宏观点评：下半年财政的发力方向：兼评6月财政数据

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2023年07月19日 宏观点评 下半年财政的发力方向—兼评6月财政数据 事件：2023年1-6月一般财政收入累计11.92万亿，同比13.3%（1-5月同比14.9%）；6月一般财政收入1.95万亿，同比5.6%（5月同比32.7%）。1-6月一般财政支出累计13.39万亿，同比3.9%（1-5月同比5.8%）；6月一般财政支出2.91万亿，同比-2.5%（5月同比1.5%）。 核心结论：6月财政收入延续回落，税收和非税收入均继续转弱，土地财政仍承压，支出也同步放缓，进一步指向当前经济仍是弱现实。往后看，鉴于二季度经济低于预期，7月以来高频数据延续走弱，全年5%左右的目标可能不再是“板上钉钉”，继续提示：后续“一批政策”在路上，但难有强刺激，应是托底为主、结构性为主。具体到财政端，稳增长需要财政进一步发力，专项债、政策性金融工具等增量资金来源是关键，特别国债应也是可选，短期有5大关注点。 1、单月看，6月财政收入增速延续回落，税收和非税收入均继续转弱，土地财政仍承压；支出也同步放缓，基建支出延续负增、专项债发行偏慢可能是主要拖累，民生相关支出也多数放缓。 6月一般财政收入1.95万亿，剔除留抵退税的基数效应后同比-10.2%，较上月回落5.5个百分点，税收和非税收入增速均不同幅度回落；支出2.91万亿，同比-2.5%，较上月回落4.1个百分点，支出进度也低于季节性。结构上，基建相关支出增速延续负增，民生相关支出增速多数回落。政府性基金收入增速降幅进一步大幅走阔，地方土地财政仍明显承压；支出也延续负增，主因专项债发行放缓、相关支出增速明显回落，土地出让相关的支出也延续大幅负增。 2、上半年看，财政收入“明升实降”，税收与非税收入均转弱、土地财政承压；支出端整体也有所放缓，结构上向民生倾斜。上半年一般财政收入累计同比13.3%，但剔除留抵退税后转负值至-1.5%，其中税收收入增速（剔除留抵退税）和非税收入增速分别为-1.6%和-0.6%；政府性基金收入累计同比-16%，其中地产走弱拖累土地财政，地方土地出让收入累计同比-20.9%。上半年一般财政支出累计同比3.9%，较去年底有所回落，支出占全年比重为48.7%也明显低于季节性，结构上向民生倾斜，教育、社保就业、卫生健康支出占比均抬升，基建相关支出回落；政府性基金支出累计同比-21.2%，主要与土地出让收入回落、专项债发行放缓有关。 3、往后看，当前经济仍属弱现实，“一批政策措施”正在路上，财政端稳增长、扩内需仍是首要任务。二季度经济环比走弱、同比低于预期，结合7月以来高频数据延续走弱、尤其是地产仍低迷，全年5%左右的目标可能不再是“板上钉钉”。继续提示：“一批政策”在路上，但难有强刺激，应是托底为主、结构性为主，其中松地产仍是关键，基于7.14央行发布会最新表态，可能的措施包括适当放松限购限售、认房认贷、首付比等，存量房贷利率也可能调整。具体到财政端，稳增长、扩内需仍是财政政策的首要任务，基建仍是重要抓手，后续财政支出可能向基建倾斜。此外，地方政府债务化解、企业降成本也是下半年财政的重要发力方向。 4、短期看，有5点关注：1）7月底政治局会议；2）财政增量资金的落地情况，包括政策性金融工具、专项债加快发行及盘活存量额度、设备更新再贷款等；3）财政扩基建的落地效果，紧盯水泥、挖掘机等中观指标表现；4）企业降成本的落地效果；5）地方隐性债务化解进展。 5、具体看，2023年6月财政收支有以下特征： 1）6月一般财政收入增速回落、剔除基数效应后也进一步回落，税收收入增速也继续下滑，四大税种收入增速表现仍偏弱，也反映当前经济压力仍大；伴随国有资产盘活规模下降，非税收入连续3个月负增，对财政收入的支撑也进一步转弱。支出增速也继续放缓，基建相关支出延续负增，专项债支出偏慢可能仍是拖累，民生相关支出增速也多数回落。 >总量看，6月一般财政收入增速回落、剔除基数效应后也进一步回落，税收、非税收入增速均继续下滑。6月一般财政收入1.95万亿，同比增长5.6%，较上月大幅回落27.2个百分点，剔除留抵退税的基数效应后同比-10.2%，较上月也回落5.5个百分点。其中，税收收入1.49万亿，同比增长13.6%，增速较上月回落28.4个百分点；非税收入4624亿，同比减少14%，增速较上月回落6.2个百分点，与此前提示的一致，主因国有资产盘活规模下降，年内可能延续。 >税收收入中，四大税种收入增速表现分化，土地和房地产相关税收增速降幅走阔。四大税种中，增值税同比112.3%，较上月回落169.9个百分点，主要仍与基数效应有关；消费税同比8.5%，较上月抬升14.7个百分点，但实际消费情况仍偏弱，可能与消费税加快入库有关；个人所得税同比4.0%，较上月抬升0.9个百分点，但实际就业情况仍偏弱；企业所得税同比-21.2%，较上月进一步回落3.8个百分点，连续四个月回落，据此6月企业盈利可能仍不乐观。