国泰海通证券 攻守兼备 看好资产端否极泰来

00:00:30 所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明，本次电话会议仅服务于国泰海通证券正式签约客户，会议音频及文字记录的内容仅供国泰海通证券客户内部学习使用，不得外发，并且必须经国泰海通证券研究所审核后方可留存。国泰海通证券未授权任何媒体转发此次电话会议相关内容。未经允许和授权转载转发均属侵权，国泰海通证券将保留追究其法律责任的权利。国泰海通证券不承担因转载转发引起的任何损失及责任。市场有风险，投资需谨慎，提醒广大投资者谨慎做出投资决策。 00:01:10 诶好的，那个各位在线投资人大家下午好，我是国泰海通非银组的保险分析师李佳木。那么那个今天这个也是周五盘后的时间啊， 00:01:20 然后给各位带来就是我们呃关于这个呃资产端的这个呃， 00:01:25 保险公司资产端的一个新的研究报告，我们的题目叫做这个攻守兼备看好资产端否极泰来。那么我们这一篇研究报告其实重点就是在解析，就是保险公司从呃时间上来看的话，我们是从这个二三年，也就是保险公司切换新会计准则的呃这3年，那么呃对于保险公司的总投收率进行了一个拆分。 00:01:47 因为其实呃包括从7月份以来，就是我们跟这个投资人交流的情况来看的话，大家对于啊，这个今年今年中就是这个今年中报保险公司的这个业绩预期，那么其实是这样都大家比较关心的话题。那么其实我们我们在这个这一次的交流过程当中，我们观察到就是这个一方面大家会关注保险公司利润增长的这个。 00:02:11 情况另一方面的话，其实也有很多投资者就是会关注保险公，就是上市保险公司之间的这个啊投资收益率，尤其是这个股票投资收益率的一个差异。那么确实其实我们啊关于这个 保险公司的这个资产端的研究，我们也是这个推出了一系列的这个呃研究报告。那么在此前的话，包括我们的这个中期策略报告，我们其实也从这个Le的视角， 00:02:35 包括之前我们从这个呃保险公司利源拆分的视情。我们呃对于保险公司的这个呃这个这个盈利的情况，我们分别拆分为这个承来自承保端、来自投资端的服务业绩，然后还有来自其他的一些贡献。 00:02:49 那其实呃，这几年来非常显著的一个现象，就是投资服务业绩逐渐的成为了影响保险公司利润表现最重要的这个。 00:02:59 来源，那么其实呃这个前呃前两周我们也发了一篇深度报告，就是呃在讲保险公司资产不再匹配的。因为其实我们认为在低利率环境之下，呃保险公司资产端面临的问题主要是两句话，第一句话叫做就是盈利盈利的不确定性在提升，那么第二句话叫做就是确定性盈利的这个呃中枢在下移。其实，其实这两句话刚好也对应了我们今天要给各位汇报的这个。 00:03:26 就是关于投资收益率解析报告的两个部分，那么呃一部分就是这个从净投收益率的一个趋势上来看的话，确实在低利率环境之下，保险公司的进投的收益率这几年呈现了一个呃趋势性下行的一个状态。那么另一方面，从保险公司总投资收益率上来看的话，就虽然说我们这个报告的这这个研究维度是啊223年到25年，那其实从财务结果上来看的话，这个保险公司总投资收益率啊，这几年一直是呈现一个比较明显的改善的。那么接下来我们也会就这个总投收益率改善的这个呃归因分析， 00:04:01 给各位做一个详细的汇报。并且我们还这个基于保险公司就是近10年来，我们认为这个啊也是经历过这个牛熊嘛，那么在整体的一个中性的假设情形之下，我们也对保险公司未来的定投收率和总投资收益率，做了这个进一步的研判，因为确实。 00:04:19 本周我们也看到了，包括新华保险，包括中国人寿都发布了这个26年的一个业绩预增的这个公告。那其实从我们跟这个投资者交流交流来看的话，就大家一方面其实还是会去关 注这个就是最终公司的一个啊，这个投资端的表现也好，包括整体的利润也好，和此前预期市场预期的一个这个预期差的情况。 