瑞银中国美妆及家用个人护理行业六月销售与线上路演要点2026072016页

股票 六月销售额及虚拟游览所得 中国化妆品 Analystingrid.zhang@ubs.com+86-21-3866 8853张英格 2024年6月销售额同比增长12.6%，创下自2024年10月以来的新高 中国化妆品销售额自2024年10月以来录得最高增长水平，同比增长12.6%，超过整体零售销售额1.0%的增长。5月和6月销售额合计同比增长7.5%（对比2026年第一季度5.9%的增长）。2026年第二季度中国化妆品销售额总计1225亿元人民币，同比增长6.7%（对比整体零售销售额同比增长0.2%）。我们将这一优异表现归因于低基数效应，因为618最终付款截止日期从去年5月底移至今年6月初。上周，我们举办了一场中国旅游、休闲和美容虚拟之旅，包括八场与美容/个人护理相关的电话会议（链接）。专家估计，在618期间，整体线上高端美容商品交易总额增长了约5%，增速从第一季度的高双位数放缓。国际品牌通过平台资助的优惠券和大型SKU重新夺回市场份额，但这可能以短期内利润率压力为代价。护肤品仍由国际品牌主导，而彩妆则由国内品牌强势引领。 S1460511050002xin.chen@ubs.com+86-21-3866 8864陈欣分析师 Analystjaehyung.choi@ubs.com+82-2-3702 8172赵英亨 S1460525090002betty-za.du@ubs.com+86-213-866 8753贝尼·杜合伙人 家庭及个人护理（HPC）：Softcare 2026财年营收指引上调 1) Softcare（2698.HK）管理层将2026财年营收指引上调至同比增长25%以上，自UBSAIC期间约20%的水平提升，反映了其对本地化执行和增长动能的信心。 医学美学（MA）：有利的结构趋势创造了机遇 根据美丽田园（2373.HK，未评级）的最新报告，中国高端医美市场受益于有利的结构性变化，消费者需求正从传统玻尿酸填充剂转向再生材料，如聚左旋乳酸（PLLA）和胶原蛋白。新产品的获批正在加剧上游竞争，为领先的诊所运营商提供了更大的议价能力。需求也倾向于更高价位的组合治疗，同时GLP-1驱动的体重管理日益普及，为面部修复领域带来了新机遇。 东盟美丽与HPC在长期内仍然具有吸引力 宏观经济压力削弱了传统品牌忠诚度，使中国品牌得以从西方和日本品牌手中夺取市场份额，而强劲的人口结构及电子商务增长则保障了行业的长期发展前景。例如，预计到2029年（预测值），印尼的线上渠道将占印尼美妆及个人护理产品（HPC）总销售额的44%。泰国的消费环境受制于家庭杠杆率上升，大众市场消费支出依赖“泰国助泰国”刺激计划以及入境旅游尚未完全复苏。相比之下，越南的增长前景强于泰国。我们将更青睐垂直整合的本土领军企业和品类创新者，因为短期内成本和汇率风险压缩了利润空间，同时K型消费分化加剧。 虚拟导览要点 美丽与HPC：高端增长放缓；东盟仍是长期吸引力所在 上周，我们举办了八场与美妆/HPC相关的会议，包括两场分析师会议、五场公司更新会议和一场高端美妆专家活动。主要收获如下：1）东盟在长期内仍具吸引力，但在短期内面临越来越多的挑战，中国/本地品牌正抢占市场份额，而越南的增长空间优于泰国；2）美妆在618期间的高端线上增长明显放缓，与第一季度相比，而国内领导者如毛纪平和大基因继续展现出强劲的增长势头；3）HPC更青睐Softcare，鉴于其提升了2026财年的收入指引并提高了派息率，而蓝月亮正提升盈利能力和渠道效率；4）医疗美容持续向胶原蛋白/再生产品和高价治疗转移，为美丽农场等优质平台带来利好。 东盟消费（伯尼斯· Chew，东盟消费者分析师及股票策略师） 东盟美妆和个护行业正经历结构性变革，通胀、货币压力及宏观因素驱动的消费降级削弱了传统品牌忠诚度，为更灵活的中国本土化品牌创造了市场份额增长的机会。