广发非银 海外金融专题一CBOE垄断型股指期权交易所

00:00:00 广发非银的一话，那我们上一周的话呢，发了几篇美股金融的深度，那主要是围绕美股期权交易所，然后包括一些股票期权做市商展开的。那其实我们主要是看在2026年初到现在的话，嗯部分的金融股的话呢，在科技的一个单边呃行情包括指数震荡的一个过程当中，还是表现出了非常不错的估值回报。那像很多的期权交易平台还有国际交易所的话呢，呃在年初到高点基本上实现了50%的一个涨幅。那还有很多的金融科技企业的话呢，在近期更是实现了股价的一个翻倍。 00:00:30 所以我们其实注意得到，在过去的一个主流行情当中，还是有非常非常多不错的金融标的，那他们在估值回报然后包括业绩兑现上的还是表现出了非常强的韧性。那所以呢， 00:00:43 继续往后的话，我们会陆续续地去针对这些的美股呢进行一个深度的分析和汇报。 00:00:47 那今天我们主要是想分享一下CBOE啊芝加哥期权交易所，那大家可能对于过去CBOE的一个了解呢，就是它平台上所交易的呃标普指数期权，然后包括VIX波动率指数期。 00:01:00 权还有就是它的一些短周期的合约，因为我们其实看见呃cpoe呢，在2022年补齐了这个零日到期期权合约之后啊，其实基本上啊公司的业绩呢进入到了一个比较快速的一个增长期，那市场关注度呢也是持续性的在做一个呃上行。那今天的话呢，我们主要从四个部分对CBOE呢进行一个拆解，第一的话呢是美股期权市场的一个真实竞争格局是什么？CBOE的卡位到底有多么的稀缺？因为可能大家对于CBOE的一个角色，包括美股期权市场的一个业态其实还不是非常的了解。那么通过第一个部分的话，我们会对CBOE的一个整体状态会有更清晰的认知。 00:01:35 然后第二个的话呢，是2026年二季度最新的一些经营数据形态，然后增长动能是否出现 一个衰减。 00:01:41 第三的话呢，是6月以来公司的股价还是有一个比较明显的回撤的，那这个回撤呢，是因为基本面的一个翻转，还是情绪性的一个错杀，这我们也可以进行一个具体的分析。那如果说是因为情绪性的错杀，然后公司基本面的话呢，实际来说是啊，没有出现一些大的变化的，那实际公司现在的估值就进入到了近5年。时间来看，一个比较便宜的配置时间，一个比较比较便宜的估值位置，那确实是有一个比较好的配置价值。 00:02:06 那最后一个点的话呢，是长期来看公司的成交量是否能够持续地扩大。如果我能够持续扩大，那么短期中期和长期你分别依赖什么样的因素去实现一个正向的增长？好，那我们看第一个部分， 00:02:18 第一个部分的话呢，我们简单分析一下美股期权市场的一个大致格局。全美期权市场大约的话呢是有16家持牌期权交易所，分属四大集团啊，其中就是CBOE，还有包括呢另外三家呢是纳斯达克miax和memx这几家公司。 00:02:34 那么从产品的一个赛道来看，整体市场可以清晰地划分成为三条赛道啊。 00:02:39 第一个的话呢是现金交割的宽基股值期权，这个是CBOE的代表性赛道。那么它代表品种的话呢是SPX指数期权、VIX波动率指数期权、纳斯达克100指数期权这些品种，那也是全市场唯一的排他性蓝海赛道。 00:02:52 那根据CBOE和标普道琼斯指数公司签订的长期独家授权协议，现金交割模式的标普系列股指期权。啊，只指仅仅持有CBOE，它有权挂牌交易，其他交易所是没有办法同类上线其他品种的。那么从交易数据来看，CBOE在全美现金交割股指期权的市占率，长期维持在98%到之99，几乎没有同业竞争，所以它不存在价格战的问题。那这条赛道的特点就是单合约费率非常的高，机构占比也很高，然后对冲需求刚性是整个期权市场盈利质地最好的一个细分领域，没有之一。 00:03:24 那其他两个赛道的话呢，分别是ETF期权、ETF期权和个股期权。那ETF期权来看的话，我们比较常听常见的呃像这个标普500ETF期权、纳指100ETF期权和罗素2000ETF期权。