联合健康集团发布强劲业绩指引，股价下跌

公司 2026年7月17日 联合健康集团 北美洲 美国 路透社 UNH.N 彭博联合国美国 医疗保健 管理式医疗 估值与风险 无善举：联合国难民署展望乐观，股价下跌 乔治·希尔 研究分析师 +1-212-2507822 强劲超预期与上调；2026年成为更高基准线：联合健康（UNH）交出了一份超预期且上调的强劲季度报告，有效打压了围绕MA MLR和复苏质量的短期担忧。2026年调整后每股收益（EPS）指引在中间点上调约1.50美元至19.50美元至20.00美元，主要反映了季度约1.49美元的超预期表现，并高于18.49美元的共识预期。该公司还在中间点将全年MLR指引下调并收窄约70个基点至88.1% +/- 25个基点。我们怀疑此次上调可能仍显保守，考虑到模型进一步改善的潜力：由于对人才、社区和人工智能的投资，运营费用仍处于高位；商业领域的供应商成本压力仍然很高；OptumHealth的复苏速度快于预期；Optum Insight开始显现人工智能驱动的运营和产品势头；更强的现金流增加了资本配置的灵活性。管理层将19.50美元至20.00美元的EPS区间定位为2027年增长的合适基准线，尽管该区间包含前期发展因素，并重申了对13%–16%长期EPS增长算法的信心。尽管业绩超出预期，但股价从开盘约上涨9%回落，收盘仅上涨1%，因为整个MCO领域尽管MCO领导者前景强劲，但仍出现抛售。 麦克斯·马，CFA研究助理+1-901-338-2175 李丽 研究助理 +1-617-251-2782 格雷厄姆·哈里斯 研究助理 +1-929-701-6999 关键变化 Price target (USD)37046726% 德意志银行 稳健的第二季度业绩，多点支撑：联合健康（UNH）报告第二季度总营收1120亿美元，超出我们1100亿美元的预期以及市场预期1106亿美元；调整后每股收益6.38美元，也远超我们4.73美元的预期和市场共识4.89美元。合并医疗理赔率（MLR）为86.7%，较市场预期高出170个基点，得益于8.6亿美元的净有利前期医疗发展，其中大部分为年内发展。重要的是，应付理赔天数增至47天，同比增长约2.5天，尽管发展有利，但这应能让人对准备金质量感到放心。管理层指出，与历史水平相比，医疗保险趋势仍然偏高，但低于最初约10%的预期，这得益于受益设计、护理管理、网络管理、产品定位、有利理赔经验、较轻的呼吸季节和天气模式。医疗保险会员留存率现在预计将好于先前预期，预计全年参保人数将减少约110万，医疗保险利润率预计将收于3%以上。医疗补助计划基本符合预期，2026年的利润率仍预计在先前负1.0%至负1.7%的范围内。2026年的年度化费率影响预计在6%–7%左右，但仍落后于偏高的医疗趋势。奥普特姆（Optum）在第二季度表现强劲，其中奥普特姆健康（OptumHealth）表现突出，因其护理 2026年7月17日 联合健康集团 管理、运营规范和付款方协同支持了更可见的利润恢复路径，从2026年略高于2%恢复至2027年的约4%以及2028年6%的期望水平。Optum Rx保持稳定，无需为新的透明度模式进行重大投资，而Optum Insight的Q2超预期收益得益于支付完整性时间提前，但长期的人工智能/产品机遇依然存在。 商业是主要因素，也是未来复苏的杠杆：主要抵消项是商业业务，管理层表示成本趋势仍然顽固地处于高位，略高于此前约11%的预期。驱动因素包括“无意外法案”独立争议解决程序带来的压力、供应商编码强度提高、服务强度提高以及药房成本压力（包括专科药品、抗炎药品和GLP-1类药物）。管理层现在预计商业利润率的复苏将比之前预期的时间更长，完全复苏将延后至2027年以后，但将其描述为延迟而非挫折。我们认为这是未来重要上行杠杆之一：当前的商业业务营收增长率显然对利润率造成压力，但也为从定价、管理费用效率、AI增强的欺诈/浪费/滥用打击以及长期更严格的医疗成本管理等方面实现复苏留下了空间。 