国泰海通证券 朝闻天润工业近况更新 第四期

00:00:32 工业近况更新第四前所有参会者均静音状态。下面开始播报声明，本次电话会议仅服务于国泰海通证券正式签约客户。会议音频及文字记录的内容仅供国泰海通证券客户内部学习使用，不得外发，并且必须经国泰海通证券研究所审核后方可留存。国泰海通证券未授权任何媒体转发此次电话会议相关内容，未经允许和授权转载转发均属侵权，国泰海通证券将保留追究其法律责任的权利，国泰海通证券不承担因转载、转发引起的任何损失及责任。市场有风险，投资需谨慎，提醒广大投资者谨慎做出投资决策。 00:01:15 各位投资者朋友大家早上好，非常感谢大家接入我们朝闻汽车815的系列电话会，今早向大家报告一下天润工业的。 00:01:27 投资逻辑和公司的经营近况我们认为，作为往复式燃气内燃机的核心零部件供应商，天润工业的曲轴和连杆产品，有希望随着下游aidc发电用的往复式燃气内燃机的投入，实现景气度的高速提升。此外，在其他的商用车以及相关的系统公司，在天然气喷射系统以及电子助力电动助力转向系统上也有很强的潜力，有希望持续去贡献第二甚至第三成长曲线。考虑到近期aidc相关的发电业务需求高增，并且呢我们看到的是下游的主流客户，有产品进一步的大型化和出口高增长的趋势，因此，我们认为天润工业的。 00:02:28 营收和利润的景气度都有希望维持一个不错的增速，我们预计公司今年有希望实现5.2亿左右的净利润，那么明年往后有希望实现20%甚至更高的一个复合增长率。因此呢，我们对公司尤其是考虑到近期公司也是回调到了今年17倍上下，我们认为对于一个高景气高成长，并且是AI硬件相关赛道的核心零部件，我们认为目前的估值是比较低估的，我们对公司也是继续的推荐。 00:03:07 那么首先简单介绍一下公司的业务情况。天润工业核心的业务就是商用车发动机用的曲轴 和连杆，其中曲轴大约占到收入的60%，连杆占到25%，剩下的15%是商用车一些铸件、锻件的精加工，还有一些少量的铝压铸的企业。公司是全球第二大曲轴生产企业，是全球最大的商用车帐段连杆的生产企业。 00:03:39 那么这些产品呢，基本上是锻和铸为主，再加上一些精加工，很多的零部件它的尺度都超过1米，甚至超过1.5米。这个尺度对于需要达到车规级的精度和制造可靠性、质量可靠性的产品来讲的话，是一个非常大的尺度，因此它需要投入的设备包括生产和精密检测设备都是比较重的啊。所以说这个产业呢比较重资产和基金资金密集，而且有相对比较多的设备是进口周期比较长啊。因此这个行业的复制难度是很高的。那么正因为它复制难度高，再加上产品。 00:04:30 本身的技术门槛比较高，再加上下游的客户由于过去主要是以重卡为主，它比较早的就实现了一个整合，所以说曲轴和连杆行业不管是在国内还是全球，都是一个高集中度的状态。那么在这个状态下，现在出现了下游数据中心相关发动机的需求高增，所以对于用天润工业来讲的话，它的。这个景气度的增长确定性我们认为是非常高的。 00:05:03 呃，目前我们观察下游的数据中心级别的大型发动机柴发比较简单，就是柴发目前基本上都要用，所以说全球在远期我们认为是10万台的呃体量。那么其中呢，数据中心用的，我们认为在2030年就有希望达到或者接近5万台的体量，剩下的是一些非数据中心用的，但是也会接近2兆瓦级别的大型柴发。那么这部分公司由于下游配套了一些国内和全球的龙头，这部分单机的ASP大约在5~6万。那么对应这远期大几十亿的市场，会给天润工业带来一个相对稳定的基本盘的持续提升空间。 