此外，土地和房地产相关税收同比降幅进一步走阔至-22.4%，指向当前地产压力仍大。 >一般财政支出节奏明显放缓，基建相关支出延续负增，专项债支出偏慢可能仍是拖累，民生相关支出增速多数回落。6月一般财政支出2.91万亿，同比回落2.5%，较上月回落4.1个百分点。支出进度看，6月一般财政支出占全年支出比重为10.6%，也明显低于季节性（近三年同期均值为11.2%）。主要分项来看，基建方面，整体支出增速同比-7.9%，降幅较上月收窄2.7个百分点，农林水、交通运输支出增速均不同幅度抬升，城乡社区相关支出增速转负；民生方面，教育、社保相关支出增速均回落，卫生健康支出增速抬升。 2）政府性基金收入增速降幅进一步大幅走阔，地方土地财政仍明显承压；支出也延续负增，主因专项债发行放缓、相关支出增速明显回落，土地出让相关的支出也延续大幅负增。 >收入端看，6月政府性基金收入4849亿，同比降幅进一步走阔至-19.5%（上月同比-7.5%）。其中，国有土地使用权出让收入3794亿，同比降幅大幅走阔至-24.3%（上月同比-13%），在去年低基数的基础上进一步大幅负增，反映当前土地出让情况仍不乐观。继续提示：6月以来房地产销售边际明显转弱，未来地方土地财政可能将继续承压。 >支出端看，6月政府性基金支出8879亿，同比降幅走阔至-42.7%。其中，土地出让收入安排的支出同比-29.9%、较上月降幅继续走阔（5月同比-26.3%），扣除土地出让收入安排的支出后同比-53.9%、较上月明显回落（5月同比-9.1%），主因同期专项债发行节奏放缓。 风险提示：经济超预期下行，政策力度等超预期变化。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 穆仁文 执业证书编号：S0680523060001 邮箱：murenwen@gszq.com 相关研究 1、《“一批政策”可能涉及三大财政手段—兼评5月财政》2023-06-17 2、《二季度GDP低于预期，怎么看、怎么办？》2023-07-17 3、《高频半月观—地产仍下行，放松在路上》 2023-07-16 4、《6月信贷社融超预期的背后》 2023-07-11 5、《物价延续超预期走弱，见底了吗？》2023-07-10 6、《求之于势—2023年中期宏观经济与资产展望》 2023-06-25 2023年07月19日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：6月一般财政收入延续回落 图表2：6月四大税种收入增速表现分化 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：6月一般财政支出增速延续放缓 图表4：6月基建支出延续负增、民生相关支出增速放缓 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：6月政府性基金收入增速大幅回落 图表6：6月政府性基金支出增速也明显回落 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 -60-40-2002040608021-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-06%公共财政收入:当月同比公共财政收入:累计同比-1000100200300国内增值税外贸企业出口退税车辆购置税税收收入国内消费税城市维护建设税个人所得税其他税收进口环节增值税和消费税契税关税印花税房产税资源税企业所得税土地和房地产相关税收城镇土地使用税土地增值税耕地占用税(%)2023-052023-06-20-15-10-505101521-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-06%公共财政支出:当月同比公共财政支出:累计同比-40-30-20-1001020卫生健康农林水债务付息节能环保社会保障教育文体传媒交通运输科学技术城乡社区%2023-052023-06-40-30-20-10010203021-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-06%政府性基金收入:累计同比政府性基金收入:当月同比-60-40-2002040608021-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-06%全国政府性基金支出:累计同比全国政府性基金支出:当月同比 2023年07月19日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报