国金证券 国金医药 创新药行业深度报告解读产业 业绩与资金三维共振 把握创新药底部布局机遇

00:00:33 参会者均处于静音状态，下面开始播报声明，本次电话会议仅面向国金证券的专业投资机构客户或受邀客户，仅供交流研究观点，专家发言内容仅代表其个人观点，会议内容并不构成对任何人的投资建议。未经国金证券事先书面许可，任何机构或个人严禁以任何形式将会议内容和相关信息对外公布、转发、转载、传播、复制、编辑、修改、解读等。涉嫌违反上述情形的，我们将保留一切法律权利。感谢您的理解和支持，谢谢。 00:01:15 投资者们大家下午好，欢迎参加国际证券医药组电话会。我是国际医药的分析师张达桦。共同参与本次电话会的还有我们的主笔分析师董事刘创。那我们认为当前创新药的产业业绩跟资金尚为共振，那也呃建议大家把握整个布局的一个机遇。 00:01:33 那从产业端化呢，我们看到创新要出海啊，滴滴一个景气度是上行的，那国内目前在这个呃这个ADC双抗小酸锂这些前沿分子上呢，它的产品储备是全球领先的啊。 00:01:45 并且呢，呃国内创新药产业在监管啊，临床效率跟开发成本三方面都有这个比较强的一个优势，那使得整个创新药的话呢，在全球医药产业链当中发挥了一个重要的作用。那目前中国临床的一个数量在全球的一个占比在快速提升，并且的话呢啊，现在也看到很多国内企业跟MSC已经有这个深度的一个合作。而我们认为现在呃这个呃管线出来呢，是能够支撑后续呃这个企业长期一个发展的，那中短期也要看到啊，B B落地后呢，使得公司能够有这个呃首付款啊，财务数据能够逐步改善。 00:02:22 那通长期号呢，我们看到呃创新药企业在不断的与国际接轨，研发能力在不断的提升，那使得公司加快的推进这个全球新first in class分组。 00:02:34 区话也是有它的一个持续性的。那在目前的哈，全球的MSC都进入一个再单体啊，专利到期一个悬崖。那我们认为整个呃这个MSC的管线的投入增加啊，第一是引进呢是一个持续的过程。那从呃从2023年以来，前15大的一个MSC，每年投入呃2000亿的左右的美美金的一个资本进行外部合作。那呃直到2027年7月吧，目前啊今年以来全球前15名的MSC，这个新的开支已经超过了2000亿美金，这个是接近了2025年全年的73%。啊，所以整个呃MAC的一个逼近的一个持续性呢，还是非常明确的。 00:03:15 那第二个是业绩端，呃我们认为呃国内畅销公司的话啊，它的后期管线呢是有望集中上市，呃进入一个业绩兑现期。那目前啊创销企业经过三体NDA以及获批这些管线在逐步的一个扩容。医保谈判的常态化呢，也使得更多创业品种能够尽快地在医院放量啊。底下这个新药目录目前对于落地的在扩容啊，企业我们认为它的基层的啊，这个呃这个渠道也在不断扩充。那我们认为现在创小企业已经进入到一个呃研发投入到管线到商业化，再到反哺研发的一个正向循环。 00:03:49 那本身2026~27年，我们统计下来就是大多数创家企业会集中扭会阶段。那我们也看到其实有很多公司呃的创新产品在今年吧，集中在美国提交上市申请，明年即将迎来中国创新药在美国上市的一个集中爆发期，那对于利润的贡献也会更加的显著。 00:04:06 那红资金济状况呢，我们认为现在板块还在一个相对底部的位置，呃，港股创新的话呢，前期受到海外的风司压制的在不断的回调，也也估值还在一个阶段性的低点。那外资在减持啊，这个这个趋势已经接近底部，呃南下行的话呢在持续的增加。那我们认为呃这个从海外看的话呢，美股这个巴特指数受到并购跟FDA啊这个呃利好政策的一个走强啊，那现在医药情绪在逐步回暖，我们认为港股创新药的板块是具备纯性价比的，Ah h的一些估值折价，我们认为也是有望存在这个修复空间。 00:04:41 那从推荐性一方面的话呢，我们认为，呃，可以继续看好国内创新药向上的一个，呃这个出海的一个持续性，那有很多公司前。有很多公司前期在美国出海的一些分子，他们有望这个呃陆续开发并且商业化啊。 