固定收益点评：增长放缓，等待政策

增长放缓，等待政策 7月15日国家统计局公布2026年二季度经济数据，物价支撑下名义经济增速回升，实际增速回落。二季度实际GDP同比增长4.3%，增速较1季度下行0.7个百分点；名义GDP同比增长5.8%，增速较1季度上行1个百分点。在排除物价影响后，经济修复节奏有所放缓，一季度存在的“供稳需弱”“外强内弱”“新经济强、传统经济弱”分化持续，需求修复基础仍不稳固。 作者 分析师杨业伟执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 分析师李美雍执业证书编号：S0680525070011邮箱：limeiyong@gszq.com 特征一：出口链与新经济仍是主要支撑。6月全国规模以上工业增加值同比增长5.3%，增速较前值上行0.8个百分点。在内需偏弱背景下，工业生产保持相对稳健主要依托于两个方面：1、出口链延续高景气。6月出口交货值同比增长14.8%，较前值上行4.7个百分点，出口金额同比高达27.0%，较前值上行7.6个百分点，出口链对工业生产形成持续支撑。2、新经济相关行业保持较高增速。上半年装备制造业增加值同比增长9.3%，高技术制造业增加值增长13.3%，分别快于全部规模以上工业增加值3.9和7.9个百分点。高技术制造业保持较快增长，新经济仍是工业生产的主要拉动力量。 相关研究 1、《固定收益定期：油价回落——基本面高频数据跟踪》2026-06-152、《固定收益定期：调整后的市场更健康》2026-06-143、《固定收益定期：资金有底，或也有顶——流动性和机构行为跟踪》2026-06-13 特征二：内需持续回落、外需表现强劲。2025年6月以来社零累计同比增速持续下行，单月同比在今年5月曾一度转负，消费补贴效果回落下内需自生动能不足。而外需表现则持续强劲，6月出口增速提升至27%，二季度以来出口累计同比增速上行2.9BP至17.6%，外需强劲表现对国内制造业投资及企业扩产形成一定拉动作用。 特征三：地产延续下行，三季度基建及制造业投资或企稳。6月全国固定资产投资（不含农户）当月同比-15.6%，跌幅较上月收窄1.5个百分点。制造业方面，6月制造业投资当月同比-3.2%，跌幅较前值收窄1.0个百分点。出口链韧性及设备更新政策对制造业投资形成一定支撑，但内需不足下企业扩产意愿仍偏弱，产能利用率偏低制约投资意愿。基建投资方面，6月基础设施投资当月同比-10.2%，跌幅较前值收窄0.6个百分点，财政支出偏慢或是二季度基建投资增速放缓的主要原因。地产方面，上半年地产投资整体承压下行，4-5月核心城市二手房销售市场显露结构性暖意，但持续性较为有限。展望下半年，预计地产投资将在低位逐步筑底，央国企仍是支撑行业投资的核心力量。 三季度经济承压，宏观政策或加码。二季度经济增速有所放缓，虽然在物价支撑下名义GDP增速小幅上行，但随着物价见底三季度名义经济增速或将随之回落。在全年4.5%-5%的经济增长目标下，下半年经济增长压力有所增加，后续宏观政策加码概率有所上升。上半年央行对总量货币工具使用较为克制，年初央行副行长邹澜曾表态，““金融机构平均法定存款准备金率为6.3%，降准仍有空间”，截至目前今年央行尚未进行降准操作；叠加当前银行净息差已逐步企稳，为后续降息创造了条件，在基本面承压背景下预计三季度是降准降息的重要操作窗口。 债市方面，近期市场震荡，曲线向下空间受到资金未能进一步宽松约束，而在融资需求不足情况下，利率调整压力又相对有限。如三季度总量货币工具落地，资金水平进一步下行有望打破利率震荡格局。结合利差表现来看，当前长债依然占优，3季度10年国债低点有望降至1.6%附近，30年国债有望降至2.1%以下。过程中需要关注机构行为情况。 风险提示：宏观经济修复超预期，货币政策超预期，风险偏好恢复超预期。 图表目录 图表1：出口交货值同比增速大幅提升....................................................................................................3图表2：主要工业行业规模以上工业增加值同比.......................................................................................3图表3：政策补贴相关行业同比由负转正.................................................................................................4图表4：限额以上商品零售额分项同比....................................................................................................4图表5：三大投资当月同比增速..............................................................................................................4图表6：十城二手房成交面积表现...........................................................................................................5图表7：房地产新开工面积与销售面积增速..............................................................................................5 7月15日国家统计局公布2026年二季度经济数据，物价支撑下名义经济增速回升，实际增速回落。