调整预估：我们将2026年的营收预估从4422亿美元上调至4489亿美元，高于街市的4440亿美元。我们的调整后每股收益预估从18.45美元上调至19.94美元，这反映了第二季度超预期表现，以及MA和Medicaid稳定趋势的预期。这使我们的预估接近指引区间的高端，并且高于18.49美元的共识——我们推测该共识将接近20美元。我们继续看到2026年每股收益上行的来源，包括保守的MLR指引、自由裁量支出、资本部署，以及州费率改善的潜力。UNH将其CFO的指引从180亿美元上调至240亿美元，并将其股票回购目标翻倍至50亿美元以上。 维持持有：我们维持对联合健康（UNH）股票的持有评级，并将目标价从370美元上调至467美元，目前该目标价代表我们2027年每股收益（EPS）估计值的20倍。随着2026年的前两个季度已经结束，我们现在将估值向前滚动至2027年的数据。我们的目标市盈率反映了在经历了2025年的转型年之后，公司在2026年和2027年实现利润率扩张的综合路径。下行风险包括成本趋势恶化、无法实现审慎定价和计划退出、联邦和州级医疗保健监管变化、管理式医疗定价竞争、司法部（DOJ）调查报告的任何影响，以及药品定价/PBM改革，这些风险似乎正在减弱。上行风险包括利润率复苏故事好于预期的执行，以及每股收益（EPS）相对于我们的估计和共识表现出色。联合健康今天实现了这种超预期表现，这表明该影响似乎已经反映在股价中。 附录1 重要披露 价格截至上一交易时段结束时的最新价格，除非另有说明，并经由路透社、彭博及其他供应商从当地交易所获取。其他信息来源于德意志银行、相关公司及其他来源。 美国监管机构要求的重要披露 7 - 德意志银行或其附属机构在过去一年中因提供投资银行或财务咨询服务而收到该公司的报酬。 8 - 德意志银行或其附属机构预计将在未来三个月内从该公司获得投资银行服务补偿，或有意向该公司寻求此类补偿。 14 - 德意志银行或其附属机构在过去一年内已从该公司获得与服务非投资银行业务相关的报酬。 15 - 该公司过去一年是德意志银行证券公司的客户，期间该公司获得了投行业务服务。 21 - 该公司过去一年是德意志银行证券公司的客户，期间其获得了非投资银行业务类证券相关服务。 非美国监管机构要求的重要披露 24 - 德意志银行或其附属机构在过去12个月内，曾参与与该公司签订的协议，该协议涉及提供附件I第A、B节所述的2014/65/EU指令项下服务的条款，或在过去12个月内，根据实际情况，负有或有权支付或收取与提供附件I第A、B节所述的2014/65/EU指令项下服务相关的补偿。 26 - 在过去12个月内，德意志银行及其附属机构中至少有一家已就提供投资银行服务而获得报酬，或目前正向该公司提供投资银行服务，或已向该公司提供过投资银行服务。 涉及除本研究报告主要对象之外的其他证券的建议或估计的披露信息，请参阅最新发布的公司报告或访问我们网站上的全球披露查询页面：https://research.db.com/Research/Disclosures/EquityResearchDisclosures。除了在本报告内，重要的风险和利益冲突披露信息也可在 https://research.db.com/Research/Disclosures/Disclaimer 查阅。投资者被强烈建议在投资前审阅这些信息。 分析师认证 本报告所表达的观点准确地反映了签署人首席分析师（们）的个人观点。此外，签署人首席分析师（们）就本报告中提出的具体建议或观点并未且不会获得任何报酬。乔治·希尔。 2026年7月17日 联合健康集团 公司评级与分散度 上表展示了德意志银行在我们覆盖公司中的公司研究评级分布情况。我们还呈现了在过去12个月内，德意志银行曾提供投行业务以及/或MiFID投资及相关服务的公司百分比。