00:05:01 第2个是呃我们认为国内畅销公司进入到业绩兑现期，包括一些头部的这个像信达这类公司。那第3个是呃这个看好创销板块，因为资金结构切换带来一个潜在数的修复，尤其是A价差比较大的公司，我们也是有望这个呃逐步这个缩短这个估值差的。那整体而言，我们是看好2026年下半年，以及2027年创销板块的一个投资机会啊，所以这个买入的投资评级。 00:05:27 那以上是整整个报告的一个核心观点，那接下来更多细节的内容的话呢，就交给我们的主语分析师同事刘畅给大家进行分享。 00:06:16 呃，刘畅，听得到吗？这边你好像没有声音。各位投资者，大家下午好，我是国际医药刘创。那接下来呢，由我向各位投资者去详细地汇报一下啊，我们这边创下的行业深度的一些核心论点。那我们主要是从整个产业，业绩和资金这三个维度来进行相应的一个汇报。那我们可以看到整个创新药的产业趋势向上、业绩转好和资金的回暖这三维共振呢，其实是给我们啊，在今年下半年以及到明年投资创新药是提供了很多的一些机遇。 00:07:12 首先呢是看到PPPPT的第4页，我们可以看到整个呃这一部分呢则是从产业端上面来进行相应的论述，用一句话概括就是整个中国的创新药BD的交易量价齐升，其实印证了整个产业趋势的上行。但是当前这样一个产业趋势并没有反映在上半年的一个股价当中，因此，相应的估值错配也是给我们带来相应的一个创下的布局机遇。 00:07:36 看到PPT的第五页，我们可以看到整个在第五页当中，只展现了中国创新药的一个核核心产业趋势，就是从2026年初至今，其实整个国内创新药的产业景气度其实是持续上行的。那包括从年初到7月7号为止，中国的一个创新药出海BD的授权累计数量呢是82起，占2025年的49%，那对应的交易总规模呢是将近千亿美元，占2025年的大概是68%左右。那首付款呢，大概是57.1亿美元，占2025年的72%。因此整个一个创新药的一个景气度是持续上行的。 00:08:13 但是从去年的下半年到今年上半年，其实这个趋向上的趋势并没有反映在这个a h股的创销指数当中。呃，相反的，Ah h股的创销指数其实是走出了持续回调的行情，因此，我们认为，整个产业的趋势的基本面和相应反映在股价当中是有显著背离的。 00:08:32 我们认为这样一个剪刀差呢，其实核心来自于其实很多投资者认为呃，可能BD呢是对于中国创向是一次性的一个利好或者是影响。但我们认为其实并不是这样的，我们认为整其实整个中国创新药已经深深地绑定了全球产业链啊，同时中国的创新药呢已经拥有常态化的进行交易的核心和底气。因此在这样的背景之下，整个H股创新药指数与产业趋势所形成的剪刀差，也给很多投资者去布局下半年，以及到明年上半年去布局创新药是带来一些机会。 00:09:05 那之所以我们认为整个中国创新药，它其实能够拥有常态化BD或者是常态化交易的一个底气呢，呃，来自于以下几个方面。 00:09:14 首先第一从禀赋上面来看，其实很多投资者呃都会听到这样一个观点，就是中国工程师红利其实是给中国的一些药企，或者是制药技术的快速发展，以及像BD出海是提供了相应的工程师红利。但我们认为其实如果更深层次地去看的话，其实核心还是在于整个投融资环境的改善。 00:09:34 那首先我们可以看到PPT的第6页，那这一页呢，则展示了当时美国的一个投融资环境，对于整个生物技术的促进的一个非常重要性。那我们可以看到，其实在1990年之后到2000年的时候，整个一个包括一级市场投资和二级这个IPO的融资窗口啊，其实是显著打开的。其实充足的资本充呃资本的一个供给呢，其实也为当时的一个呃生物技术的快速发展是提供了相应的动力。因此是我们可以看到，其实在那一段时间，整个美国的生物技术是发展比较快的。 00:10:06 那PPPT里的第七页呢，则是展现了整个中国的一个基本情况。那其实中国在两千二零二 零年到2022年的时候，当时国内也迎来了一波投融资环境的一个高景气周期。