浙商早八点 黄金半小时 第716期

00:00:59 紧贴节奏的前瞻洞察，独树一帜的研究视角，浙商早八点盘前最优选。各位听众朋友们早上好，今天是7月16号星期四，浙商早八点又和您如约相见了。今天的节目主要有以下内容，首先是大势气象台宏观首席林成伟，将与您分享沃什改革的顾问人选传递了什么信号，接下来是行业风向标，传媒互联网首席冯翠婷将与您分享算力租赁深度报告，供需两旺下迎来估值重估。最后是浙商好声音大金融组组长、银行和政策首席杜秦川将与您分享以史为鉴银行行情如何启动，精彩内容不容错过。 00:01:51 宏观指方向，策略点趋势。下面进入今天的大市气象台，首先我们的大市气象台邀请到了浙商证券宏观首席林成伟，林老师将为大家分享沃什改革的顾问人选传递了什么信号。林老师早上好。 00:02:12 大家好，我是浙商证券的宏观首席分析师林成伟。很高兴今天给大家汇报一下我们针对沃什工作组的一个最新研究，欢迎您。 00:02:21 那首先想问您，沃实成立工作组有什么意图呢？那首先沃什成立工作组呢，我们觉得意图还是比较明确的，因为大家知道，现在联储的内部构成里面，各个理事成员其实对于货币政策的观点分歧会比较大。 00:02:36 然后沃什呢又是一个比较大胆的改革派，他上任以后是希望对联储的政策框架，包括通胀，包括前瞻指引的一个机制，包括数量型政策等领域进行比较大力度的一个机制改革。那在这样的一个背景底下呢，联储内部如果存在比较大的分歧的话呢，是有可能影响他的改革进程推进的。所以我们觉得呢，他通过成立这种工作组的方式来引入一些联储外部的成员来推进改革，可能可以打破当前联储内部这种五五开的人员分立的这种平衡，以帮助。他的改革理念能够更好地有效落地跟推进，这个我们认为是他成立工作组的一个目的 所在。 00:03:19 好的，那工作组成员理念是怎么样的呢？那从工作小组的一个成员理念来看呢，其实我们觉得整体啊，还是跟沃什本人的一个政策诉求是比较契合的。 00:03:31 我们简单举几个例子，就比方说像通胀工作小组里面的萨金特，也就是钱诺奖的这个获得者，他的一个很重要的观点呢，就是觉得通胀其实本质上是财政扩张的一个结果，所以要去控制通胀的话呢，其实最重要的还是要去约束财政纪律。如果在财政没有得到很好控制的情况下，仅仅通过加息来压制通胀，其实反而最终会带来财政付息压力的一个提升，其实是得不偿失的。 00:04:00 那这一点的理念呢，其实跟沃什是不谋而合的。我们知道沃什其实是一个降息加缩表的一个组合，并且也一直非常主张美元信用以及这个财政纪律的一个问题。问题所以就跟沃什的理念非常契合， 00:04:14 以及包括通胀工作组里面还有大名鼎鼎的曼昆啊，就是我们上大学的时候，这个微观经济学的这个课程也都是用曼昆来撰写的。那他对于通胀的一个理念呢，就是对于通胀要去区分它到底是供给侧的因子还是需求侧的因子，那么尤其是对于很多一次性的供给端冲击货币政策呢，不要去过度的反应。那这个呢，跟沃什本人推行结尾平均PCE，把一些一次性的通胀扰动因素剔除掉来进行货币政策决策，这个理念也是不谋而合的。 00:04:46 包括在缩表的工作组里面，里面的一位重要成员，其实他的理念也是说在进行缩表以前啊，要先进行监管政策的调整。那么这个其实跟呃沃什前期提出的缩表以前通过银行监管政策的放松，释放银行去承接信贷跟债券的能力，然后联储再进行缩表啊，从而实现一个平滑的转换。这些理念其实都是高度契合的。 00:05:12 所以其实这个更加印证了我们前面第一点讲的，沃什成立这个工作组的目的，就是为了在他的整个理念框架之下来推进他想要的改革方向。 00:05:22 好的年内联储政策您如何展望呢？那对于年内的一个货币政策的这个展望呢？目前我们的基准观点啊，我们觉得沃什还是会更加像95年格林斯潘的这种状态。就是当时呢，在这个技术革命的这个过程当中，虽然短期啊这个新技术的投资它会带来需求的这个增长，但是远期来看呢，通过生产率的提升，最终新技术其实它是一个通缩的因子。