申万宏源策略丨放慢节奏等待新共识出现 大势申音每周论势5分钟

00:00:00 各位投资者上午好，我是山万宏源策略的付静涛，欢迎大家收听本期的每周六十五分钟。 00:00:07 本周披露完成的公募二季报，强化了我们对过去一段时间资金分化从正循环到负循环的认知。本周我们以此为基础来推演后续市场。近期我们反复讨论26年二季度资金分化正循环的特征。公募26年二季报收官，充分验证了我们的推演，且实际结果比我们的非线性推演呈现出了更加突出的分化特征。 00:00:34 我们具体概括三点，第一二十六年二季度资金向净值锐度高的产品集中，同时全面流出低锐度产品。超预期的是，这样的分化过程是在主动权益公募减量博弈的环境下进行的。26年22季度主动权益公募基金份额净赎回了1606亿份，为2022年以来第三。三大单季净赎回额，而如果只看存量份额的净赎回高达2451亿份，为2022年以来的季度最大值。 00:01:10 第二，26年二季度公募配置向AI产业趋势赛道方向集中，已经突破了历史极值。26年二季度，权益主动公募对电子和通信的配置比例提升到了58.6%。如果考虑机械设备和建筑材料等，泛AI方向配置比例上升至接近七成的水平。而公募固收加内部的权益配置，同样呈现出向AI产业趋势赛道聚焦的特征。公募固收加26年二季度，电子和通信的配置比例提升至了50.5%，而泛AI方向配置比例更是提升至了将近六成。对于算力通胀重估的进程，机构配置领先于市值膨胀，领先于利润占比提升，也领先于营收占比的提。提升，而目前机构配置的抢跑程度也迫近了历史极制。 00:02:05 第326年二季度，资金虹吸的核心特征呈现为权益端资金向高热度产品聚焦。不论是科技单赛道主动公募、科技多赛道主动公募，还是科技赛道ETF，都呈现出了资金向高锐度产品聚焦的特征，且都体现出了中小投资者占比提升驱动资金分化的现象。特别是净值锐度 从26年一季度延续到了二季度的产品，出现了明显的规模扩张，而二季度从非科技赛道向科技赛道切换的产品尽管净值锐度也有提升，但尚未带来有效的规模扩张。 00:02:46 而固收加这一端资金向高收益加低波动的产品聚焦，而26年二季度要实现低波动，向科技赛道聚焦，才能够实现其他方向面临高波动。或者高回撤压力，这是中等风险投资者的资金最终向科技赛道聚焦的主要路径。而这部分产品短期波动放大，回撤控制难达标，后续产品的调整可能持续更长时间。 00:03:15 接下来关于市场判断，5~6月算力通胀一枝独秀，行情以基本面分化为背景，资金分化正循环才是直接驱动力，对应7月调整，资金正循环到负循环同时，基本面担忧同样有所发酵。资金负循环演绎至今，剩余的问题主要体现为，本轮电子持仓浮盈由正转负速度快、幅度大，基民集中赎回窗口并未充分兑现。对应后续的反弹波段，基民倾向于在盈亏平衡线附近先减仓，后续科技进一步反弹的线索出现，基民端的加仓意愿才可能会逐步恢复。所以权益赛道产品。 00:04:00 产品的微观结构问题主要还是短期问题，而固收加产品端存在基民对实际风险理解不到位的现象，向科技赛道聚焦的固收加产品可能要经历中周期的调整，所以固收加产品的微观结构问题是偏向于中周期的。同时，AI产业链的利润分配结构不稳定性客观存在，大模型高盈利是合理的，而供应链算力通胀端全面出现了演绎。而作为资本开支主体的云服务供应商只做利润搬运自身的利润，同时受到上下游的行业格局挤压，现金流的压力也不断的在显现，这确实不是一个稳定的利润分配格局。 00:04:47 云服务供应商阻碍存储涨价在清理中，而存储作为全球算力通胀的核心资产，存储的预期波折对于整个算力通胀板块都会有预期的压制作用。 00:05:01 我们认为630的高点是算力通胀一个重要的中期高点，新一轮上涨行情需要等待AI重大产业催化凝聚新共识，可能的催化来源包括海外领先大模型拓展应用边界，以及国产大模型走通生态链。在此之前，市场处于震荡休整期，科技赛道阻碍因素仍较多，非科技轮动 是行情主线，再有上涨行情，科技赛道引领仍是大概率，而非科技轮动本质上是休整期的市场特征。同时短期处于大型IPO前后市场对资金供需担忧最集中的实验窗口，我们依然提示实际的资金分化影响可能会在下周的验证当中好于预期，对应下周应该会有担忧缓和带来的反弹行情。 00:05:54 后续结构选择上，我们提示市场震荡休整期，关注非科技轮动的。 00:06:00 的投资机会重点关注券商、工业金属和医药生物。啊，同时，红利因子超额收益的恢复正在进行时，我们也会认为它有一定的延续性。而这类行情的本质依然还是偏向于风格分化，正循环后弱势风格的超跌反弹，所以对于这类资产反转策略可能要好于动量策略。在相关的性价比指标重新回到低性价比区间之后，我们建议还是积极地做非科技方向的轮动，而不是停在趋势原地。 00:06:37 大波段行情延续，大概率还是科技领涨，但分化行情啊，但行情会自然更加百花齐放，科技内部会百花齐放，体现为国内AI链同样会有丰富的机会，而市场总体也会更加百花齐放，体现为科技领涨而有景气改善线索的其他非科技方向也会。 00:07:00 有绝对收益，本周的每周六十五分钟就是这些内容，感谢大家的收听，我们下期再见。