00:05:53 那么变化比较大的是燃气发或者叫往复式燃气内燃机这一步。部分之前的主要应用可能在少量的一些偏远地区的发电，和在这个部分海外国家做一些补充的公用事业发电。但是近年呢，随着数据中心的投入的高增长以及燃气轮机的不足，再加上往复式燃气内燃机自身有一些优秀的特点，比如说响应快、环保相对灵活，以及它的交付周期由于背靠汽车工业相对来说比较快一些。那么这个往复式燃气电燃机目前在数据中心的渗透率在快速的提 升，目前已经投入的占比其实是非常低的，应该在小个位数。 00:06:42 但是我们通过对几家头部企业订单的跟踪，包括卡特彼勒、延巴赫、潍柴和瓦锡兰，目前几家合计的在手或者说在建的订单基本上已经到了20G瓦，我们预计会占到数据中心在建的20%上下。那么随着这部分的持续投入量。 00:07:05 量产我们认为天润工业的景惕度也会得到一个持续的提升。 00:07:10 因为从产品的角度，往复式燃气电燃机所用的曲轴和连杆与柴发的基本相近。对于公司来讲，都是这个大型锻件和铸件的精密加工。那么他们对应的客户也比较的类似，呃，也都是我们前面说的这几家，全球头部的巨型发动机的大型发动机的厂商，因此呢，从公司的角度也是预计往复式的燃气内燃机，会给公司的曲轴连杆的景气度继续去增加一些确定性。那么从定量来测算的话，我们估计到2030年。全球的往复式燃气内燃机预计会在22G瓦左右，就是大约会对应在如果是2.5兆瓦的话的机型大约在1万台上下。 00:08:03 那么后续呢，我们认为会持续提升，原因就在于往复式的燃气内燃机它的性能，尤其比如说像在这个响应上，更加适合数据中心高波动的这种特性的性能，呃，其实是优于燃气轮机的。燃气轮机本身它并不能进行一些灵活的输出调整，它的调整周期往往是在。半小时左右，所以说面对数据中心非常高波动的负载，其实它要么就是说全功率输出，要么呢就是需要加比较多的储能。但是这方面往复式的燃气内燃机是有比较明显的优势的。 00:08:47 那么再加上呢，环保上它并不需要像燃气轮机系统那样去处理一些。这个废水的排放它只需要处理废气就可以，所以它在环保上也多了一些灵活性。那么再加上很重要的一点就是往复式的部署速度比较快，那么这个背后其实也有天润的贡献。 00:09:09 因为这类产品虽然说跟原有重卡发动机的曲轴和连杆，它的这个规格有一定的差异，但是它们的制造原理是基本上相同的，需要采购不同规格的设备，但是从原有的工艺尤其是更重要的是制造的这种体系部署来讲的话，没有什么本质的差别。 00:09:30 也就是说，天润原来如果说他给大型的客户去供了比较多的曲轴和连杆的话，切到这些按照公司的口径叫做大机，实际就是对应像这个兆瓦级别的柴发和燃气发的这个曲轴和连杆。他去做这种产能规划，其实是有现成体系的，需要的就只是资金和时间。呃，但是对于像这个燃气轮机供应链的话，它由于大量的定制化甚至是高度定制化的一些零部件，原有的产量比较小，所以它的扩产周期实际会更长一些。 00:10:07 呃，所以说对于天润来讲的话，后续往复式燃气内燃机的优势会逐渐的释放。那么对于公司来讲的话，它由于往复式燃气内燃机的单个规格普遍在持续的提升，呃为了匹配下游越建越大的数据中心，所以它的这个单个的价格甚至是整体的利润率也会有上行的机会。因为毕竟作为这种巨型的锻件和铸件，那么它的尺度越大，这个良率啊等等这种控制的难度就越大，生产的门槛越高，公司的盈利能力其实还有提升的空间。 00:10:45 那么近期我们也观察行业中的一些头部发动机的公司，在不断的把这些往复式的燃气内燃机。