00:04:42 那另一方面的话，其实我们也观察到很多的这个机构投资人，还是对于保险公司全年就是呃大家还是会关注半年度的这个绝对值，因为这样的话其实也可以去衡量，就是这个在半年度奠定这么一个基础的情况之下。那么在呃因为大家都知道去年下半年尤其是三季度，其实呃保险公司也是显著受受益于就是25Q3那波成长股的行情，实现了比较好的这个投资收益的一个基数。所以市场其实呃此前对于三季度的一个这个利润表现，还是对于这个高基数是有所担忧的。 00:05:15 但是这一次业绩预增公告发出来，包括我们这个最近。在进行一些这个保险调研，其实我们也看到有一些保险公司确实也是啊，就是基于这个上半年的一个投资投资业绩的一个一个表现。那么对于全年的这个啊利润的指引，然后包括就是进这个这个呃对于下半年的投资策略，因为其实目标上，我觉得大家还是尽可能地想要去实现一个就是整体上这个呃，维持稳健增长的这个全年的一个利润表现的。所以所以这个其实也是会影响就是这个市场对于呃， 00:05:49 全保险公司接下来的资产配置策略，包括这个全年业绩预期的这个啊这样的一个判断。 00:05:56 那么回到我们这篇报告上来，我们这篇报告其实主要是啊分为三个部分。 00:06:00 那么第一部分的话，我们还是从从这个呃财务数据的指标上面，我们对保险公司的总投资收益率进行了这个拆分。那么我们， 00:06:11 我们这个这部分核心核心要解决的问题，就是保险公司投资收益率的构成来源，以及这个这几年从边际上看，投资收益率改善的一个这个原因的一个分析。那么总的收益率其实啊，我们从这个无论从监管的指这个一些标准化定义也好，还是从保险公司的这个年报里面的一个解释也好。那么整体上的话，这个总投资收益率或者说财务投资收益率，其实衡 量的就是这个跟利润比较相关的，就是保险公司通过资产配置啊，获取这个财务能力的呃财财务盈利的能力。 00:06:44 那从数据上来看的话，这个呃7家上市保险公司呃总投资收益率的均值，其实这几年来是有一个明显的改善的，就是呃，整体上23年是23年的均值是2点。8那么这个24年的均值是啊5.225年的均值进一步的提升到了5.5。 00:07:02 那么从这个拆分上来看的话，我们主要是拆分为两个方面，一方面就是这个所谓的定投的收益率就是来自保险公司啊，依靠资产的配置所获取的这个定期的收益率。那么这个里面又可以主要拆分为就是来自于啊配置呃，比如说配置债券的这个利息收入，还有来自于配置这个啊一些这个OCI高股息资产的股息收入。那么还有来自于配置投资性房地产的租金收入，以及这个配置这个啊银行啊这个这个定期存款的这个获取的利息， 00:07:35 然后还有一些是来自于这个长期股权投资，每年获取稳定的这个啊这个这个呃利润和分红回报来源的。那么呃总的这一部分就是就是这个呃定息收益的部分，我们给归我们给它归因为这个进投的收益率。 00:07:52 那其实我们通过对保险公司定投收益率的一个拆分来看的话，我们看到的我们就是这个我们得到了两个结论。一个就是整体的一个趋势，确实这个啊定投的收益率这个呃各家保险公司都都不能例外啊，就是确实是处于一个这个趋势性下行的一个态势。那么这个我们认为原因，其实主要就是来自于这个目前的一个长端利率的啊，仍然处在一个呃相对来说比较低的水平，并且也是在这个呃区间进行震荡。 00:08:23 那么还有一个原因就来自于就是保险公司此前啊，我们把这个维度如果拉长到5年和10年之前。就是呃在这个利率还没有跌到现在这么低水平的时候，其实其实保险公司的资产配置策略里面，他们还有这个相当相当多的这个资产是配在就是这个啊信用，信用就是能够获取一定的这个信用利差的资产。或者说这个啊一些收益率比较高的非标资产上。 00:08:49 但是这几年我们看到一个现象，就是那些存量的。然后信用资质也还不错的，并且这个呃投资收益率能够提供一些明显超过收益率的，这啊这些这个就是呃优质的这个非标准化债券的一些固收类资产其实。