一、核心要点
- 经济基本面：2026年PMI将维持在50以上，景气度较2025年有所改善。四五月份PMI回落主要受季节性因素、GDP增速达上限、油价冲击叠加影响，5月后地方债发行提速，6月消费增速转正。
- 物价与企业盈利：核心关注PPI定基指数，当前或将上行，或成企业盈利回升、消费升级的先导。物价对企业盈利的影响大于房价，当前情况类似2010-2011年美国，物价上行、房价下行时企业盈利改善。
- 股市风格：“科硬分化”是资金行为，基本面无支撑。价值股（老盘股）估值处历史低位、股息率高，适合防御配置，类似2022年银行股。科技股仅真龙头有配置价值，普通存储等AI扩散标的涨价逻辑不可持续。
- 债市判断：10年期国债与OMO利差仅30BP，估值处2020年4月水平，类似2016年情况，需警惕债市调整风险。
二、股市复盘与投资建议
- 股市类比：2013-2015年创业板指数翻倍后第二轮炒作靠高估值、杠杆资金，最终跌回起点。2024-2026年AI景气度对应第一轮翻倍上涨，2026年5-6月第二轮上涨遇问题、涨幅基本回吐，需区分科技真龙头与周期扩散题材。
- 核心建议：优先关注老科技真龙头，最差参考英伟达估值，乐观参考2016-2017年腾讯、阿里走势。排除存款增加、贷款减少、外汇占款三个债市资产荒的错误逻辑，资金利率核心由央行货币政策决定。
三、债市资产荒逻辑与破局因素
- 资产荒逻辑：机构久期压至低位、资金利率平稳低位是主要原因，演绎路径为短端→中长端配置，与降息、经济基本面无关，存在2016年、2026年两次类似案例；2023年下半年后央行推动隔夜利率围绕7天逆回购利率，中枢约1.4%。
- 破局因素：资金利率已回到去年下半年水平，存单利率或上行；当前无趋势降息（已1年多未降息，全球加息、GDP目标下调，表述从“促进融资成本下行”转为“稳定”），若上述逻辑变化，债市资产荒行情或承压。
四、风险与后续关注
- 风险：债市机构久期拥挤度达历史高位，警惕调整风险；AI纯题材股需警惕风险，超跌反弹是减仓机会。
- 后续关注：经济呈波动性，政策随边际调整，需关注稳增长政策落地效果；物价走势、企业盈利变化，以及央行货币政策调整动向。
五、市场操作提示
- 股市：老成长股筹码干净、估值低、股息率高，先防御后进攻；经济回落、预期悲观时，股市为买点、债券为卖点。
- 债市：机构久期配置策略需关注利率走势，警惕调整风险；存单利率变化、资金利率波动是债市重要观察指标。
