铜行业深度报告：预期走向现实，铜价蓄势待发

预期走向现实，铜价蓄势待发 ——铜行业深度报告 核心观点 ⚫我们认为当前铜板块的交易逻辑已经逐步从预期向现实交易转变。2025年电解铜供需矛盾并不突出，铜价波动主要来自预期变化。但经历2026年3月下跌后，铜价快速反弹回高位，但铜股票维持较低位置，这一过程中，主要是估值端受到压制（而非公司盈利）。从最直观的库存数据来看，尽管2026年3月初国内电解铜社会库存较2022-2025年明显偏高，但3月铜价下跌后，库存去化速度超出市场预期，截止7月10日，国内铜社会库存从高点的57.72万吨降至16.5万吨，降幅达71%，快速去库背后反应的供需紧张逻辑正在逐步兑现，铜板块交易逻辑正在逐步从预期向现实交易转变。 于嘉懿执业证书编号：S0860525110005香港证监会牌照：BYB820yujiayi1@orientsec.com.cn021-63326320兰洋执业证书编号：S0860525120002lanyang@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫供给端：铜矿紧缺白热化，并有望向精炼铜传导。2025H2以来，全球铜矿产量持续下滑。作为全球最大的铜矿产出国，2026年1-4月智利铜矿产量同比累计下滑约8%。可统计的2026-2027年全球铜矿产量增量也较为有限。由于铜精矿原料和废铜原料均出现明显边际收紧，近月国产粗铜产量已经出现明显下滑，2026年4-5月，中国粗铜产量97/96万吨，分别同比-14%/-3%，我们认为下半年铜矿紧缺向精炼铜环节的传导或是大概率事件。 ⚫需求端：电网&AI双重驱动，“囤铜”需求挺价。电网方面，2026年1-5月国家电网投资完成额2309亿元，同比增长13%。考虑此前国家电网公布4万亿元投资计划，电网投资计划有望支撑电力用铜需求高增。AI数据中心四大核心模块均需要同作为传输介质，2025年数据中心用铜占全球铜需求的比例仅2%左右。随着算力需求的爆发式增长，测算2030年全球数据中心用铜总量有望达到140万吨，有望贡献爆发式需求增量；另外，2025年以来美国市场对全球铜库存的虹吸效应成为重要的需求端支撑，目前美国总统特朗普处于90天的窗口期来签署铜关税执行令，232铜关税决议临近落地，考虑美国自身的用铜缺口，2026H2囤铜需求或持续。 钴 锂 周 报 ： 强 现 实 弱预 期 ， 价 格 二 次 探底：——钴锂金属行业周报2026-07-19有色周报：地缘风险再升级，供需支撑价格底线2026-07-19有色周报：地缘有所反复，不改修复方向2026-07-12 ⚫流动性预期逐步扭转，铜板块有望迎来双击。市场此前预期2026-2027年美联储有2-3次的加息幅度，显然过于悲观，近期加息幅度已经得到逐步修正，近月美国通胀主要由能源分项贡献且就业市场已经出现转弱迹象，考虑目前美联储利率水平仍然处于1990年以来的高位，实际加息空间可能也有限。当前铜板块估值已经来到低位，后续流动性预期修复窗口来临时，我们认为铜价可能有超预期表现，铜板块有望迎来盈利上修和估值修复的共振。 投资建议与投资标的 铜板块交易逻辑逐步从预期向现实交易转变。铜矿紧缺向精炼铜环节的传导或成为现实，而电网/AI和美国囤铜需求支撑强劲，此前市场对美联储加息预期较为悲观的情况下，后续大概率存在流动性预期修复窗口，铜板块有望迎来盈利上修和估值修复的共振 。相 关 标 的 ：紫 金 矿 业(601899， 买 入)、 洛 阳 钼 业(603993， 未 评 级)、 西 部 矿 业(601168，未评级)、江西铜业(600362，未评级)、铜陵有色(000630，买入)、云南铜业(000878，未评级)、金诚信(603979，未评级)、北方铜业(000737，未评级) 风险提示 供给端超预期释放，下游需求不及预期，美联储鹰派超预期，地缘政治风险，产量统计数据不准确的风险，假设条件变化影响测算结果。 目录 一、行情复盘：2025年铜价本质是强预期，弱现实..................................5 二、供给端：铜矿紧缺白热化，并有望向精炼铜传导.................................7 2.1 2026年铜矿增量不足，紧缺逐步“白热化”........................................................72.2国内粗铜产量开始收缩，缺矿正向精炼铜环节传导.................................................9 三、需求端：电网&AI双重驱动，“囤铜”需求挺价...............................14 3.1电网需求高增，支撑需求基本盘.........................................................................143.2 AI数据中心需求起航，增长动力爆发可期...........................................................163.3美铜关税预期下，“囤铜”需求强支撑...............................................................19 四、流动性预期逐步扭转，铜价弹性可期...............................................21 五、投资建议：预期走向现实，铜板块双击可期.....................................24 六、风险提示.....................................................................................25 图表目录 图1：2025年以来铜板块行情复盘：2025年铜板块股价涨幅更大........................................5图2：2025年下半年以来全球铜库存远高于往年同期...........................................................6图3：2025年-2026Q1国内电解铜社库与铜价呈现同向波动..............................................6图4：2026年4月以来国内铜社会库存去化速度非常快.......................................................6图5：统计2026-2027年铜矿新增供给仍然偏少................................................................7图6：ICSG预计2026/2027年铜矿产量增速为1.6%/2.3%...............................................7图7：2025H2以来全球铜矿产量增速连续转负...................................................................8图8：2026年1-4月智利铜矿产量累计同比下滑8%..........................................................8图9：2024-2025年全球主要铜矿企业资本开支增长缓慢....................................................8图10：全球主要铜矿现金成本快速攀升...............................................................................8图11：截至2026年7月10日国内现货TC跌至-134.2美元/吨.........................................9图12：2026年5-6月国内精炼铜产量增速明显放缓.........................................................10图13：2026年1-5月国产铜精矿产量同比-3%...............................................................10图14：2026年1-5月铜精矿进口量增速收窄...................................................................10图15：目前国内铜精矿港口库存处于低位..........................................................................11图16：2026年以来国内废铜票点大幅抬升.......................................................................11图17：2026年1-6月国内废铜产量累计同比-18%..........................................................11图18：2026年4-5月国产粗铜产量出现明显下滑............................................................12图19：粗铜进口难以出现大规模放量................................................................................12图20：2023-2025年海外电解铜产量增速连续下滑.........................................................13图21：2024H2以来海外电解铜产量增速持续转负............................................................13图22：中国电解铜进口量持续收缩...................................................................................13图23：2026Q1国内电解铜表观需求不佳，但近月增速已经大幅回正..................................14图24：2025年中国铜消费占全球比例约59%..................................................................15图25：2025年电力用铜占国内铜需求的44%..................................................................15图26：2026年1-5月国家电网投资完成额同比增长13%.................................................15图27：2026年1-4月国网招标折算铜39万吨，同比+36%.............................................16图28：1-4月国网累计实际交货折算铜22万吨，同比+205%...........................................16图29：SMM调研预测2026年国网铜交货对铜需求测算量70.7万吨，同比+58%............16图30：铜不仅用于AI数据中心外部输变电环节，在内部各种传输环节需求同样广泛.............17图29