当时95年的格林斯潘呢，其实就是选择降息来应对，那么对应当下的沃实呢，其实我们觉得未来它的政策方向啊，大概率也还是会往降息的方向去走，包括美国CPI啊低于预期也是进一步的搞清了这个降息的阻碍。 00:06:01 然后对于缩表这块呢，我们觉得这个基于我们前面讲的年内的落实的第一步，还是先把银行的相关监管政策去做调整，缩表呢更多的是一个后置的。行为，那从时间表来看呢，年内缩表落地的概率其实是并不高的啊，因为还有一些前置的这个改革动作要做，所以整体呢，我们对于下半年联储的货币政策展望还是一个比较宽松的，那么一个判断。谢谢林老师， 00:06:26 最后也请提示一下主要风险，那风险提示这一块呢，我们觉得重点关注啊，当前海峡的这个局势，如果未来海峡再次出现波澜的话，油价再次大幅度上行，那这个可能会改变啊， 00:06:38 我们对于货币政策的一个判断。感谢您的精彩分享。 00:06:42 行业千变万化，这里明察秋毫。下面让我们进入到行业风向标。今天的行业风向标，我们有请浙商证券传媒互联网首席冯翠婷，为各位听众朋友们带来算力租赁深度报告。供需两旺下迎来估值重估。冯老师早上好，尊敬的各位领导，大家早上好，我是浙商传媒互联网组的首席分析师冯翠婷。今天呢，将由我来给大家分享一下算力租赁的深度报告。我们最新外发算力租赁深度报告供需两旺下迎来估值重估欢迎您。 00:07:20 首先请您分享一下您对算力租赁行业的核心观点是什么？ 00:07:25然后呢，我们看到哈算力行业哈现在目前整体来说就是一个供需两旺的状态。 00:07:31 然后呢，算力业务呢，我们定义为哈就是这个算力租赁属于算力业务的中游，是一种以算力及服务为核心的核心服务形式。它是指拥有算力基础设施的算力服务商啊，将搭载了GP U、C P U等高性能芯片的服务器的算力资源，通过云化的方式，以按需付费弹性租用的模式，出租给有AI训练推理或者高性能计算需求的企业或机构。所以呢，我们其实最近哈看到算力租赁的行业的整个景气度走高。现在目前整个行业的护城河哈关键点在于拿卡能力和融资能力，交付与运维能力、合同及回款结构以及成本和pue合规风险等等。当前呢， 00:08:19 算力租赁行业供需两旺，量价齐升态势是比较明显的。 00:08:24 然后呢。那我们根据哈semianalysis发布的数据，H100一年期的GPU租赁合同价格，从25年的10月份的每GPU每小时1.7美元低点，飙升至3月份的每GPU每小时2.40美元，涨幅是三三十五点六。中下旬呢，整个算力业务板块哈，随着一波因为美国的出口政策的干扰啊，包括市场的风险偏好下降等等的原因啊，整体普遍回调了30~40，但是随着供需两旺啊，催化板块价值重估啊大幅的波动啊。现在目前呢各个个股又重回市场关注的高峰。 00:09:04 我们呢在这一轮次哈写深度报告呢，整体哈梳理了整体行业的情况，包括产业链以及行业的护城河风险点以及现状，以及整个行业的需求测的一个测算啊，包括海外的四大云厂商，它的资本开支包括哈，现在目前中美的算力租。定的商业模式的异同， 00:09:26 然后以及呢龙头公司哈包括协创数据、宏景科技、利通电子、行云科技、捷创智能、华策影视、平治信息、三人行、东阳光，包括美股核心corewealth和nebius啊等等一些核心公司。他们的一个整体的业绩以及他们算出业务的开展情况，以及呢，我们对整体的相关公司哈，对他们的PE和PS估值呢也做了一个整体的一个梳理，所以呢整体我们还是看好 啊这个整个算力行业的这个情况。 00:10:00 然后呢，我们主要是围绕着算力租赁的龙头标的，包括协创宏景利通以及转型算珠行业的行云科技，然后那个捷创智能、华策影视、平治信息等等一些相关公司展开的。 00:10:16 然后呢相关的这个行业的情况啊，包括价格趋势的变化，成本的变化，包括折旧摊销机制包括。他们的这个租金的变化呢都欢迎啊，就约我们深度路演。