呃，当时整个投融资环境非常好，也吸引了很多的一个核心或者是关键的科学家，从海外归国来对国内进行相应的创业。因此当时的整个的一个投融资的一个呃比较充裕的一个环境呢，也为当时本土的一个创新技术的迭代和多元管线的布局，呃提供了一个核心的驱动力。 00:10:40 在PPT的第8页，我们可以看到整个。2020呃2022年到20呃2020年到2022年，整个投资的热潮过后呢，其实经过呃几年的一个产业发展或者是建嗯那个沉淀，整个的创建呢，其实已经正式地迈入了一个兑现的周期。 00:10:59 尤其是我们可以看到在2020年之后，整个在香港上市的中国创新药企呢其实是越来越多的啊，特别是在2025年的时候啊，这个现象尤为突出，一共有22家创新药企是赴港呃正式的一个上市了。其实背后隐含的一个核心结论就在于，国内日趋成熟的多元化前沿技术的平台实力其实是在显著提升的。当然呃，对标了海外的一个药企合作的诉求的一个提升，那供需两方的一个结合也直接催化了2025年整个创新药呃，中国的创新药出海BD是迎来里程式的一个爆发。当然这样的一个爆发的一个趋势也是延续到2026年。 00:11:38 PTPPT的第九页则是展示了整个中国创新药的一个技术快速发展。我们以ADC为例啊，当时其实在两千二零二零年左右的时候呢，其实海外一个人才归国啊，其实也为国内的一个生物药技术的一个关键，呃，国内生物产业的一个发展带来了一个关键的技术外溢。 00:11:57 那左边这张图呢，则是展现了嗯各国家每年新进入临床的一个ADC管线数量。我们可以看到其实在2020年的时候，当时中国内地和美国的时候已经出现了一个非常明确的一个交叉点。而且从2020年之后呢，整个呃每一年进入新呃，新进入临床的一个中国的ADC分子是持续上升的啊，与美国和其他国家这个一个差距是越来越大的。 00:12:23 那么从右边这张图我们可以看到整个呃整个的一个。ADC的累计在研管线数量，那其实中国在2026年的时候呢，已经达到了一个全球第一。那整个和美国它的一个交叉点在哪里呢？大概是在2024年的时候。那在2024年的时候，中国整个累计ADC管线数量首次超 越美国，位列全球第一。那除了ADC技术，其实中国在很多的一些生物技术上面同样具有非常领先的一个优势啊，也处在世界前列。 00:12:53 我们可以看到PPPPT的第10页，那第10页呢则展现了包括呃呃单抗，包括c a r、T包括多肽等等一系列的一些生物类似的技术啊。这些前沿的生物技术呢， 00:13:06 其实呃，上面的一个浅蓝色是中国的一个管线，下面深蓝色呢是一个全球的一个境外的管线。我们看到其实在各种不同的技术当中，中国的一个管线，不同技术领域的一个管线基本上已经占到全球的1/3，所以整个的一个中国，它的一个生物科学技术啊的一个竞争优势是非常凸显的。那整个生物技术的一个凸显啊，也不仅仅体现在一个呃工程师红利上面，当然对于整个的一个全链条的一个呃开发的一个效率上面，呃中国其实有非常大的体现。 00:13:39 那主要分为了以下几个层次，首先第一个是看到PPT的第11页，那从审评审批的实现上面来看，中国的创新药注册效率呢，已经接近甚至是部分已经优于美国。 00:13:53 其次呢，是从人均的临床费用上面来看，中国也相较于海外具有显著的一个成本优势。那PPT的第12页呢，则是展现了整个中国的一个入职速度的一个情况。那我们可以看到，中国在肿瘤以及非肿瘤领域的临床招募速度，也显著地高于全球平均水平。 00:14:11 因此依托于评审、临床和成本三重的优势，其实已经导致了中国的创新药啊，它的资源禀赋优势是非常强劲的，而且已经深深地融入到了全球产业链当中。那么如此呃坚实的一个优势呢，也导致了结果，就是中国呃的一个国内的一个生物技术呢已经向全球进行相应的接轨，那么中国的创新药的权重，以及在全全球的一个占比的比重也是越来越高。 00:14:39 我们可以看到PPT的第13页，那左边这张图呢则是展现了全球的一个临床数量。那