进行认证：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们对所提及的每位发行人和证券的个人看法，并且是以独立方式准备的，包括涉及花旗全球市场公司及其附属公司的情况；以及（2）研究分析师的任何部分薪酬，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 过去12个月，花旗全球市场公司或其附属公司从雅达利集团获得了除投资银行服务之外的产品和服务补偿。 花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务与投资银行业务、证券相关无关：亚德集团。 花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，以及提供的服务与投资银行业务及证券业务无关：亚达集团。 分析师的薪酬由花旗研究管理层和花旗集团高级管理层决定，并基于为花旗全球市场公司（以下简称“公司”）及其附属机构的投资者客户提供的旨在带来利益的活动和服务。补偿与具体交易或建议无关。分析师和公司所有员工一样，都会获得受公司整体盈利能力影响的补偿，该盈利能力包括投资银行、销售与交易等业务。主要交易收入。股票研究分析师薪酬的一个因素是安排企业接触活动。机构客户以及所涉公司的管理团队。通常，公司管理层更有可能...分析师对公司持乐观看法时参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何衍生工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中作为交易主方。该机构是已交易与证券相关的金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将基于主方身份向客户买入或卖出。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资意见相关公司的实际运营情况。 就与本Citi Research产品相关公司（“该产品”）的重要披露（包括历史披露的副本）事宜，请联系Citi Research，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法律/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露均包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures估值和风险评估可在关于该目标公司的最新研究笔记/报告中找到。根据《市场滥用条例》，过去12个月内发布的所有花旗研究建议均可通过花旗速度（Citi Velocity）获取。) 或您标准分发渠道。历史披露（长达过去三年）将应要求提供。 https://www.citivelocity.com/cv2 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包含投资评级，并提供可选的风险评级以突出高风险股票。风险评级综合考虑价格波动和基本面标准。股票要么 没有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师投资逻辑至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对上述两种情况均分配“审阅中”状态，而在2020年11月11日之前，仅在对特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资逻辑。投资评级由上述范围在启动覆盖、投资和/或风险评级变更，或目标价变更（受管理层有限裁量权约束）时确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出这些范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理部门的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险之后才能做出。 适度。催化剂观察（Catalyst Watch）或STV多空（Upside/Downside）看涨/看跌指令将在指定的30/90天期限结束时自动到期。若股价表现（于收盘时计算）相对于指令方向超出15%（除非分析师覆盖），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，于公开发布的研究报告中移除催化剂观察或STV指令。催化剂观察/STV多空看涨或看跌指令可能与股票的基本股权评级不同，且不影响该评级，后者反映的是更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级分发披露规则，催化剂观察/STV看涨指令对应买入建议，而催化剂观察/STV看跌指令对应卖出建议。任何未分配至催化剂观察看涨、催化剂观察看跌、STV看涨或STV看跌指令的股票均被视为催化剂观察/STV无观点（Catalyst Watch/STV No View）。根据FINRA评级分发披露规则，我们将催化剂观察/STV无观点对应于我们催化剂观察/STV多空评级系统中的持有评级。然而，我们重申，我们不认为无观点是一种建议。对于所有催化剂观察/STV多空指令，存在催化剂（s）及相关股价变动未能如期实现的潜在风险。 研究员关联方 / 非美国研究员披露 本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国研究分析师（即除被认定为受花旗全球市场公司雇用之外的所有列名研究分析师）未在FINRA注册或具备研究分析师资格。此类研究分析师可能不是会员组织的关联人（但受会员组织关联公司的雇用），因此可能不受FINRA规则2241关于与标的公司沟通、公开露面及研究分析师账户持有的证券交易等限制。 其他披露 花旗研究已实施政策，用于识别、考虑和管理因投资研究报告的发布或分发而产生的潜在利益冲突。这些政策的说明可在 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures 查看。 投资者在投资前应仔细考虑ETF的投资目标、风险以及费用和支出。ETF的适用招股说明书和关键投资者信息文件（如适用）应包含有关此类ETF的信息以及其他信息。在投资前仔细阅读此类招股说明书非常重要。客户可以从适用的分销商或授权参与者、ETF上市交易所以及适用的ETF发行人的适用网站获取ETF的招股说明书和关键投资者信息文件。投资的收益和任何应计收入可能会下降或上升。任何过往业绩、预测或展望均不能预示未来或可能的表现。本文中包含的关于ETF的所有信息仅供说明目的，不应被视为出售要约或明示或暗示地购买任何ETF份额的要约。所表达的意见是作者的意见，不一定反映ETF发行人、其任何代理人或其附属机构的观点。花旗全球市场印度私人有限公司和/或其附属机构可能不时实际拥有或受益拥有目标发行人债务证券1%或更多。 研究不应用于任何可能违反本协议的方式。鼓励投资者就遵守本协议及美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）管理及执行的其它经济制裁计划，咨询其自身的法律顾问。本函专指根据1995年《以色列投资建议、投资营销及投资组合管理法》（“建议法”）中定义的“合格客户”。在以色列境内，本函并非针对零售客户，花旗集团不会向零售客户或非合格客户提供此类产品或交易。演讲者未获得以色列证券管理局（ISA）作为投资顾问或投资营销者的授权，且本函不构成投资或营销建议。本函中包含的信息可能涉及ISA未监管的事项。本函所指的任何证券，除非根据1968年《以色列证券法》及据此提供的公开要约规则获得证券发行豁免，否则不得向任何以色列人士提供或出售。花旗研究通过花旗集团专有的电子分销平台（例如，花旗速度和各种全球财富平台）广泛且同时地向该集团的投资机构和零售客户传播其研究内容。为方便起见，部分但非全部的研究内容可能通过第三方聚合商进行分发。客户可酌情通过电子邮件接收已发布的研究报告，且仅在本函中包含的研究内容已