那这类产品的一个特点是它采用多挂牌的机制，也就同一支ETF期权可以在所有的这个交易所同时上线交易，投资者可以自由选择交易场所，所以竞争相对来说是比较充分的啊。 00:03:49 那从一个大致的市场份额来看的话呢，市占第一的是纳斯达克，大概百分之呃30左右，然后其次是m ix还有spo O E,25%到分之30，然后最后是MMX。也就是说在头部的3家交易所来看，这个份额差距其实不算非常的大，所以各家为了去争夺流动性，持续地通过手续费返还压降优化交易速度的方式去做竞争，所以这个赛道的单合约收入其实长期承压，是比较典型的红海市场。 00:04:15 然后最后一个的话呢是个股期权，个股期权呢，它更是体现出了一个呃竞争赛，这个是充分竞争的一个状态，那代表性的品种我们常见的像苹果、英伟达、特斯拉、微软的热门科技的这个个股期权。那个股期权的话呢，它同样是呃多市场挂牌交易，交易场所ETF期权基本上一致，然后竞争格局的话呢，其实来说也比较相似啊，所以呢整体来说它的这个费率的价格战呢也还是比较明显的。 00:04:40 那所以总结一下来看，行业格局来说的话，美股期权市场是一条独家蓝海，两条同质化红海的一个状态，CBOE的核心价值呢，它从来不是说在个股期权和ETF期权这两条红海里面，说我去必须去争第一，而是它一直在强化自己高费率的这条赛道的一个经营和布局啊。手握全市场唯一的一个垄断性的蓝海赛道，这也是它和其他的期权交易所的一个本质的区别，也是我们把它作为第一家推荐的海外金融股的一个比较重要的原因。 00:05:08 那么基于上面的一个行业格局的一个拆分，其实我们对于整个全美市场期权交易所的一个角色，还有主要的玩家，我们会有更呃清晰的一个框架。那具体来看的话呢，CBOE你的核心的一个壁垒是什么啊？我们就是说它的壁垒的话呢，是制度授权加生态的一个正循环 和流动性的垄断性。因为很多。 00:05:29 Frank可能会问说你前面讲到的这个格局呢，它主要依赖于呃独家的指数授权，那如果说这个独家指数授权它到期了，那它是不是会没有掉，包括其他交易所它会不会做同类的品种？那实际我们来看的话呢，就是CBOE的它的一个整体的壁垒呢，它不完全单纯依赖于这个指数的授权，它现在已经形成了非常非常强的一个无形的流动性也好，包括交易所集中地也好，它是有一个比较强的无形壁垒的。 00:05:54 那我们可以分三层来看，第一层的话呢就是这个基础的基建，也就是所谓的一个制度性的授权。那CBOE和标普道琼斯的授权协议呢，实际我们讲也非常非常的清晰，也不用去担心所谓的到期，包括呃这个短期有一些波动的问题。那像C呃SPX标普500指数期权的一个独占交易权的话呢啊，它是持续到2032年，全系列标普指数产品，含VX相关衍生品的这个授权有效期是到2033年。也就是说这意味着未来至少6~7年时间之内，整个公司核心盈利盘是有明确的制度保障的啊，制度保障的就是你其他竞争对手是没有办法说啊。 00:06:29 切入到这几块市场里面去的，那其实从历史的一个续约的记录来看啊，双方他是从1973年合约至今其实从未中断，所以续约呢也是长期大概率事件。 00:06:39 然后第二层的话呢，我们会觉得说基于这个底呃底层的一个基建，那实际经过了一个非常长期的发展。那Cpoe的话呢，现在在整个平台期权交易所的平台流动性来看也是非常非常优质的啊，非常非常优质的。 00:06:53 因为我们看到呢，当前像这个标普SPX期权日均成交数量是数百万张，而且最重要的在于它的买卖价差低到一个BPS，它是全球流动性最好的衍生品工具之一。那我们就会看见机构客户做市场量化资金，它会自发地向这些流动性好的场所去聚集，最后呢在CBOE形成了一个成交量越大价差越小，客户越多成交量更大的一个正向循环。那这种生态壁垒一旦形成的话，后来者是很难说你短期时间之内去超越的，那最终它就会形成一个强者恒强，赢者通吃的一个格局， 00:07:27 那第三层的话呢是。