请参见下方的评级说明及定义。 注意 - 百分比已四舍五入，因此可能不等于100%。 覆盖范围内的所有有评级公司的整体评级分布情况。 与德意志银行的投资银行业务关系：在过去12个月内，德意志银行为每个“买入”、“持有”和“卖出”类别中评级为覆盖范围内的公司所提供的投资银行业务服务比例。 与MiFID服务相关：在过去12个月内，德意志银行为每个“买入”、“持有”和“卖出”类别中评级范围内的受覆盖公司提供了MiFID投资和辅助服务，这些公司占受覆盖公司总数的百分比。 买入/持有/卖出百分比：这些百分比反映了基于我们对12个月总股东回报（TSR）的展望，每个类别中分配了相应评级公司的比例。 评分定义： 买入：基于对TSR当前12个月的展望，我们建议投资者买入该股票。 根据对TSR未来12个月的当前展望，我们建议投资者卖出该股票。 持有：我们对该股票未来12个月的走势持中立看法，基于此时间范围，我们不推荐买入或卖出。 TSR：总股东回报。当前股价与预期目标股价之间的百分比变化，加上预期股息收益率。 新发布的科研建议和目标价格取代了先前发布的科研内容。 2026年7月17日 联合健康集团 补充信息 本报告中的信息与观点由德意志银行 AG 或其附属公司（统称“德意志银行”）编制。尽管本报告中的信息据信可靠，且已从据信可靠的部分公开来源获取，但德意志银行对其准确性或完整性不作任何陈述。本报告中指向第三方网站的链接仅出于为读者提供便利的目的。德意志银行既不认可该等内容，也不对那些网站的准确性或安全控制负责。 如果您就本报告中讨论的某项证券的购买或销售，或就德意志银行分析师提供的另一份沟通材料（口头或书面）中包含或讨论的某项证券，使用了德意志银行的服务，德意志银行可能以自己的名义作为主要当事人行事，或作为另一方的代理人行事。 德意志银行可能会参考本报告，以决定是否作为主经纪商进行交易。它也可能以自有账户或代客户名义，进行与其在本研究报告中所持观点不一致的交易。德意志银行内部的其他人员，包括策略师、销售人员和其它分析师，可能持有与本研究报告所持观点不一致的看法。德意志银行发布多种研究产品，包括基本面分析、股债关联分析、量化分析及交易思路。一种沟通中包含的建议可能与另一种沟通中包含的建议有所不同，无论这是否是由于不同的时间范围、方法论、视角或其他原因造成的。德意志银行及其附属公司也可能持有其撰写报告的发行人的债务或股权证券。分析师的部分薪酬基于德意志银行AG及其附属公司的盈利能力，这包括投行业务、交易和主经纪业务的收入。 意见、估计和预测构成作者在报告日期时的当前判断。它们不一定反映德意志银行的看法，且如有必要，可随时更改。德意志银行为其覆盖公司发行的证券的买方和卖方提供流动性。德意志银行的研究分析师有时会持有短期交易观点，这些观点可能与德意志银行现有的长期评级不一致。一些关于股票的交易观点会列在研究网站上的“催化剂呼叫”（https://research.db.com/Research/）中，并可在一般覆盖列表以及被覆盖公司的页面上找到。“催化剂呼叫”代表分析师对股票在至少两周且不超过三个月的时间范围内将跑赢或跑输市场以及/或特定板块的高置信度信念。除了“催化剂呼叫”，分析师还可能偶尔与我们的客户、德意志银行的售货员和交易员讨论交易策略或观点，这些策略或观点涉及可能对报告中讨论的证券的市场价格产生短期或中期影响的催化剂或事件，而该影响可能与分析师在此处描述的当前12个月总回报或投资回报观点的方向相反。如果意见、预测或估计发生变化或不准确，德意志银行没有义务更新、修改或修正本报告或以其他方式通知接收人。覆盖范围以及市场状况和一般及公司特定经济前景的变化频率使得难以按预定时间间隔更新研究。更新由覆盖分析师或研究部门管理层独家决定，大多数报告都是不定期发布的。本报告仅用于信息目的，并未考虑个别客户的特定投资目标、财务状况或需求。它不是购买或出售任何金融工具或参与任何特定交易策略的