斯凯婷等中国品牌正通过与TikTok主导的更强数字执行、更快的创新产品以及颠覆性的高性价比定价策略，从增长较慢的欧美日跨国公司手中夺取大众和中端市场份额。长期来看，在有利的人口结构和电商渗透率提升的支撑下，前景依然吸引人，预计到2029年，印尼线上渠道将占该国美妆和个护总销售额的44%。然而，短期内，急剧的货币贬值、包装成本上升以及潜在的厄尔尼诺相关供应冲击正限制定价能力并挤压利润空间。随着高端品类日益受到K型消费分化的影响，以及优衣库（8113.T）等现有品牌份额流失，我们更青睐垂直整合的本土领军企业和品类创新者。 泰国与越南消费（阿列克斯·马诺诺普，UBS泰国研究主管） 泰国和越南呈现出截然不同的消费叙事：泰国是一个成熟的K型复苏市场，而越南则是一个结构渗透-增长故事。泰国的消费背景受制于家庭杠杆率上升，大众市场消费依赖于1760亿泰铢的“泰国助泰国”刺激计划以及仍在恢复中的入境旅游业。相比之下，越南的消费轨迹得益于有利的人口结构，中位年龄为29至30岁，外国直接投资（FDI）流入强劲，中产阶级不断壮大，这些因素帮助推动了超出市场预期的第二季度GDP增长8%。按子行业划分，泰国成熟的80亿美元美容个护（BPC）市场应将继续实现稳健的个位数中高增长，这得益于高端化和护肤品渗透率提升。然而，在我们看来，越南拥有更长的赛道，当地快速消费品（FMCG）企业仍在维持10%至15%的营收增长，根据欧睿国际（Euromonitor）的预测，BPC市场在未来五年预计将复合年增长率（CAGR）达到11%。 Mao Geping Cosmetics (1318.HK) 毛纪平的最新更新令人放心，并支持对股票的积极看法。品牌势头一直强劲至2026年年中，在618购物节期间，线上销售额增长了40%以上，这突显了持久的品牌资产和核心消费者的高忠诚度，尽管消费背景相对两极分化。管理层正将护肤品定位为下一个主要增长动力，有潜力在一段时间内超越彩妆，并利用其高效的线下网络在在线上选择性地扩大规模之前孵化新的SKU，以最大化投资回报率。海外扩张保持谨慎且以执行为导向：我们估计香港海港城门店今年可为年销售额贡献1亿元人民币，并为管理层到2028年实现约5亿元人民币的海外收入目标提供了一个经过验证的模板。 Giant Biogene (2367.HK) 巨量生物最新业务更新显示，618表现稳健，其医疗美容管线商业化取得早期进展。尽管宏观环境有所放缓，核心护肤组合在618期间表现相对强劲，Comfy和Collgene分别实现GMV增长超25%和超30%。随着公司将渠道组合转向高利润自营平台并减少对顶级KOL环节的依赖，增长质量也有所提升。其重组I型胶原蛋白注射剂于6月商业化，为潜在新增长动力，管理层预计医疗美容板块将在2026年贡献1亿元人民币收入，并保持超过90%的毛利率和超过40%的稳定态净利率。公司亦在拓展护肤产品组合，以新水油双相安瓶引领，目标今年销售达2亿元人民币，同时围绕300-500元核心价格带保持价格纪律。总体而言，该更新显示护肤及医疗美容业务将延续执行，但医疗美容放量速度和更广泛消费复苏仍是需密切关注的关键因素。 美丽农场 (2373.HK, 不受覆盖) 美丽农场（Beauty Farm）的最新动态显示，中国高端医美市场存在有利的结构性发展态势。消费者需求正从传统的玻尿酸填充剂转向再生材料，如聚左旋乳酸（PLLA）和胶原蛋白，因为这些材料能带来更自然的皮肤紧致效果。与此同时，一波新产品获批正在加剧上游竞争，并将议价权向领先的诊所运营商转移，支持优质服务提供商的利润率扩张。需求也正转向更高价位的组合治疗，而GLP-1驱动的减肥趋势则随着消费者寻求面部容量恢复，创造了增量交叉销售机会。 中国高端美容专家 据专家称，在2026年618购物节期间，中国高端美妆市场的线上增长与第一季度相比有所放缓。