公司概况与历史业绩
- 国航是中国唯一载旗航司，2025年末运营964架飞机，规模位列世界航空运输企业第一阵营。
- 公司收入随规模扩张稳步增长，2013-2025年营业收入年复合增速约为7.5%，与机队规模年复合增速8.4%基本匹配。
- 客运业务是公司核心收入来源，2023-2025年客运收入占比稳定在9成左右。
- 公司历史盈利能力在三大航中表现相对优异，2009-2019年平均净利率6.8%，高于南航和东航。
- 受国际公共卫生事件影响，2020-2025年公司累计亏损727亿元。
资源禀赋与盈利能力
- 机队：客机规模最大，宽体机规模领先，2025年末客运机队中宽体机占比为13.6%。波音、空客占比相对均衡，搭载PW1100G发动机的飞机数量最多。公司自购+融资租赁飞机占比70%。
- 航网：构建北京、成都、上海、深圳四角菱形航线网络，覆盖国内核心城市群。公司是北京枢纽的市场领导者，成都机场的主基地航司。国内市场核心公商务航线市占率领先，欧美线中方第一大承运人。
- 客群：聚焦公商务旅客，凤凰知音会员规模稳健增长，2025年达1.08亿人次。常旅客贡献收入占比53.6%。核心公商务航线市占率更高，客公里收益常年领先。
行业分析
- 供给侧：国内存量飞机老龄化，十五五期间将面临老旧飞机退役潮。波音/空客产能困局，发动机短缺、技术工人不足等问题导致上游产能瓶颈，预计供给长周期趋紧。
- 需求侧：国内需求稳健增长，免签政策扩容拉动出入境游双向升温。2026Q1行业飞机利用率已基本打满，供需关系达到紧平衡状态。25Q4起国内票价同比转正，需求端显现韧性。
盈利预测与投资建议
- 预计2026-2028年公司营业收入分别为1940、2030、2114亿元，同比+13.1%、+4.6%、+4.1%；归母净利润分别为2.8、57.3、95.8亿元。
- 选取南方航空、中国东航、海航控股、春秋航空、吉祥航空作为可比公司，2026-2028年可比公司PE均值分别为63、14、10倍，公司PE为438、21、13倍。
- 首次覆盖，给予“买入”评级。看好利润弹性释放，公司凭借更优质的航网资源与公商务客群，有望兑现更强的利润弹性。
风险提示
- 出行需求不及预期风险
- 油价上涨风险
- 人民币贬值风险
