金属行业牛市非农走弱加息预期回摆20260709

核心要点 一、美国非农意外走弱，K型经济特征凸显 1.非农数据大幅低于预期，K型经济显现 o6月新增非农就业5.7万，低于市场预期的11万—12万，前值亦下修。o利率维持在3.5%—3.75%高位，除AI数据中心（投资增速约30%）和发达私募信贷外，中小企业承压明显。o当前消费对GDP贡献仅0.4，为多年最差；密歇根消费者信心指数创多年新低。o纽约联储调查显示，中小企业盈利与扩张意愿降至2020年以来最差水平。o整体美国呈现大型K型经济结构：AI投资强、消费疲软，预计7月非农可能继续走弱。 二、加息预期回摆概率上升，黄金迎来多重催化 1.点阵图与市场预期分化，下半年催化增多 o点阵图仍预期年内两次加息；债券市场定价9月加息概率约50%。o若非农连续两个月走弱且通胀高位回落，9月可能不再加息，且预防式加息大概率偏鸽派。o核心PCE若从2.8%回落至2%，历史上均对应降息；通胀已大概率见顶。o下半年美国财政压力加剧：关税若被裁定非法将导致收入收缩，大美丽法案（前文）已前置，下半年财政或重启扩张。 2.政策与通胀路径共振，利好黄金 o两院已通过住房供给法案，增加住房供应，有利于削弱房租价格粘性。o沃什主持的FOMC可能初期偏鹰，但随数据回落有望转鸽。o若同时加息+缩表，对金融市场冲击大，联储倾向于平抑波动。o黄金定价的“实际利率”预期并没那么高，AI并未带来广义过热和广泛就业复苏。 3.ETF与周期性买盘有望回流 o此前北美黄金ETF主要受加息预期驱动卖出，一旦加息预期回摆，市场或意识到“买错”，周期性买盘可能回归。o供给端通胀大概率见顶，叠加油价见顶，进一步支撑金价。 三、央行结构性购金支撑强劲，去美元化叙事延续 1.中国央行购金创近20年单月新高 o中国央行最新月度购金环比增长，达15吨，为20年来单月最大。o部分分析师认为央行公告或具“信心宣告”效应，实际购买可能更高（海关进出口数据可侧面验证）。o央行购金体现结构性买盘驱动，并非为维护汇率或采购石油（油价回落已削弱该动机）。 2.新兴市场去美元化逻辑持续 o随着相关海峡大概率解封、新兴市场国家无抛售黄金维护汇率和购买石油的动机，央行结构性支撑依然稳健。 四、长期叙事：美元信用与黄金的对立逻辑仍成立 1.AI叙事短期难以证伪美元霸权 o乐观情景：若AI拉动GDP增速至8%—10%，财政赤字率回归3%，美元债务压力缓解，黄金逻辑可能弱化。o现实判断：AI目前未能广泛证伪其对TFP的提升；技术革命历史上扩大贫富差距，高失业下财政支出更刚性。 2.中长期美元贬值交易逻辑成立 o美国经济总量未出现远超其他国家的强劲增长，美元并非唯一强势货币。o在自制力（财政纪律）问题解决之前，中长期美元贬值与黄金的逻辑依然成立。 五、投资建议：黄金股被低估，建议布局优质标的 1.估值已处于历史悲观区间，安全边际突出 o当前金价及黄金股已跌破2025年8月3500美元横盘位置（彼时横盘数月），后续金价多次下跌均在4000美元以上获央行承接。o历史上，加息落地后黄金往往有较好表现，黄金股赔率较高。 2.建议关注两类标的 o具备成长性、业绩兑现能力，成本曲线位于左侧的优秀黄金民企。o同样成本位于左侧的低估黄金国企。o反映欧美矿企已将资产出售给中国企业，黄金股在东亚更受认可。 没有。