一、核心要点
- 国务院2026年7月批复的扩大消费15规划提出，2030年社会消费品零售总额（社零）达60万亿，对应未来5年年化增速需约3.7%，与2019-2025年平均增速持平。2026年受以旧换新需求透支影响，全年增速大概率不超2%，若低于2%，后续4年需年均4.2%增速才可达目标，属于中高难度目标。
- 国际经验显示，消费拐点通常早于房价约1年半，当前中国处于房价下行周期后半段，未来1-3年消费具备回升基础。名义消费由服务消费支撑，实际消费由耐用品消费支撑，中国消费统计以现价为主，需关注耐用品数量反弹的长期趋势。
二、核心数据与消费拆分
- 核心数据：2025年社零50.1万亿，2026年5月社零增速-0.6%，5月非耐用品（剔除石油）两年平均增速6%，餐饮消费两年平均增速3.8%，2026年服务零售增速5.4%，新能源汽车新车占比达57%。
- 消费拆分：社零分为耐用品、半耐用品、非耐用品、服务消费；石油消费占社零5%-6%，受能源转型影响，数量已见顶，未来增长或仅来自价格；耐用品占社零近1/5，受地产、汽车政策、以旧换新等影响。
- 消费波动来源：过去两三年消费波动主要来自石油和耐用品，非耐用品、服务消费增速稳定，波动较小。
三、关键逻辑与结论
- 地产对耐用品直接冲击小于预期：新房销售与地产后周期消费降幅差约10倍，因二手房交易增长对冲了新房销售减少的影响。
- 以旧换新需求透支规律：2009年家电下乡、以旧换新政策后，耐用品需求透支持续约29个月；本轮以旧换新政策导致的耐用品增速下行始于2025年7月，透支或于2027年四季度结束，消费内生动能或于2027年四季度重新走强。
- 近期消费特点：2026年下半年社零同比改善主要来自基数效应，两年平均增速未提升，动能仍较弱。
四、风险与关注
- 服务消费面临负反馈闭环：需求偏弱压低服务价格，劳动收入份额提升放缓，进而抑制消费需求，需针对性服务消费补贴、中低收入者收入支持等外部政策打破循环。
- 新能源汽车对石油消费的持续压制：能源转型加速，石油消费数量见顶，难以为社零增长提供有效支撑。
- 耐用品需求透支节奏：以旧换新政策的后续影响可能超预期，或延缓耐用品内生动能恢复时间。
五、后续关注点
- 2027年四季度耐用品需求透支结束后的实际恢复情况。
- 服务消费刺激政策的落地效果。
- 房价止跌回稳与消费回升的同步性。
