宏观点评：财政是下半年经济的关键—兼评6月财政

财政是下半年经济的关键—兼评6月财政 事件：2026年1-6月一般财政收入累计12.1万亿，同比4.7%（1-5月同比4%）；6月一般财政收入2.06万亿，同比8.7%（5月同比6.6%）。1-6月一般财政支出累计14.33万亿，同比1.5%（1-5月同比0.8%）；6月一般财政支出2.95万亿，同比4%（5月同比-1.6%）。 作者 分析师熊园执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师穆仁文执业证书编号：S0680523060001邮箱：murenwen@gszq.com 核心结论：上半年财政收入端“明显修复”，PPI回升、外需偏强带动生产改善、国有资产盘活等是主要支撑，支出端“先快后慢”，地方财政支出偏慢、基建相关支出明显放缓是主要拖累。单月看，6月财政有喜有忧、收支分化格局延续，“喜”在一般财政收入增速创去年以来最高水平、地方财政支出有所加快等，“忧”在土地财政延续偏弱、一般财政支出进度仍然偏慢等。往后看，继续提示：二季度以来大部分指标延续放缓、且出现加速下滑迹象，叠加近期美伊局势有所反复，指向仍需关注高油价的滞后冲击。具体到财政端，发力效果是决定年内经济韧性的关键变量，短期重点仍是“用好用足”存量政策，尤其是推动政府债券、政策性金融工具加快落地等，尽快形成实物工作量。 相关研究 1、《财政支出连续两月负增的背后》2026-06-222、《科技股大跌，怎么看、怎么办？》2026-07-193、《二季度GDP掉出目标区间，怎么看、怎么办？》2026-07-164、《“十五五”扩大消费：现状、目标与路径》2026-07-155、《新旧的拐点—2026年中期经济与资产展望》2026-07-03 1、上半年看，财政运行呈现“收入明显修复”、“支出先快后慢”的特征。具体来看，收入端，上半年财政收入明显修复，一般财政收入累计同比4.7%、较上年底抬升6.4个百分点，主因PPI回升、外需偏强带动生产改善、国有资产进一步盘活等，土地财政延续偏弱、对政府性基金收支两端拖累仍明显。支出端，上半年财政支出“先快后慢”，1-2月一般财政支出进度为15.6%、好于季节性，但3月往后明显放缓，3-6月支出进度为32.2%、明显慢于季节性，背后地方财政支出偏弱、基建相关支出放缓是主要拖累。 2、单月看，6月财政有喜有忧，收支分化格局延续，主要有3点特征。1）一般财政收入端进一步改善、同比增速为去年以来最高水平，但需要注意的是本月一般财政收入改善存在一定季节性扰动，后续需关注持续性；2）一般财政支出增速抬升，但支出进度仍然偏慢，基建支出增速降幅明显收窄、地方支出增速由负转正，但两者均有进一步改善空间；3）政府性基金收支同步走弱，土地财政对政府性基金收支约束仍然明显，专项债落地进度也有待加快。 3、往后看，继续提示：二季度以来大部分指标延续放缓、且出现加速下滑迹象，叠加近期美伊局势有所反复，指向仍需关注高油价的滞后冲击。具体到财政端，发力效果是决定下半年经济韧性的关键变量，短期重点仍是“用好用足”存量政策。具体来看二季度以来大部分指标延续放缓、且出现加速下滑迹象，尤其是消费、投资大降，再叠加近期美伊局势有所反复，指向仍需关注高油价的滞后冲击。政策端短期紧盯7月底政治局会议定调，预计仍会保持积极取向、做好增量政策储备，但重点不是强刺激，而是推动已有政策尽快落地、“用好用足”。具体到财政端，财政发力效果是决定下半年经济韧性的关键，短期重点仍是“用好用足”存量政策，尤其是推动政府债券、政策性金融工具等加快落地，尽快形成实物工作量。 