嗯，基于前面的我们看见的一个基础的基建，然后再到流动性环境的一个形成，那我们会看见CBOE呢，它逐渐的产生产品的定义权，这个是很重要的一个发展方向，也就是说CBOE它可以主导行业创新的一个方向。 00:07:43 那从1973年公司推出全球第一支标准化股票期权，到1993年发布VIX波动率指数，再到2022年全面推广零日期权，也就是我们前面有大致讲到的这个0date0日期权，这也是这家公司现在非常非常重要的一个核心的产品。因为推出了这种短周期的一个期权品种，所以我们看见公司啊有了更多的零售投资者的一个参与。要不然其实如果往前看，标准的这种呃普呃标普指数期权也好，VX指数期权也好，其实它整体来说它的名义本金规模都还是比较大的，所以我们核心都主要集中在机构投资者参与为主。 00:08:17 那因为2022年推出了这个0日期权之后，我们就看见它的核心的参与者和资金来源当中多了更多的散户，那也就带着整个公司的成交量啊，出现一个比较明显的增长，那所以我们。 00:08:29 那整体来说，我们其实看得见CBOE始终是啊股指期权领域的一个规则的制定者，包括创新的一个引领者。那具体的话呢，我们说基于前面它的一个行业格局和核心的一个定位，我们可以看一下在2026年的Q2。其实我们看一见2026年Q2的话呢，科技呢整体来说是进入到了一个偏震荡的环境，那么在这个环境里面的话啊，我们看看就是说CBOE的一个经营数据，包括6月份的一个经营数据啊，它是出现了一个什么样的变化。 00:08:55 那么具体来说呢，在二季度，CBOE旗下四大期权交易所合计日均成交量ADV达到2190万张，同比增长18%，创下季度历史新高，那6月这是值得强调的，单月ADV进一步的攀升到2300万张。6月5日单日成长3340万张，创新历史啊新高啊，创新历史新高。那具体从产品的一个呃构成来看的话，呃我们看得到公司呢指数期权的这个Q2ADV大概是620万张，同比增长23%啊，增速是相当快的，也是我们重新印证了这是公司核心的一个。 00:09:29 盈利增长的一个重要的抓手，然后第二块的话呢，是多挂牌的这个个股和ETF期权来看，那么Q2ADV的话呢，大概是1570万张，同比增长16%，同样是创下了季度的一个呃历史新高啊。说明全市场其实期权需求整体来说都是以向好为主的。那么在指数期权的这个品类里面的话呢，我们又可以再细拆看一下它当前的一个格局，那同样我们强调的还是这个SP呃SSPX0日期权，SSPX0日期权的话呢，在6月日均成交达到330万张，再创月度历史新高，同比增长约35%。那么当前的话呢，0date占SPX总成交量的比例大概是60%左右啊，依然是指数期权里面最核心的一个增长来源。 00:10:08 那第二个的话呢，值得强调的是公司的迷你SPX指数期权。那Mini你SPX指数期权的话呢，在Q2日均成交是19.5万张，这个距离前面我们看到的0日期权330万张的话呢，这个空间还是比较大的，但是呢它的同比增速非常的明显啊。那么Mini你SPX指数期权的同比增速的话呢，在Q2是去到了80%，是所有品类。当中增速最快的一个单品，那么明年SPX指数期权的面值它大概是标准SSPX的1/10，所以呢这个也一定程度上降低了散户参与门槛。 00:10:39 所以我们看见其实公司在指数期权的一个呃大致的发展方向呢啊，其实可以看见，目前的一个主要的重点，就是去攫取到整个市场散户的一个参与和散户的一个渗透率，那目前呢，迷你S的它可以来说。它主要面对的就是这个客户下沉，客户下沉的一个市场。那目前基数整体来讲还是比较低的，所以这个增长呢，其实我们也看见它没有见顶啊，没有见顶。 00:11:03 当然在短周期包括像迷你aspects指数期权发展的一个过程当中，那我们还是很惊喜地看见，在Q2整个公司长周期合约其实也是在同步增长的，因为很多人会担心，那CBOE在这个阶段好像是很大程度依赖了这个零日期权的一个增长啊。那实际数据来看呢，也并非如此。 0