在大型化像中速机的龙头瓦锡兰，我们能够看到它现在就有10~23兆瓦的中速机，能够匹配美国数据中心的需求。 00:11:05 但是呢，大部分机型尤其是天润原有的客户还是以高速机为主。但是呢，高速机目前也在明显的大型化啊。像这个原油，比如说卡特彼勒可能是2~5兆瓦，现在在往5~10兆瓦做，潍柴可能原来是1~2兆瓦为主，现在呢也在开发一些2~3甚至5兆瓦以上的机型。那么这类产品后续都会去进一步提升天润工业产品的门槛，乃至它整体的景气度，从而呢让公司的曲轴和连杆业务后续会有进一步的增长。这个是关于数据中心两个比较直接的贡献。 00:11:45 此外呢，一些周边的零部件也是有希望进一步地去带动它的业绩， 00:11:50那么再说一下基础业务就是重卡，重卡这边的话。我们认为出口会持续的稳健增长，那么 如果说有少量的这个新能源车的话，确实呃会对整车厂带来比较多的这个业绩弹性，但是呢到零部件这边实际对它的这种影响和侵蚀幅度还是非常低的。 00:12:12 那么国内这边呢，现在的情况是我们观察新能源重卡的第一波高速渗透已经告一段落，它目前对应的下游的基本盘不太可能会再出现明显的收缩，那么呃后续如果说干线物流重卡有再比较大的变化，我们会持续跟踪。但是从目前的电动重卡的续航里程的角度，以及从下游这个整体充电或者换电产业的capex的难度的角度，我们认为短期不太可能出现明显的变化，所以说它面对的重卡的这个基本盘应该还是比较稳固的，那么再加上整个行业的景气度。 00:12:54 出口是持续稳健的增长，毕竟由于海外的整体经济增长以及城市化，再加上中国重卡品牌整个供应链的明确的成本优势，我们认为出口的这边还是比较有稳定性的。国内这边的话，由于目前对应的是2015~20年那一波上行周期的置换需求，所以我们认为在未来的两到三年，可能直到国七切换之前，重卡行业的景气度也是持续上行的啊。因此呢，天润的基本盘我们认为是比较稳的。 00:13:29 那么最后简单说一下增量，一个是天然气喷射系统这部分的话，它在与一些海外的巨头合作去做一些道路用车的天然气重卡喷射系统，目前呢已经有一些客户在合作了。另外呢，也在尝试去做一些大机用的天然气喷射系统，那么远期的目标肯定是去配套数据中心及，但这个周期可能会略长。 00:13:54 一些另外呢，这个商用车的EPS就是电动助力转向系统。目前呢，公司也是与全球的这个头部的底盘公司，具体来讲就是韩国的万都那么成立了这个合资公司。那么预计呢，会跟下游在电动助力转向领域配套重卡的整车会做一些应用的尝试。总体来讲，天润后续会明显跟随柴发和燃气发的增长。此外的基本盘比较稳固，我们预计公司今年5.2个亿，明年有希望实现20%甚至更高的增速，目前对应17倍左右，性价比还是比较高的，我们对公司也是继续的推荐。 00:14:34 风险提示是AI的1C发电设备产销量不及预期和原材料价格大幅上涨。那么以上就是关于天润工业的简单的梳理，关于公司和汽车产业的任何问题，欢迎大家随时联系我们国泰海通汽车团队，感谢大家早上的接入，谢谢。 00:14:57 感谢大家参加本次会议，会议到此结束，祝大家生活愉快，谢谢。本次电话会议仅服务于国泰海通证券正式签约客户，会议音频及文字记录的内容仅供国泰海通证券客户内部学习使用，不得外发，并且必须经国泰海通证券研究所审核后方可留存。国泰海通证券未授权任何媒体转发此次电话会议相关内容，未经允许和授权转载转发均属侵权，国泰海通证券将保留追究其法律责任的权利。国泰海通证券不承担因转载转发引起的任何损失及责任。市场有风险，投资需谨慎，提醒广大投资者谨慎做出投资决策。