正在逐渐的到期，而从现现在的这个呃就是市场供给上来看的话，其实这个目前优质非标啊，对于满足保险资金这样体量的一个配置需求现在。整整体上还是面临的一个这个偏结构性资产荒的一个趋势， 00:09:22 那么另一方面的话，保险公司其实每年它还有这个非常大的这个保费现金流要进来，包括它到期的资产还要有再配置出去的压力。同时呢，它负债端的话，其实保险公司这几年的这个负债成本又是相对比较刚性的。所以其实单从配置的角度，我们看到的一个现象确实是保险公司啊，在低利环境叠加存量资产到期的背景之下，那么其实啊，整体的这个呃投资收益率呃，净投的收益率还是处于一个逐步的被稀释的这么一个过程。 00:09:54 那么第二个结论就是，我们其实也看到了净投的收益率补充的补充来源的一个多元化，就虽然说这个确实现在来自于债券的这这个偿债的利息收益，仍然是进投收益最主要的一个贡献来源。但是其实我们也看到就是有部分保险公司啊，通过这个呃多元化的这个进口收益率的配置的方式去啊，提升这个整体的收益率的水平，比如说中国人。道啊，因为长期的投资这个呃通过长股投的方式去投资兴业银行华夏银行，那其实啊还是就是这个呃拉长周期来看的话，每年还是能够去实现一个比较稳健的这个投资收益的。 00:10:32 再比如阳光保险，阳光保险其实啊这个OCI整体上的占比是在上市保险公司里面比较高的，那么这一部分也给他贡献了可观的这个呃股息收益的一个水平。 00:10:45 那么这个是我们对保险公司这几年净投资收益率的一个拆分，然后接下来的这个呃就是第一部分的第二个方面，是对保险公司总投资收益率改善的一个呃这个原因的拆分。那其实从财务报表的口径上来看的话，就是总投资收益率除了定投收益率之外， 00:11:02 主要还有啊三部分构成，包括这个证券买卖价差的收益啊，公允价值变动的损益，还有这个资产减值以及其他。那其实从我们拆分的各家公司的财务数据上来看的话啊，这几年保 险公司总投资收益率改善主因就是来自于。买卖价差和公允价值变动损益，那么这个我们认为其实体现的是保险公司就是抓市场机会，去进行这个啊优质的这个超额收益，就是风险资产的一个配置以及交易的机会，那确实在这里面体现的还是啊比较好的。 00:11:37 那么在这个当中呢，我们以中国人保为例，因为中国人保它在这个财报里面，它是啊在这个呃处置金处置金融工具损益和公允价值变动损益里面，它都比较细致地披露了来自固收和来自权益的这个呃，就是投资收益的一个贡献。那我们认为呃从资产类型上来看的话，确实这几年来自于权益资产的一个这个超额收益贡献，其实是总收总投资收益率改善的一个主因。 00:12:03 那么以中国中国人保为例，那其实二五年的时候，它这个中国人保来自于处置金融工具损益的这个呃，其中权益资产的贡献是0.8，那么来自于公允价值变动损益的这个权益资产的一个贡献是1.1，那其实是显著的高于就是这个呃固收。类资产和其他资产的一个贡献的， 00:12:23 所以从财务结果的角度上，我们其实看到总投资收益率这几年来，确实是得益于这个交易和呃TPR股票配置带来的一个明显的改善。 00:12:34 那么这个是第一部分，就是我们对保险公司进口收益率财务数据的一个拆解。 00:12:40 然后第二部分的话，我们其实对保险公司这两年的这个呃股债的一个资产配置策略，进行了一个这个啊复盘分析。 00:12:49 那么首先还是从这个固收类的策略上来看的话，那其实啊，包括从这个金融监管总局披露的，这个整个行业的大类资产配置数据来看，我们看到这个债券仍然是保险公司大类资产配置的一个压舱石。那尤其是在这几年利率下行的一个环境之下，其实这个保险资金整体上是提升，就是会会在利率下行这么一个判断之下，呃就在在这么一个预期之下，会提前的去这个配价来锁定较高的这个定期收益。那在整个行业的这个呃债券占比，其实是从这 个23年的45提升到了这个呃，截止到这个26年Q1末，最新数据是50%。 00:13:32 但是另一方面的话，其实这个金融监管总局口径里面它还有一类资产被归为其他