格局优化与效率改善共振，FY2027展望同样积极

优于大市 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 社会服务·教育 FY2026Q4公司Non-GAAP经营利润同增35%。FY2026Q4公司实现净营收15.3亿美元/+23%，优于此前公司指引上限（+18%）；实现Non-GAAP经营利润1.1亿美元/+35%，对应Non-GAAP经营利润率7.2%/+60bps；实现Non-GAAP归母净利润8776.0万美元/-10.5%，主要受“反税盾效应”扰动（减值造成FY25Q4实际税率较低）。FY2026全年实现净营收56.61亿美元/+15.5%，同样优于此前公司指引上限（+14%）；实现Non-GAAP经营利润7.37亿美元/+33%，对应Non-GAAP经营利润率13.0%/+170bps；Non-GAAP归母净利润5.71亿美元/+11%。Q4经营现金流净流入5.2亿美元，期末递延收入22.4亿美元/+15%。 证券分析师：曾光联系人：周瑛皓0755-82150809zengguang@guosen.com.cnzhouyinghao@guosen.com.cnS0980511040003 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价39.92港元总市值/流通市值63085/63085百万港元52周最高价/最低价50.46/33.43港元近3个月日均成交额157.42百万港元 国内教育业务维持较快增长，留学业务压力温和释放。新教育业务收入同增约24.8%，受益于续班率持续提升，其中非学科辅导业务学生约107.2万人次/+16.8%；智能学习系统及设备活跃付费用户约32.6万人/+27.8%。国内备考业务收入同增29.1%，确收旺季延续高增。留学业务收入同增3.6%，在咨询业务高基数及外部环境下增速环比仍取得同比正增。此外公司新搭建"新东方家庭"这一跨部门整合的综合客户服务平台，目前已服务超95万家庭。 全年效率改善路径清晰，费用优化有效对冲成本压力。报告期内公司全年Non-GAAP经营利润率同比提升170bps至13.0%，验证成本优化与运营效率提升成效。Q4Non-GAAP经营利润率7.2%，同比+60bps，经营层面仍在改善。管理层表示将在FY2027继续推进成本及效率举措，稳步降低固定成本。 持续推进股东回报，FY27指引展望积极。董事会已批准FY2027股东回报计划，现金股息总额约3亿美元，并新批2亿美元回购授权。展望FY2027，公司预计净营收区间为64.54亿美元至66.80亿美元，对应同比增长14%-18%。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《新东方-S（09901.HK）-经营效率持续提升，继续上调2026财年收入指引》——2026-04-24《新东方-S（09901.HK）-聚焦高质量发展，全年收入增速指引上调》——2026-02-27《新东方-S（09901.HK）-经调经营利润率提升，K12业务展望积极，更新股东回报计划》——2025-10-29《新东方-S（09901.HK）-教育业务当季增势良好，下季收入增速指引谨慎》——2025-07-31《新东方-S（09901.HK）：留学业务及下期收入展望谨慎，未来聚焦经营效能提升》——2025-04-25 风险提示：行业竞争加剧、政策趋严、业务渗透率提升缓慢、汇率波动等。 投资建议：公司FY27指引积极，经营利润率提升路径清晰，我们上调FY2027-FY2029归母净利润至5.9/6.8/7.7亿美元（前值：5.7/6.3/-），对应PE14/12/10x。业务边际向好，国内K12及成人教培尾部机构在价格竞争与合规成本双重挤压下加速出清，龙头份额有望进一步集中；留学业务重组后压力温和释放，东方甄选持续改善提供额外催化。利润端，FY26全年Non-GAAP经营利润率提升170bps至13.0%，提效控费成效初步验证，借助AI降本增效，FY27利润率仍有扩张空间。估值端，当前PE仍处历史较低区间，前期超跌板块正迎来资金再平衡回流，公司作为K12教培龙头有望获得估值修复弹性。综合考虑以上因素，我们维持公司“优于大市”评级。 FY2026Q4公司Non-GAAP经营利润同增35%。FY2026Q4公司实现净营收15.3亿美元/+23%，优于此前公司指引上限（+18%）；实现Non-GAAP经营利润1.1亿美元/+35%，对应Non-GAAP经营利润率7.2%/+60bps；实现Non-GAAP归母净利润8776.0万美元/-10.5%，主要受“反税盾效应”扰动。FY2026全年实现净营收56.61亿美元/+15.5%，同样优于此前公司指引上限（+14%）；实现Non-GAAP经营利润7.37亿美元/+33%，对应Non-GAAP经营利润率13.0%/+170bps；Non-GAAP归母净利润5.71亿美元/+10.5%。Q4经营现金流净流入5.19亿美元，期末递延收入22.43亿美元/+14.8%。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 业务表现：国内教育维持较快增长，留学业务压力温和释放。FY2026Q4，新教育业务收入同比增长约24.8%，继续领跑。其中非学科类辅导业务学生约107.2万人次；智能学习系统及设备活跃付费用户约32.6万人。国内考试准备业务收入同比增长约29.1%，延续高增。出国业务收入同比增长约3.6%，咨询业务高基数及外部环境下增速环比有所放缓。此外公司新搭建"新东方家庭"这一跨部门整合的综合客户服务平台，目前已服务超95万家庭。公司持续执行谨慎的产能扩张策略，报告期末公司学习中心及学校数量共1609所。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理注:部分业务系国信社服估算 继续推进提效控费。报告期内公司全年Non-GAAP经营利润率同比提升170bps至 13.0%，其中Q4 Non-GAAP经营利润率7.2%亦同比+60bps，效率改善持续兑现。具体来看，Q4毛利率约53.1%，同比下滑约1.1pct，预计留学咨询业务仍有拖拽以及优选教师导致教师工资成本有所提升；销售费用率17.2%，与去年同期基本持平；管理费用率由去年同期的约33.0%降至30.3%，有效对冲了毛利率波动。展望FY2027，公司表示将继续推进成本控制和效率提升措施，稳步降低固定成本，为可持续的盈利增长奠定基础。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 股东回报积极，FY27指引展望乐观。董事会已批准FY2027股东回报计划，现金股息总额约3亿美元，并新批2亿美元回购授权。展望FY2027，公司预计净营收区间为64.54亿美元至66.80亿美元，对应同比增长14%至18%。管理层表示将继续深化AI在教学及运营中的整合。 投 资 建 议 ：公 司FY27指 引 积 极 ， 经 营 利 润 率 提 升 路 径 清 晰 ， 我 们 上调FY2027-FY2029归母净利润至5.9/6.8/7.7亿美元（前值：5.7/6.3/-），对应PE14/12/10x。业务边际向好，国内K12及成人教培尾部机构在价格竞争与合规成本双重挤压下加速出清，龙头份额有望进一步集中；留学业务重组后压力温和释放，东方甄选持续改善提供额外催化。利润端，FY26全年Non-GAAP经营利润率提升170bps至13.0%，提效控费成效初步验证，借助AI降本增效，FY27利润率仍有扩张空间。3）估值端，当前PE仍处历史较低区间，前期超跌板块正迎来资金再平衡回流，公司作为K12教培龙头有望获得估值修复弹性。综合考虑以上因素，我们维持公司“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧、政策趋严、业务渗透率提升缓慢、汇率波动等。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032