最后请您做一下相关的风险提示。关于这个赛道，首先呢要提醒啊，老款卡如果对华清库存的力度和节奏的变化，也会影响这个行业的价格的一个波动。另外呢，芯片进口政策的变化以及落地的时间差呢，也会影响这个目前算力芯片的进口的情况，还有就是下游需求端呢，token的使用量和付费的转化呢影响需求，以及AI的商业化节奏不及预期等等的一些相关的风险。 00:10:57 感谢您的精彩分享。 00:10:59 聚焦市场分歧，洞见深度思考。下面让我们一起进入浙商好声音。今天的浙商好声音，我们邀请到了浙商证券大金融组组长，银行和政策首席杜秦川，为各位听众朋友们分享以史为鉴，银行行情如何启动。杜老师早上好，各位投资者早上好，我是浙商证券大金融组组长，银行和政策首席分析师杜秦川。今天呢，我跟大家简要汇报一下我们最新出的这个深度专题报告，以史为鉴，银行行情如何启动，策略视角复盘历次银行行情启动特征，欢迎杜老师。 00:11:39 首先您对银行行情的判断框架是怎样的呢？第一个呢就是我们的DDI模型呢，它是一个合适的估值模型。考虑到大部分的投资者投资银行股呢，它主要赚的是一个资本利得和分红的钱，所以对于投资者来言呢，股利的贴现模型是适合的估值方法。首先呢，这块的估值原理它是股权的价值呢等于未来可分红金额的贴现价值。 00:12:02 第二就是它的影响因素主要有几个。第一个就是分子端呢由预期的盈利能力如ROE来决定，然后分母端呢，它由贴现率等因素决定。这个贴现率呢，它反映的是无风险利率、风 险偏好和风险评价。第2个就是银行行情的这个驱动力，它往往源自于分子端和分母端的同步共振，同时呢，若微观的筹码结构配合的话，则将进一步强化银行行情的演绎。 00:12:30 这块我们有两个，一个就是板块的预期思维，还有就是微观筹码结构。板块预期思维这块呢，我们主要介入DDI模型来判断银行未来的表现。拆分来看的话呢，就是分子端呢它。绝对收益主要看银行的基本面是否会有边际改善。相对收益呢，主要看银行较其他板块有无相对美，也就是它银行的行业是不是比其他行业相对好一些。 00:12:54 分母端的话，我们重点看无风险利率市场的风险偏好，还有银行板块的风险评价等的边际变化。在微观筹码结构这块呢，我们主要关注增量资金的投资偏好，一般来说呢，低风险偏好的资金入市，如险资，有利于银行板块的行情。 00:13:10 好的，那请您复盘拆解一下历次的银行行情。 00:13:14 2010年以来呢，银行板块的上涨有六次行情，行情驱动的常见组合呢有两种模式，第一种呢就是基本面就是分子端的改善呢，加上了风险评价的改善。这个典型的行情呢就是如2012年的12月到2013年的2月，以及2016年的2月到2018年2月，还有2020年的3月到2021年的2月。 00:13:37 第二种组合呢，是基本面也是分子端，它有相对美无风险利率下行，同时呢增量资金入市。如果说叠加了市场风险偏好的下降，银行的行情呢将进一步放大。这个典型的行情阶段呢，比如说2014年的10月到2015年的6月，以及2019年的1月到2020年的1月，还有2023年的12月到2025年的7月，详细的在我们的深度报告里面展开。 00:14:07 那您对下轮银行行情的预判是怎样的呢？我们认为呢，下一轮银行行情的启动呢，主要来自于三种情况。 00:14:14 先说概率比较高的第一种情景，也就是说无风险利率的下行加上增量资金的入市，这个主要是考虑两个方面，一个是经济的表现偏弱，那么预计呢，国内的这个低利的环境呢或将长期延续。今年初以来呢，10年期的国债收益率震荡下行，截止2026年的6月25日呢，10年期国债收益率为1.74%，处在呢过去10年6%的低分位数。 00:14:42 第二个就是说以险资为代表的中长期资金入市，银行板块的增量资金呢，主要源自追求股息的绝对收益资金，银行长期稳健经营，股息高波动率低，适配以险资为代表的追求股息的绝对收益资金的