根据专家的估计，整体线上高端美妆GMV同比增长约5%，增速从第一季度的低双位数放缓，主要受淘宝（Tmall）下降5%的拖累，尽管活动日历时间更长但更为分散；抖音（Douyin）和京东（JD）分别实现了20%以上的同比增长和15%的同比增长。针对品牌忠诚度转变和头部KOL投资回报率（ROI）减弱的情况——据专家称，部分原因是Austin Li的份额被效率较低的二级（Tier-2）网红蚕食——国际品牌依赖平台资助的优惠券带来的有效折扣以及渠道特定的巨型SKU。这一策略正帮助全球品牌从本土品牌手中夺回份额，但可能会在短期内造成利润率压力。展望双十一（Double 11），专家仍持谨慎态度，认为要维持营收势头可能需要持续高水平的营销投入。 Softcare (2698.HK) 软思管理将2026财年营收指引上调至同比增长25%以上，自UBS AIC期间的约20%有所提升，凸显了其本地化执行能力及持续增长势头。在拉丁美洲，新投产的秘鲁工厂以及明年可能加速进入哥伦比亚的潜力，为公司提供了有意义的上行弹性空间。短期内，原材料成本上涨可能导致下半年毛利率在滞后基础上压缩2-3个百分点，但管理层自6月起在核心市场实施的约2.7%的平均策略性提价，应有助于保护利润率同时保持市场份额增长，管理层表示。此外，管理层指出，在假设油价为每桶70美元的情况下，毛利率应保持在33%以上。公司强劲的净现金状况、目标50%-60%的更高股息支付率（有潜在的半年度派息）以及审慎地将洗涤剂收购推迟至2027年第二季度，进一步支持了短期现金流可预测性和股东回报。 Blue Moon Group (6993.HK) 蓝月公司的投资者更新显示，其战略重心已从激进的收入增长转向盈利能力、现金流产生和股东回报，管理层目标是在2026年实现3%至5%的净利率。公司正通过减少对抖音上昂贵的一线KOL的依赖，并将支出重新分配给高回报的中线影响者、传统电商平台以及一个扩展的线下分销网络（目标是在年底前覆盖55,000至60,000家活跃零售店）来提升渠道效率。产品组合也应变得更加高利润。 得益于2026年第二季度在全线下沉渠道全面铺开Supreme浓缩洗衣液，以及一款新型起泡身体洗液的推出（管理层目标在中期内实现10亿人民币销售额），公司业绩得以支撑。凭借约60%的稳健毛利率、计划3%-5%的价格上调以抵消原材料压力，以及30亿人民币的强劲净现金流，此次更新表明公司在利润率稳定和现金流回报可见性方面持续取得进展，尽管股价仍受需求复苏不确定性影响。 天猫美妆 眼见为实 国家统计局 国家统计局 国家统计局 来源：Analysys；备注：数据基于2026年5月13日至6月18日的时间段 彭博社，TTOBMA，PPPC，SCI欧洲浆纸，UBS 彭博、TTOBMA、PPPC、中国海关数据、UBS 路孚特汤森路透 路孚特汤森路透 评估方法与风险声明 我们对中国美妆和HPC公司的价格目标基于DCF方法。我们认为中国化妆品行业面临的主要下行风险是：1）宏观经济长期低迷；2）行业竞争加剧。中国化妆品行业面临的上行风险是：1）消费者信心恢复；2）市场集中度提升。 中国医疗美容行业面临的主要下行风险包括：1）监管风险；2）产品研发与资质审批相关风险；3）行业竞争加剧；4）宏观经济长期低迷。该行业潜在的上行风险有：1）更友好的监管环境；2）创新产品获批增多；3）技术进步；4）消费者信心恢复。 中国高性能计算（HPC）行业面临的主要下行风险包括：1）宏观经济长期低迷；2）国内外品牌加剧的行业竞争；3）原材料价格飙升；4）销售和营销渠道日益复杂；以及5）研发投入不足，可能导致产品创新乏力，难以把握高端化趋势。 所需披露信息 本文件由UBS证券亚洲有限公司编制，该公司是UBS AG的附属公司。UBS AG及其子公司、分支机构及附属机构，包括前瑞士信贷集团及其子公司、分支机构及附属机构，在本文中统称为“UBS”。 https://www.ubs.com/disclosures关于UBS如何管理利益冲突并维护其UBS全球研究产品的独立性；历史表现信息；有关U