港股晨报

国投证券（香港）有限公司•研究部 1.国投证券国际视点：跷跷板行情延续，通胀降温强化按兵不动预期 今日重点 1.国投证券国际视点 跷跷板行情延续，通胀降温强化按兵不动预期 昨夜美股三大指数连续第二日集体收涨，"跷跷板"行情延续：道指微涨0.02%，标普500指数上涨0.38%，纳指上涨0.90%。板块轮动特征明显——硬件相关芯片股走弱，软件及传统板块相对占优。金融股延续强势，成为大盘领涨力量之一。摩根大通（JPM.US）、高盛（GS.US）在季报带动下盘中走势反复，投行业务项目储备的可持续性引发市场分歧，但多头情绪最终占据上风。美国六大行上半年合计净利润首次突破1,000亿美元，交易与投行业务全面回暖，其中高盛股价创历史新高，摩根大通录得美国银行业史上最高单季利润。 2.公司点评 智谱(2513.HK)-AGI为信仰，持续提升智能上界，首予买入 美国通胀数据全面好于预期。6月CPI环比下降0.4%，为2020年以来首次转负，主要受汽油价格大幅回落拖累；剔除食品与能源的核心CPI环比持平。核心商品价格环比下行0.1%，连续第二个月环比下行，显示去年关税向消费端的传导已基本结束——家居用品、服装、处方药价格普遍下跌，新车价格持平、二手车下跌0.2%。同比来看，整体CPI上涨3.5%、核心CPI为2.6%，5月大概率为2026年年内同比通胀高点。生产端同样降温，6月PPI环比下降0.3%、核心PPI环比上涨0.2%，均低于预期，为美联储偏好的PCE指标提供支撑。 宏观资金面上，利率掉期显示市场对年内美联储降息幅度的预期已回落至约1次。受温和通胀数据提振，美债收益率下行，2年期收益率一度跌破4.20%，投资者削减了对7月加息的押注。整体来看，股市正演绎板块轮动行情；而在明星硬件股承压的背景下，比特币价格仍能站稳64,000美元一线，反映资金并未撤离市场。短线操作可关注传统价值型金融板块与软件科技龙头，相关标的包括金融行业指数ETF（XLF.US）、南方东英美股七巨头ETF（3454.HK）。 美联储方面，最新褐皮书较上期略偏乐观，指出经济维持温和扩张、燃料价格回落缓解了不确定性，但通胀前景仍存分化。主席沃什在国会第二日证词中维持鹰派基调，强调通胀已连续63个月高于2%目标，价格稳定任务尚未完成；不过他淡化了"AI热潮推升通胀"的担忧，认为一次性涨价并不必然构成持续通胀。综合偏软的通胀数据，市场普遍预期7月28-29日议息会议将维持利率于3.5%-3.75%区间不变。另外，韩国央行今天公布议息结果，一如市场普遍预期的加息25个基点至2.75%（三年半来首次加息），关注决议落地后SK海力士（000660.KS）、三星电子（005930.KS）等明星硬件股能否企稳。 分析师：黄焯伟（stevewong@sdicsi.com.hk） 2026年7月16日 2.公司点评 智谱(2513.HK)-AGI为信仰，持续提升智能上界，首予买入 以AGI为信仰的领先开源模型公司：公司创立理念为在中国追求通用人工智能（AGI），具备从底层算法、预训练框架到国产硬件适配的大模型全链路自研能力。去年7月发布的基座模型GLM-4.5，首次在全球主流榜单登顶开源模型，后续迭代版本GLM-4.6（25年9月）、GLM-4.7（25年12月）、GLM-5（26年2月）、GLM-5.1（26年4月）、GLM-5.2（26年6月）持续刷新开源SOTA，并缩小同闭源SOTA的差距。公司提出AGI五阶段路线图，当前处于向AgenticEngineering方向迈进，聚焦提升模型解决长程复杂任务的能力，后续将在完全自我训练、持续学习、自治智能体系统等方向迈进，直至智能涌现。公司提出AGI商业价值=智能上界×Token消耗规模，今年3月底ARR突破2.5亿美元，3月指引到2026年底ARR突破10亿美元，智能上界提升驱动长期商业化空间。 财务预测：我们预计2026年/2027年/2028年总收入为42亿元/114亿元/251亿元，同比增485%/170%/119%，预计开放平台及API收入2026年贡献总收入的74%，后续逐年升高。我们认为收入增长的核心驱动为，GLM系列模型维持开源SOTA、算力瓶颈取得缓解和突破、Token成为Agentic时代基础设施、模型驱动的行业场景持续渗透。我们预计2026年/2027年/2028年经调整净亏损为37亿元/29亿元/2亿元，预计公司有望在2029-2030年实现扭亏为盈，核心驱动来自收入高速增长、毛利率扩张及规模经济显现。若云端部署毛利率改善进度快于预期，盈利拐点有望加速。 估值：我们使用SOTP估值，目标价2,043港元，其中：1）开放平台及API业务，给予2027年80倍市销率估值，目标估值8,878亿港元，贡献目标价1,907港元，主要考虑GLM系列模型有望维持开源SOTA，智能上界持续突破，后续有望在模型商业化阶段占据领先优势；2）本地部署，给予2027年30倍市销率估值，目标估值634亿港元，贡献目标价136港元，估值倍数低于开放平台及API，主要考虑业务扩张速度差异。首次覆盖，给予买入评级。我们认为，GLM模型迭代是影响公司业绩及估值的最核心因素，公司当前的较高估值主要因商业化仍在早期阶段，可理解为包含对中国SOTA模型的看涨期权费。近期完成H股配售，净募资额314亿港元，有望支撑基座模型研发和商业化生态落地。我们看好GLM模型引领中国模型在全球大模型竞争中提升竞争力及市场份额，商业化或有指数级爆发潜力。 风险提示：大模型竞争激烈，若模型掉队将影响商业化前景及估值；若算力瓶颈缓解进度不及预期，影响模型训练及商业化；自由流通盘偏低放大股价波动。 分析师：王婷（tinawang@sdicsi.com.hk） 2026年7月16日 客户服务热线香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。⚫国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010