二季度实际GDP同比增长4.3%，增速较1季度下行0.7个百分点；名义GDP同比增长5.8%，增速较1季度上行1个百分点。在排除物价影响后，经济修复节奏有所放缓，一季度存在的““供稳需弱”“外强内弱”“新经济强、传统经济弱”分化持续，需求修复基础仍不稳固。 工业生产边际回暖，出口链与新经济仍是主要支撑。6月全国规模以上工业增加值同比增长5.3%，增速较前值上行0.8个百分点。在内需偏弱背景下，工业生产的边际改善主要依托于两个方面：1、出口链延续高景气。6月出口交货值同比增长14.8%，较前值上行4.7个百分点，出口金额同比高达27.0%，较前值上行7.6个百分点，出口链对工业生产形成持续支撑。2、新经济相关行业保持较高增速。上半年装备制造业增加值同比增长9.3%，高技术制造业增加值增长13.3%，分别快于全部规模以上工业增加值3.9和7.9个百分点。高技术制造业保持较快增长，新经济仍是工业生产的主要拉动力量。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 需求侧低位边际改善，但内生动能仍显不足。6月社零当月同比增长1.0%，前值为-0.6%，增速较前值上行1.6个百分点。结构上看，多数行业消费出现修复。6月社零15个主要分项行业中，13个行业同比增速上行或降幅收窄，仅石油及制品行业降幅走阔，汽车行业持平前值。其中，通讯器材、文化办公、化妆品等行业改善明显，同比分别录得16.5%、12.7%、12.6%，增速较前值分别上行15.8pct、14.2pct、10.1pct。值得关注的是，政策补贴相关的家电音像、通讯器材、文化办公及家具行业由降转增，合计同比录得0.3%，前值为-7.7%。政策补贴消费回升，是6月社零改善的主要支撑。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 投资端跌幅小幅收窄，地产延续走阔。6月全国固定资产投资（不含农户）当月同比-15.6%，跌幅较上月收窄1.5个百分点。制造业方面，6月制造业投资当月同比-3.2%，跌幅较前值收窄1.0个百分点。出口链韧性及设备更新政策对制造业投资形成一定支撑，但内需不足下企业扩产意愿仍偏弱，产能利用率偏低制约投资意愿。基建投资方面，6月基础设施投资当月同比-10.2%，跌幅较前值收窄0.6个百分点，仍处10%以上负增长区间。财政支出偏慢、对投资端的撬动效果有限或是二季度基建投资增速放缓的主要原因。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 上半年地产投资降幅持续走阔。6月房地产投资完成额同比录得-26.0%，前值为-24.9%，跌幅较前值走阔1.0pct。具体来看，1）施工端：6月房屋新开工面积同比录得-26.0%，前值为-24.7%，降幅较前值走阔1.4个百分点；房屋竣工面积同比录得-25.0%，前值为-19.6%，降幅较前值走阔5.4个百分点。整体来看，6月新开工与竣工同步走弱，房企扩产意愿不足，行业仍侧重存量消化与风险出清。2）销售端：6月商品房销售面积同比录得-16.3%，前值为-14.1%，降幅较前值走阔2.2个百分点。 上半年地产投资整体承压下行，4-5月核心城市二手房销售市场显露结构性暖意，但持续性较为有限。展望下半年，预计地产投资将在低位逐步筑底，央国企仍是支撑行业投资的核心力量。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 二季度经济增速有所放缓，虽然在物价支撑下名义GDP增速小幅上行，但随着物价见底三季度名义经济增速或将随之回落。在全年4.5%-5%的经济增长目标下，下半年经济增长压力有所增加，后续宏观政策加码概率有所上升。上半年央行对总量货币工具使用较为克制，年初央行副行长邹澜曾表态，“金融机构平均法定存款准备金率为6.3%，降准仍有空间”，截至目前今年央行尚未进行降准操作；叠加当前银行净息差已逐步企稳，为后续降息创造了条件，在基本面承压背景下预计三季度是降准降息的重要操作窗口。 债市方面，近期市场震荡，曲线向下空间受到资金未能进一步宽松约束，而在融资需求不足情况下，利率调整压力又相对有限。如三季度总量货币工具落地，资金水平进一步下行有望打破利率震荡格局。结合利差表现来看，当前长债依然占优，3季度10年国债低点有望降至1.6%附近，30年国债有望降至2.1%以下。过程中需要关注机构行为情况。 风险提示 宏观经济修复超预期，货币政策超预期，风险偏好恢复超预期。 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如