4、短期看，有4点关注：1）7月底政治局会议的定调和潜在增量政策；2）基本面的演化情况，尤其是出口韧性能否延续、消费会否超预期下行等；3）财政政策 落地效果，包括政府债券发行节奏、政策性金融工具、重大项目投资、基建实物工作量等；4）化债及拖欠企业账款清偿进展。 5、具体看，2026年6月财政收支有以下特征： 1）6月一般财政收入进一步改善、同比增速为去年以来单月最高，税收收入增速抬升，四大税种收入多数偏强、但有一定季节性扰动，后续关注持续性，非税收入增速回落。一般财政支出增速由负转正，但支出节奏仍慢于季节性，基建相关支出降幅收窄、地方支出也有所加快。 >总量看，6月一般财政收入进一步改善、同比增速为去年以来单月最高，税收、非税收入表现分化。6月一般财政收入2.06万亿，同比8.7%、较上月抬升2.1个百分点，创去年以来单月最高增速。其中，税收收入1.52万亿，同比10.8%、较上月抬升4.1个百分点，工业生产改善、PPI回升、年中清缴等是主要支撑；非税收入5334亿，同比2.9%、较上月回落2.7个百分点，国有资产盘活减少可能是主要拖累，年内非税收入可能逐步承压。 >税收收入中，四大税种同比多数偏强、但有一定季节性扰动，后续关注持续性。四大税种中，增值税收入同比4.9%、较上月回落3个百分点，同期工业生产边际改善，增值税回落可能与进销项结构分化有关，5月PPIRM同比5.8%、高于PPI的3.9%，PPIRM-PPI之差为1.9%、明显高于4月的0.7%，6月这一差值进一步走阔，短期可能继续压制增值税增速。企业所得税收入同比29.7%、较上月抬升26.4个百分点，除PPI回升、工业生产改善外，年中汇算清缴带来的一次性补税可能是主要拉动，后续关注持续性。个人所得税收入同比17%、较上月抬升4.7个百分点，基数回落、股票分红可能是主要支撑。消费税收入同比-5.3%、较上月进一步回落3.2个百分点，与同期汽车、家电等消费延续偏弱表现一致。土地和房地产相关税收收入同比-12.3%、降幅较上月走阔9.7个百分点，契税、土地增值税等同比均负增，与同期房地产市场表现偏弱一致。 >一般财政支出增速由负转正，但支出节奏仍慢于季节性，基建相关支出降幅收窄、地方支出也有所加快。6月一般财政支出2.95万亿，同比由负转正至4%。从支出进度来看，6月财政支出占全年比重为9.8%，慢于季节性（近三年同期均值为10.1%）。结构上看，中央财政支出同比6.8%、较上月回落4.4个百分点，地方财政支出同比3.5%、较上月回升7.93个百分点。投向上看，基建相关支出同比-0.5%、降幅较上月大幅收窄10.8个百分点，城乡社区、农林水、交通运输相关支出增速均明显改善；民生方面，教育、社保相关支出增速抬升，卫生健康相关支出增速边际回落。 2）6月政府性基金收入降幅走阔，土地财政偏弱仍是主要拖累；支出端也同步走弱，除土地财政走弱外，专项债发行偏慢也是主要拖累。 >收入端看，6月政府性基金收入2726亿，同比-31.1%、降幅较上月走阔10.9个百分点。其中，土地出让收入1730亿，同比-42.1%、降幅较上月走阔6.4个百分点，是主要拖累项。往后看，继续提示：地产销售偏弱的背景下，开发商拿地将仍趋谨慎，土地出让收入可能继续承压。 >支出端看，6月政府性基金支出7971亿，同比-43.7%、降幅较上月大幅走阔32.2个百分点。其中，土地出让收入安排的支出同比-27.9%、延续较大降幅，是政府性基金支出的主要拖累；扣除土地出让收入安排的支出后同比-51%、较上月大幅回落40.1个百分点，指向专项债落地进度仍然偏慢。 风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市丰台区丽泽路22号院新华社国家金融信息大厦西塔B座38层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com